贝壳回港，价值回归？

熊熊19

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继4月21日美国证券买卖委员会（SEC）公布新一批“预摘牌”名单及知乎正式回港挂牌上市后，贝壳找房（下文简称“贝壳”）也于今日正式向港交所提交招股书。
在中概股回港上市扩散危险的大趋向下，贝壳此举也在道理之中；但意料以外的是贝壳采用了门坎相对于更高的两重次要上市形式，在不发新股、不合错误现有股东浓缩的状况下在香港主板上市。
比拟使用二次上市，两重次要上市在两地具有等同的次要上市位置，假若在其中一个上市地退市，不会影响到另外一个上市地的上市位置。因此，两重次要上市的流程与普通的港股IPO无异，门坎相对于较高，审核规范和流程也更为严格。
关于投资者来讲，贝壳在香港上市位置与美股主体并行，将显著减缓投资者对地缘政治危险的耽忧。同时，两地上市能够为投资者提供更多的买卖地点选择和更灵敏的买卖时间，有助于引入更多的投资者，使更多相熟和认可贝壳品牌与办事的消费者成为公司股东，分享公司生长红利。
而不发新股不融资则标明了贝壳不差钱的态度——上市最次要的指标是应答潜伏危险，而非召募资金。招股书显示，截止去年年底，贝壳目前账上有561亿元的现金及现金等价物、限度性现金和短时间投资，短缺的活动性为其稳健经营打下松软根底。
关于回港上市自身，短时间来看贝壳招股书释放出了至关踊跃的信号；但资本市场更关怀的是长时间而言，贝壳的股价是不是还拥有生长性。因此咱们需求判别，形成贝壳股价相对于高点上涨八成的缘故中，美国《本国公司问责法》致使的中概股股价普跌占比几成，而被资本市场认定为增长预期走弱的占比又有几成？
假如次要缘故是前者，采用两重次要上市的贝壳，股价将会迎来一个价值回归的进程。而假如次要缘故是后者，贝壳就要向资本市场证实，本身依然是一个充溢增长活气的生长型公司。
寰球横向来看，挪动互联网流量红利见顶确当下，美国的科技公司也泛起了分化——没有找到第二增长曲线的奈飞、Meta（脸书母公司），股价跌幅不比中概股少多少；罢了经找到新增长引擎的亚马逊、微软和苹果，股价上涨无限。
作为重塑传统产业完成互联网转型的代表，也是产业数字化理论最胜利的企业，成立刚4年的贝壳是不是曾经彻底释放了增长红利？要想回答这个问题，就必需向贝壳的策略用意要谜底。
从贝壳近一年来对外释放的策略举措动静中咱们能发现，“一体两翼”就是阿谁谜底。接上去就让咱们来解析下这个谜底的含金量。
甚么是“一体两翼”？
从贝壳对外发布的动静来看，所谓的“一体”，就是贝壳的根本盘房产经纪业务；而“两翼”分别是租赁业务，和家装家居业务。
要看贝壳有无生长性，一看贝壳的“一体”稳不稳，二看贝壳的“两翼”能不克不及腾飞。
先看“一体”。
房产经纪业务与房地产周期高度相干，而房地产周期又与监管政策强相干。去年上半年各地开始密集出台的监管政策开启了房地产新一轮的上行周期，致使房产经纪企业运营承压，这类压力也曾经在贝壳的股价中充沛体现。

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但去年10月份开始，金融办理部门开始对上半年过紧过严的房地产金融政策进行“纠偏”。
4月29日的高层会议上，针对房地产市场，会议强调，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，反对各地从本地实际登程完美房地产政策，反对刚性和改良性住房需要，优化商品房预售资金监管，增进房地产市场安稳安康开展。
近来民间更是延续发声，确定了“政策继续发力，市场企稳的大势不会改动”。
政策风向变了，房地产上行周期应该会很快完结。
在以“稳”为主的政策基调下，中短时间来看，贝壳的“一体”会迎来安稳开展期，乃至不排除新一轮增长机遇期（上行周期中后进供应减速出清，拐点泛起后留上去的企业往往会由于供求瓜葛逆转进入一个增长机遇期）。
而长时间来看，“一体”还是个增长赛道。灼识征询预计，到2026年经过房产经纪办事进行的屋宇买卖和租赁总买卖额，将在2021年十二.7万亿元的根底上增长至19.4万亿元，经纪办事浸透率从2021年的49.8%晋升至2026年的61.6%。
除了微观环境的短时间改良和长时间继续向好，在业务层面贝壳的“一体”表示也要优于行业均匀程度。
贝壳招股书显示，截至2021年十二月31日，贝壳衔接活泼门店数量超过4.5万家，同比增长4.4%；衔接活泼经纪人人数超过40.6万人，同比降落8.7%。
虽然贝壳衔接的活泼经纪人数量同步降落，但据空白钻研院调研显示，截至去年年底，全国规模内经纪人数量增加比例激进预算为30%-40%。比较行业产能膨胀幅度，贝壳展示了更好的经纪人留存才能。
此外，按照贝壳钻研院数据，2021年第四季度全国二手市场GTV同比降落43%，贝壳存量房买卖GTV同比降落39%，其中二手房买卖同比降落41%。贝壳表示好过市场程度。
新房市场，在上行的行业环境中，贝壳被动进行了一定水平的业务膨胀，同时将风控办理晋升到更首要的地位，在保障消费者利益的根底上，展示了更高效的去化才能。财报显示，贝壳全年新房回款周转天数从2020年103天降落为2021年的97天。
月前，出名投资银行瑞银（UBS）公布钻研讲演，将贝壳股票评级从“中性”上调至“买入”，并将其指标价进步21.0%至22.5美元。
瑞银研报指出，本轮市场的深度调剂给行业竞争格式带来微小影响，市场集中度继续晋升。在竞争方面，贝壳凭借其外行业中的先发劣势，线下深耕教训，线上线下融会和ACN协作机制，将在长时间竞争中处于无利地位。
再来看“两翼”。
无论租赁业务，仍是家装家居业务，市场对贝壳的“两翼”是有疑虑情绪在的。
首先是租赁业务，过来多年守业市场的理论曾经证实了这是个微利赛道，且需求极强的经营才能能力玩转。
关于急需证实本身生长性的企业，往往会选择高毛利的新业务做探究，贝壳却反其道而行之，市场存在质疑。
而后是家装家居业务，虽然这个赛道有6.9万亿元的市场范围（灼识征询讲演显示），但营收破百亿的企业百里挑一，是典型的水大鱼小的赛道。
关于2021年营收达800多亿元的贝壳而言，这样的赛道是不是值得鼎力投入，市场也有质疑。
是品类扩大，但不是简略的品类扩大
关于互联网企业而言，经过品类扩大寻觅增长空间是惯例打法，但贝壳的“两翼”都不是互联网能等闲革新并完成范围化的品类，贝壳还执意探究，策略考量是甚么？
先看租赁赛道，贝壳是如何落子的。
其实关于长租房市场，贝壳并非老手。早在链家成立之初，就是靠租赁起家的。贝壳对外披露的数据显示，过来二十年贝壳及链家已累计办事近千万租房需要。
贝壳联结开创人、董事长兼CEO彭永东在2021年度财报电话会上表现：
“2022年咱们会深入探究多样化的租住解决计划，从供应和用户两端发力，经过多元化的形式提供超过10万间面向新市民、青年人、低支出群体的租赁用房供应。”简略来说，贝壳租房的策略降级，就是要在供应端做多元化的探究，提供多档次、有保障的租赁供应，为新市民、青年人等不同需要的用户提供更多租住选择，助力减缓寓居难的问题。
以贝壳省心租为例，将市场上扩散的房源转为有质量、可托赖的专业机构化长租房源，并提供专业管家办事，让业主省心、租户放心。
在用户侧，为推进住房租赁行业办事降级，保障租客和业务权利，贝壳租房推出涵盖7大办事许诺的微光办事保障；针对租住时质量办事不足、寓居体验差问题，贝壳租房将提供涵盖保洁、搬迁、培修等各类租后糊口办事。

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环抱微利的长租房业务，做这么多配套办事，贝壳的初衷其实很明白，就是要践行企业社会责任。
在进入独特富有的社会开展阶段后，在上一个阶段凭借变革凋谢红利开展壮大的企业，开始更多地践行社会责任，早已经是已经社会共鸣。
详细到寓居畛域，“住有所居、租购并举”就是当下社会最需求回应的时期命题，也是贝壳预踊跃参预其中，奉献价值的标的目的。
以价值投资见长的高领资本开创人张磊，表白过一个光鲜观念：不要在意短时间的利润，能拼命为用户、为社会发明价值的企业，其本身的商业价值迟早都会兑现。
回到贝壳租赁业务，在踊跃践行社会价值与用户价值、选择微利可继续的策略面前，其自身的商业价值早曾经被标定——在用户心中建设信赖账户。
其真实互联网行业，选择微利乃至是被动让利的业务，从而完成用户拉新以及晋升用户粘性是习用打法，其中代表就是亚马逊的Prime会员业务。
比拟用户交的Prime会员费，亚马逊为会员收费提供的配送办事、内容产品、特价优惠等早已超值，堪称Prime会员卖得越多亏得越多。但亚马逊仍然将Prime会员视为飞轮效应中的支柱业务，由于它能够明显晋升用户粘性，让用户在亚马逊体系完成更多消费。
但贝壳租房的策略用意与Prime会员业务也有不同，后者要的是用户粘性，而前者要的是用户信赖，是为了完成全周期寓居办事。
不同于高频的电商，房产买卖、家装等，都是较低频的买卖，复购最长的期间乃至都要以10年计。由于消费频次低，这些生意都有一个难以范围化的咒骂。
由于短少复购带来的消费者反馈，办事才能自身就难以迭代；而办事无奈迭代，质量就难以保障，客户的信赖也就难以建设；进一步致使品牌的口碑就难以积累，办事者难以失掉正向鼓励，生意自身的范围化也就不具备根底。
低频生意难以范围化实质上是个质量魔咒，中心关键在于企业难以与客户建设信赖。
理想糊口中，当咱们触发一些低频需要时，往往无奈联想到一个品牌，而是经过敌人亲戚引见的形式，经过熟人瓜葛中的信赖，来作为选择办事的依据。于是大部份的低频生意，都呈现出当地化、熟人引见、小而散的形态。
那末在房产经游记业，从链家到贝壳，是如何打破质量魔咒，完成范围化增长的？
产业数字化破解质量魔咒
从下面的剖析能够看出，质量与信赖是一体两面，要想解决信赖难建设的问题，首先要晋升供应的质量，而质量需求信息反馈来喂养。
传统经济时期，由于不足无效的数据收集伎俩，大部份的商业场景都无奈给出反馈。到了数字经济时期，全量因素的衔接与实时反馈就有了技术根底。
从2008年搭建楼盘字典开始，链家及贝壳就开始推进产业链的数字化。
比来贝壳公布的《2021年贝壳找房质量办理讲演》显示，环抱房产经纪产业链，贝壳对物、人、店、办事、协作等全量因素进行了数字化重塑。
以物的数字化重塑中的真房源为例，首先，楼盘字典提供了真正的房源物理信息；其次，7*24小时循环验真零碎，利用数据之间的链接，做实时的智能化信息验真；而后，机制层面，贝壳联结一切协作的经纪品牌推进真房源办事许诺落地，倒逼一切协作的经纪人保持利用假房源获客的功课习气；最初，再辅之以大众监视，假一赔百元的动作，为零碎纠错。
经过全量因素的数据收集、链接，完成实时反馈，指点办事有针对性的发力和业务的闭环，终究贝壳才做到了房源的“实在存在、实在图片、实在在售、实在价钱”，并能长时间把真房源率放弃在95%以上。
这只是产业数字化的一个缩影。
但数字化其实不能解决一切问题，其中一个首要应战就是人是无奈彻底数字化复刻的，由于人自身的变量太多。不然超能人工智能早就技术成熟了。
假如办事者这一环无奈做到规范化，全部办事的质量就无奈闭环。贝壳的解题思绪是，推进办事者的职业化。
职业化拆开来看，次要是两个方面：专业才能和职业操守。
关于专业才能，贝壳经过贝壳分、信誉分、小贝助手、贝壳经纪学堂、搏学大考等数字化工具和培训体系，来描写优秀办事者需求的才能模型，并牵引办事者才能晋级。
但比拟专业才能，其实职业操守更难规范化，由于这关乎每集体的心田选择。
好比一个买卖假如有潜伏危险只要经纪人知道，他应该是以客户利益为主终止买卖，仍是逼上梁山先签了定单再说？这其实就是一霎时的选择。
面对这个问题，贝壳的解决思绪就是价值观牵引。
价值观听着很虚，其实有很真实的作用。
2001年帮忙阿里走出开张危机的前COO关明生，曾承受媒体采访讲述阿里早年的商业模式，也就是B2B的中国供给商业务。关明生婉言，中供卖的并不是广告，而是信赖。
由于过后国际没多少人懂互联网，但业务员仍要压服客户花几万元在国内站上线一个网页广告，假如不是客户信赖业务员，这个生意是做不上来的。
如何能力选出能让客户信赖的业务员？
在入职阿里的第六天，关明生就“逼着”马云、蔡崇信、彭蕾花了一终日时间，把马云每天嘴上说的价值观落到纸面上，而后逐个探讨最初精简成9个，也就是阿里的1.0版价值观。
用事迹和价值观两把尺子，阿里早年疯狂招人和裁员，筛选出合乎价值观又能出事迹的业务员，也就是起初成为传奇的“中供铁军”。而关明生也点明，价值观不是品德要求，而是游戏规定，遵循这个规定的人材能留上去。
一样的逻辑，需求少量办事者去面对客户，一对一提供办事获取信赖的贝壳，也极为注重价值观。链家创建之初，也是少量招经纪人，但能终究经过筛选的都是很小一部份。由于链家要包管初期的团队是价值观统一的。

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“客户至上、老实可托、协作双赢、拼搏进取”，贝壳提倡的这4个价值观，其实就是解决4类详细商业窘境的动作，是贝壳达成指标的4条商业门路，也是筛选同行者的标尺。看着很虚，其实很实。
在《数智改造》一书中，彭永东与腾讯初级办理参谋杨国安对谈中说过：
“办事业不解决人的问题是没有出路的。人的面前其实就是价值观，让一切人根据你的形式玩，这是价值的生意。”因此贝壳常常对外称，贝壳做的是价值观的生意。
经过产业数字化与办事者职业化，贝壳搭建了一套残缺的质量办理体系，而这个体系反过去重塑了房产经游记业的质量程度和产业格式。
而贝壳质量办理体系的实质，就是对产业链的深度革新，其价值就至关于办事业的供给链，包管了经过贝壳输入的办事，最起码都是60分以上的程度。
有了质量办理体系做根本盘，从链家到贝壳才有才能与客户建设普遍信赖，并完成范围化扩大。
但“一体”的信赖，如何能力迁徙到“两翼”？
不是贝壳想做，而是客户需求
有了下面推导出来的论断，当初就可以回答贝壳为何非要做水大鱼小的家装家居业务。
家装家居行业为何水大鱼小，缘故无非两个：1、供应端极度非标，2、需要端不足客户信赖。
先看供应非标问题。
比拟家装和家居，家电也低频，然而家电是工业制成品，十分规范，并且产品状态很成熟，因此客户对产品的评估对比容易收敛，企业容易按照可控反馈疾速迭代，并积攒口碑。有了口碑积攒的商业根底，就有了并购扩大的可能，终究家电行业的集中度能力达到如今这么高。
但家装和家居不同，终究交付需求参杂少量办事的要素，并且单个产品状态十分雏形，简直就是卖了个整机给客户，需求客户用少量整机配凑出终究残缺的产品，也就是终究的装修成果。因此客户的评估就很扩散，企业无奈获取无效反馈，办事难以晋升，口碑难以积攒，范围扩大不足根底。
但破解这个问题，正好是贝壳的强项。
依托产业数字化和办事者职业化打造的质量办理体系，其实就是一个把扩散零碎收敛化的体系，经过可控的正反馈调理，优化各个节点，终究向客户交付一个肯定的、可评估的、可反馈的、成熟状态办事。
但这还不是贝壳能做成家装家居最大的筹马。
接上去看客户信赖的迁徙问题。
上文讲到，低频的行业往往难以打造有影响力的品牌，这致使消费者做选择时不足信息参照，只能经过熟人引见解决信赖问题。
这其实既是应战，也是时机。
由于贝壳“一体”商业模式的中心，就是建设了消费者和经纪人之间良好的反馈机制，以及由此生成的信赖网络。
贝壳对外打造的价值观标杆中有这么一个案例：一个北京的客户要在老家大连买房，但因为疫情无奈往返就全交由大连链家的一个经纪人担任买卖。因为办事过程当中建设的信赖，买卖实现后客户又请该经纪人帮助装修，这名经纪人先后用时数月过手20多万元，帮忙客户从硬装施工到软装采买提供了一条龙帮忙。
因此，不是贝壳要硬着头皮做家装家居业务，而是日常的经纪业务中，本就有少量的客户存在家装和家居的需要。
由于品牌的缺位，低频的行业中消费者很难做出消费决策，质量供应的可得性极为稀缺。于是当消费者在某一点上与办事者建设信赖后，就很容易将这类信赖迁徙到其它需要中。
4月20日贝壳对外宣告正式实现对圣都家装的收购，其中就释放了一个信息：在2021年四季度的城市试点中，贝壳房产买卖办事赛道为本地家装业务奉献约30%的客源。
2021年的财报显示，截至去年年底，贝壳衔接的活泼门店数量超过4.5万家，衔接的活泼经纪人人数超过40.6万人。这个十万级的线下人店网络，就是贝壳打造的一个个信赖枢纽。
左手有革新非标产业链的质量办理体系，右手有范围化的信赖网络，这就是贝壳勇于探究家装家居赛道的最大筹马。
周期股or生长股?
回到问题的开始，贝壳的股价是不是拥有生长性，即应该将贝壳视作一个跟着微观经济周期下行颠簸的周期型企业，仍是应该把贝壳视作一个依然具备增长活气的生长型企业？
拿亚马逊做参照，在寰球互联网企业广泛周期化确当下，亚马逊作为多数的生长型企业，中心秘诀就是它的飞轮效应仍然在减速。
Prime会员晋升用户粘性，Marketplace业务吸引更多商家给用户提供更多选择，AWS云业务、FBA物流业务等帮忙商家晋升经营、物流等外内部效力，同时为消费者带去更好的体验，这反过去增进消费者更多购买Prime会员，在亚马逊完成更多消费。三个支柱业务同向发力，推进飞轮越转越快。
回到贝壳，贝壳租房相对于高频，并且是在用户刚进入社会时就与其建设了信赖瓜葛，至关因而与客户之间建设了少量信赖账户。
而贝壳“一体”搭建的人店网络，打造了一个个离客户很近的信赖枢纽，不停衔接更多的品牌、门店和经纪人进来，推进信赖网络的壮大。
最初质量办理体系就像办事业的供给链，有才能重塑本来非标的产业链，帮忙协作商对外输入60分以上的规范化办事。
这三个支点同向发力，帮忙更多的消费者获取有质量的寓居办事，同时也吸引更多品类的供应进入这个信赖网络，并实现质量化革新，而后为消费者提供更多种寓居办事品类的选择。
这三个支点也为贝壳打造了一个低频商业的增长飞轮，跟着飞轮不停减速，贝壳的“一体两翼”会越飞越顺畅，从而让贝壳在运营上有才能开脱周期颠簸，完成可继续增长。
谈谈眼下
回到当下，环抱贝壳的质疑仍然纷繁。
其中中概股危机、房地产上行周期的影响等，上文曾经给出了回答，这些问题都是短时间变量，并且要末有了应答计划，或者泛起了边际改良。
但仍有两类质疑对比波及实质，需求探讨。
其一是，多个重量级竞争者模仿贝壳模式，紧贴式跟随战略下贝壳是不是能放弃当先劣势；其二是，贝壳模式过重，是不是曾经遇到了平台化的瓶颈？
先看竞争质疑。
贝壳模式的典型特点就是线上线下一体化的协同经营，二者缺一不成。2020年贝壳上市后，采用跟随战略的模仿式竞争者接连不停。
先是阿里入股易居，联结成立天猫好房；接着恒大投资成立房车宝，少量投资线下经纪门店；老对手安居客也欲跟进，更多和经纪品牌绑定，但愿从流量端口模式向买卖平台模式转型；新玩家幸福里依靠母公司字节跳动的弱小流量，同步投资经纪品牌麦田房产，但愿再造第二个贝壳。
跟随战略下，竞争对手短时间内别说追逐贝壳，貌似复制贝壳都对比难题。
这点并不难了解。贝壳是产业互联网逻辑，线上线下的协同是在二十多年的业务中一点点磨合出来的，中心在于对产业链的重塑。先实现了重塑，本来非标的根本业务单元能力被规范化，而有了规范化，互联网范围化的打法能力起效。
而竞争者大部份是消费互联网打法，中心逻辑是衔接。由于消费互联网深耕的次要是规范化赛道，好比电商浸透率高的大部份都是高度规范化的品类，因此消费互联网经过短平快的衔接就可以迅速起量。
因此竞争对手想模仿贝壳，必需从革新产业链开始，而这又是个需求少量时间和精神投入的事件。于是竞争对手前赴后继前怕狼，直到明天仍然没有能够根本上与贝壳匹敌的行业玩家泛起。
由于贝壳的模式足够“异类”，难以模仿，得多人又质疑贝壳模式过重，次要靠链家撑持，存在平台化瓶颈。
贝壳2021年财报显示，其存量房买卖办事的营业支出同比增长4.5%，而存量房买卖GTV同比增长6.1%，GTV增速较支出增速更高，次要是因为非链家衔接的经纪人奉献的GTV占总体存量房买卖GTV的比重不停回升。
新房赛道，非链家衔接经纪人、专一新房畛域的销售团队和其余销售渠道实现的新房买卖GTV同比增长20.6%至人民币1.33万亿元，而链家奉献新房买卖GTV为人民币2,741亿元，前者占比超过80%。
其实从数据就可以看出，第三方协作的商家曾经成了贝壳GTV奉献的主力军，平台化效应正逐步加强。
其实这两个质疑也是一体两面，都指向贝壳模式之“重”。
而这个“重”其实反应的就是贝壳产业数字化模式的中心——对寓居产业极度非标的价值链进行数字化重塑，以及跨品类拓展的迁徙才能。
从这个中心登程，贝壳在“一体两翼”的供应端完成办事的质量化降级，在需要端实现信赖网络的搭建，终究推进正增长飞轮越转越快。
这件事刚开始极难，并且需求长时间投入。但跟着正增长势能积蓄实现，贝壳增长的继续性将难以逆转。
其实贝壳的策略用意其实不难探查，究其实质无外乎其对外始终声称的价值主意——做难而正确的事。
从回港上市选择两重次要上市也能看出，贝壳对这条做事信念的坚持。
坚持长时间主义并发明长时间价值的企业，在资本市场往往被视为价值股。而被低估的价值股，早晚会价值回归。

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