智氪VIP（限时收费）| 都说光伏好，但为何都没赚到钱？

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作者 | 范亮
编纂 | 丁卯郑怀舟
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光伏行业去年热烈了一整年，投资者们也争执了一整年。
从硅料价钱暴跌，到新旧硅片权势的角逐，再到电池片技术线路的演进，光伏足以算得上是A股市场最具戏剧性的行业。
但回头一看，大家都没挣到钱。
2022年，华泰光伏ETF上涨近20%。详细到光伏各环节来看，按照咱们统计，除了主环节的电池片，以及副环节的硅片装备、逆变器外，其余光伏产业链环节的综合收益率均为亏损形态，就连去年数钱数得手抽筋的硅料环节，也上涨9%。
而就挣了钱的电池片、硅片装备来看，这两个环节之所以能够取得正收益，仍是源自电池片企业爱旭股分的窘境反转、高纯石英砂出产商石英股分的顺周期终点带来的股价暴跌而拉动。
剔除这两个要素后，在股市，光伏产业链去年其实没有赢家。

光伏各环节2022均匀涨跌幅材料来源：雪球，36氪整顿（统计形式见文末）
只管咱们常常会说，光伏产业链各环节简直处在一个零和博弈的环境中，但反映在股价上，竟然却是一荣俱荣、一损俱损的形态。
假如再对这个反直觉的景象进行子细剖析的话，咱们会发现：直觉中最下游本该下跌的硅料是上涨形态，最上游本该大跌的组件是小跌形态。
固然，假如从相对于收益的角度来说，硅料环节的表示仍好过组件。
但很显著，硅料和组件的股价表示并无彻底南辕北辙，而是处于一个向两头收敛的形态。
泛起这类景象的最次要缘故，就是源自市场对光伏产业链形态的预期博弈。
简略来说，就是市场有部份资金预期硅料环节将来无奈再维持暴利，因此选择情绪高点卖出；又预期组件的利润将来不会始终被压抑，因此选择低点买入或据守。
因此，在光伏产业链，理解预期很首要，寻觅预期差也很首要。
面对2023的光伏行业，在投资下注前，咱们最需求先尝试的，就是去寻觅预期差。
去年对往年的预期是甚么样的？
2022年，光伏行业的主旋律是：硅料价钱下跌对上游各环节利润空间的挤压。
硅料价钱在2021年疯涨近1.7倍后，又在2022年从23.5万/吨下跌至最高30.7万/吨，硅片环节承当了小部份的涨价压力后，将大部份的压力给到了电池片和组件环节。
然而，电池片和组件环节因为太接近终端对本钱极度敏感的电站经营商，且技术含量与行业竞争格式相对于更扩散，因此对上游的议价才能其实不强，只能单独接受来自下游硅料涨价的大部份本钱压力。
例如，按照Sloarzoom数据，2022年182单晶硅片从5.8元/片下跌至最高约7.54元/片；而对应PERC电池片的价钱却仅从约1.1元/w下跌至最高约1.35元/w；对应的组件更是只从约1.89元/w下跌至最高约1.99元/w。
按照咱们揣测，2022年电池片环节的毛利率总体在约10%摆布，而组件环节的毛利率则根本在5%之内，总体处于亏损形态。
总体来看，2022年光伏各环节的现状就是：硅料暴赚、硅片维持不乱、电池片和组件盈利压力微小。
在上述的2022年的现状上，市场对2023年的预期是，硅料价钱因产能大幅扩大而暴涨、硅片环节新旧权势开启价钱战、电池片和组件盈利上升。
然而，硅片环节却出了不测。
往年的光伏行业与预期中有哪些不同？
1、硅料：因产能大幅释放而致使价钱骤降的预期在2023年曾经开始逐渐兑现。
从2023年开年后硅料市场的价钱变化来看，硅料价钱一度从高点的约30万/吨暴涨至约17万/吨，只管近期又反弹至约25万/吨，但硅料价钱上涨的大趋向曾经不成逆转。
按照国海证券统计，供应端，在2022年底，寰球已投产的硅料产能就已达到131.5万吨，激进估量对应480GW以上的组件产量和400GW以上的装机量，而到2023年底，寰球硅料已投产产能还将翻番至260万吨。需要端，市场广泛以为2023年寰球的光伏装机量约在350GW摆布，同比下跌约40%。
不难看出，2023年硅料可撑持的装机量曾经远远超过实际的需要。
2、硅片：市场预期的价钱战在往年可能无奈兑现，这将会影响光伏行业全年的投资节拍。
单从产能状况来看，多家机构测算，2022年底我国的硅片产能曾经在600GW以上，2023年全年的产能更是会达到800GW以上。总量方面，硅片的产能曾经弘远于需要，各硅片权势间其实也早曾经一触即发。
然而， 2022年硅片企业们手里宏大的产能却无处释放，产能利用率主动处于低程度。受制于硅料的紧缺，硅片在供应端无奈充沛晋升产量，硅片厂商天然也无奈经过范围化降本，面对上游旺盛的需要，价钱战也就无从提起。
2023年，跟着硅料对硅片产量的掣肘隐没，市场预期中的剧本是硅片企业为了争取市场份额和话语权，将会大幅进步产能利用率来发展价钱战。
但是，一个小小的坩埚却正在将这场硝烟遏制。
在《智氪丨利润率堪比茅台，“卖砂子”为什么这么挣钱？》一文中，曾对光伏用石英坩埚、高纯石英砂做过具体引见，这里就再也不赘述。
简略来讲，按目前寰球的内层用高纯石英砂的供应状况来看，尤尼明和TQC可供给2.8万吨内层砂，仅可知足约250GW的光伏装机量。假设不斟酌石英砂及坩埚企业的库存状况，即便将石英股分等企业当年产出的的外层砂用作内层砂来补救供给缺口，表里层高纯石英砂在总量上也只能委曲知足2023年的需要。
因此，硅片行业又会泛起相似2022年的“困境”：即产能多余但产量缺乏。
当产能利用率无奈无效晋升时，价钱战实际上也无从谈起。
咱们知道，当一家企业被动发动价钱战，实际上需求知足下列两个前提：一是本钱足够低，有足够的提价空间。二是产量足够高，能够迅速抢占市场。
对硅片企业而言，要同时知足上述两个前提，足够高的无效产能简直是充要前提。
在降本钱方面，硅片的制作本钱分为硅料本钱和非硅本钱，只管2023年硅料价钱会大幅降落，但因为单片硅片对硅料的用量根本固定，各家硅片厂商的硅料本钱其实不会发生相对于劣势。因此，非硅本钱就成为硅片厂商间竞争的症结点，而作为大型制作业的硅片行业，经过范围效应升高非硅本钱就成为硅片企业取得竞争劣势的症结。
然而，在高纯石英砂的限度下，硅片企业无奈扩张硅片出产范围、进步产能利用率以完成降本，天然也就难以发动价钱战。
固然，从硅片总体的价钱趋向来看，斟酌到目前硅料本钱在硅片出产本钱中占比超80%，在硅料价钱大幅降落的配景下，硅片价钱也处于降落趋向。但从提价幅度而言，硅片的提价幅度大略率不会超硅料本钱的降落幅度。
因此，在投资者们眼中往年会变为“牛夫人”的硅片行业，有可能还能够当一年的小甜甜。其中，具有少量石英坩埚及高纯石英砂贮备的硅片企业，极可能会在2023年获取α收益。
3、电池片及组件：硅片价钱战不迭预期，盈利上升幅度相应也不迭预期。
市场此前的预期是，硅料价钱降落，叠加硅片环节价钱战，将会升高电池片和组件环节的本钱压力，同时晋升这两个环节的议价才能。因此，电池片与组件企业将会有充沛的利润释放。
然而，硅片环节的变数，却使得电池片和组件只能享用到来自硅料上涨带来的利润。因此，这两个环节的景气宇可能会不迭预期。
光伏辅材方面，光伏胶膜、光伏玻璃等辅材的事迹弹性往往与组件环节的景气宇高度相干。当组件环节的盈利可能不迭预期时，光伏辅材也将会是同步的形态。
估值角度，光伏走到了哪里？
从估值的角度来看，就静态市盈率而言，光伏行业通过两年的发作式增长，光伏各环节之间的估值差别曾经大大放大。其中主环节的静态市盈率曾经缺乏20倍，行业颠簸水平较低的辅材和装备环节的市盈率根本维持在30倍摆布。
这个估值程度隐含着市场的两个耽忧：一是光伏行业在装机量达到350GW的高基数后，增速主动放缓；二是多环节产能多余后，可能存在的价钱战和产业链互相挤压。
但按照咱们对2023年光伏行业的瞻望，除硅料环节外，其余环节产生价钱战的可能性不大，行业总体的生态和不乱性要强于2022年。
在目前的估值程度下，光伏行业总体的危险其实不算高。对2023年的光伏，咱们也能够更乐观一些。
综合来看，在2023年硅料价钱降落已成定局的配景下，上游硅片环节受制于高纯石英砂的紧缺，其价钱上涨幅度大略率不会超硅料本钱的降落幅度，因此也就不会泛起市场此前预期的价钱战，而电池片和组件环节的盈利预期也会因硅片价钱坚挺有所下调，光伏行业总体的的生态和不乱性要强于2022年。
就投资标的目的而言，对低危险偏好投资者来讲，逢跌买入光伏行业ETF是一个不错的选择；对危险偏好更高的投资者来讲，正如咱们前文所述，硅片环节可能存在预期差，相干的龙头硅片厂商和一体化厂商如中环股分、隆基股分等企业，仍然值得关注。

图：光伏各环节估值状况材料来源：Wind、36氪整顿

图：光伏各环节涨跌幅与估值材料来源：Wind、36氪整顿
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