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自2022年年终以来，标普500指数上涨了超过16%，你也许以为这是一次买入的好时机。不要上当。
大盘股的估值仍旧重大太高，根本缘故是：疫情后的经济反弹中的消费热，致使公司支出收缩到泡沫的水平。当初，因为沃尔玛（Walmart）、塔吉特（Target）、亚马逊（Amazon）、Meta Platforms、奈飞（Netflix）、英伟达（Nvidia）和Snap等许多大公司发布的事迹和/或预测使人绝望，被吹大的气球正在漏气。仍旧有一些投资者置信华尔街投资机构剖析师的观念，坚持以为去年的高额收益或多或少为将来奠定了一个新的、更高的根底。因此，他们并无将价钱升高到足以解释收益大幅降落到更不乱程度的缘故。收益程度降落的趋向曾经开始，而且可能减速。
投资者想要肯定标普500指数目前的“公允价值”，以及预估该指数将来半年或一年的程度，症结在于肯定标普500指数的收益什么时候达到一个有一定耐久力的平台期。笔者在剖析中使用了多个经检修无效的目标来肯定这个数字。标普指数以后的估值与根本面所呈现的价值之间的差别，可能让你感到震惊。
跟踪收益激增的进程
从2017年年末到2021年，公司利润从一个曾经相对于较高的高终点，创下一个多世纪以来最大的四年涨幅。标普500指数的每股收益从109.88美元增长到197.87美元，下跌了80%，年度涨幅达到17%。同期美国经济增长17.7%，这象征着标普500指数公司的利润增长速度，比其发售的商品和办事的出产速度快了4.5倍。值得留意的是，2021年是收益激增的一年，每股收益简直比疫情以前创下的最高纪录高1.5倍。去年第4季度，营业利润率高达13.4%，远高于过来十一年的中位数9.5%摆布。
刚刚发布的《财产》美国500强排名生动体现了这类趋向：2021年，《财产》美国500强公司收益1.8万亿美元，总收益比2019年增长了超过50%。
不难想象，美国公司不成能维持这类超高的盈利才能。公司收益显然需求重置，但它终究将达到甚么程度？在肯定正常的每股收益“均值回归”程度时，一个很好的目标是耶鲁大学经济学家、诺贝尔奖得主罗伯特·席勒开发的周期调剂后市盈率，简称CAPE。“均值回归”程度代表了公司利润能够跟着经济增长公道增长的根底。CAPE使用通胀调剂后五年均匀每股收益，肯定哪些股票价钱太低、价钱太高或定价公道。假如市盈率由于咱们比来看到的暂时收益激增被报酬压低，该公式会进步市盈率（还会斟酌当利润短时间下滑时不成靠的市盈率增长）。
到目前为止，CAPE修匀公式计算的标普500指数10年均匀收益为十二8.50美元。但需求对这个数字进行调剂之后能力与已发布的每股收益进行比较。CAPE按照通货收缩标高以往的利润，但其实不会斟酌超越消费物价指数变动轨迹的“实际”物价下跌。按照有弱小学术根底的优秀投资公司的教训，可将席勒的周期调剂后市盈率进步10%，以体现“实际”收益。根据两头程度8.75%计算，CAPE的“可继续收益”约为141美元。
这个数字仍旧比第4季度的198美元低26%。这标明每股收益在2019年底达到史上最高的139美元时曾经有些过热，行将趋于平缓，后果新冠经济却致使其大幅下跌。
简直老是适度乐观的华尔街剖析师们预测，第2季度的年度每股收益将降落到186美元。请记住，明天的高通胀将在“实际”收益降落中表演首要的角色。剖析师们预测的2%的降幅，在通胀调剂后多是负10%，由于CPI的年下跌速度超过8%。
收益降落时失当的市盈率倍数
2017年底，跟着公司利润大幅增长，标普指数的市盈率倍数为24.3。之后四年泛起了一种惊人的景象：每股收益增长90%，标普指数也阅历了简直相反幅度的下跌。到去年新年前夜，市盈率倍数为24.1，简直没有变动。这可能仍旧是一个很高的数字，只管份子是均匀数，而不是大盘股公司的利润。自1988年以来，标普指数的中位数市盈率倍数为21.8，远高于一个多世纪以来该基准指数的均匀市盈率倍数16摆布。
在5月25日开盘时，标普指数年终至今上涨超过16%，致使市盈率倍数进一步降至20.1。略低于均匀程度的市盈率倍数，可能让股票看起来价钱较低。但需求再次强调的是，仍旧虚高的利润这个分母夸张了市盈率倍数。
咱们能够使用席勒的收益数据（在向上调剂“实际”收益后）和过来33年的均匀市盈率，得出一个公道的标普指数公允价值预测。每股收益140美元，市盈率倍数21.8，象征着标普指数的公道点位为3080点。这比5月25日开盘时的3970点低22%。根本面很分明：标普指数仍旧在一个微小的“气穴”上方回旋，可能泛起短时间震荡。
每股收益增加近四分之一，最首要的是肯定远低于以后程度的公允价值，这似乎有些极端。但事实并不是如斯。收益141美元仍旧比2017年底高28%，至关于每一年增长6%。以此为终点计算，营业利润率曾经高达10.3%。
根据约3100点的公允价值计算，标普指数仍旧接近2019年底通过多年大幅下跌之后的最高纪录，并且比2017年年终下跌了38%。
标普指数上涨22%乃至也算不上灰心。这类情形预测市场市盈率倍数达到约22，根据历史规范来看，这仍旧是一个很高的数字。过来十年，美国的超低实际利率使股市大涨。只要股市能持续从超低实际利率中受害，市盈率倍数才有可能达到这个程度。假如美联储疾速管制通货收缩的方案失败，市盈率倍数还可能更低。疾速下跌且不不乱的CPI，让投资者耽心美联储需求采用更强无力的措施，这可能诱发重大经济衰退。为了追求刺激，投资者需求用超丰厚的“股权危险溢价”，即与无危险债券比拟持有股票带来的额定预期收益，补偿持有股票所承当的更高危险。股票本钱越低，危险溢价缓冲只会变得越大。无论是继续的高通胀仍是实际利率恢复到2%以上，都会升高市盈率倍数，使股价更快、更大幅度上涨。
咱们乃至没有谈到可能产生的经济衰退，将使公司利润低于曾经大幅降落的牢靠程度。在股市中少有的能够肯定的一点是，其驱动要素终究将回归均值，受制于整体经济增长和竞争等要素。这些要素抉择了公司盈利才能的下限。股市会再次繁华。但数学计算显示，股市首先需求在目前的根底上大幅上涨，而后投资者能力迎来买入的真正良机。（财产中文网）
译者：刘进龙
审校：汪皓 |
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