|
|
本文转载自FT中文网，仅代表原出处和原作者观念，仅供参考浏览，不代表本网态度和立场。
本次降息的目的就是为了能传导至存款市场，并且与以往不同，政策指标除了反对实体企业外，应该还有加重居民房贷担负、提振楼市情绪的用意。
2022年8月15日，人民银行发展4000亿元1年期MLF操作（含对8月16日6000亿元MLF到期的续做）和20亿元7天期逆回购操作，并不测下调了MLF利率和OMO利率各10个基点，分别至2.75%和2.00%。
本次操作是在上周五发布的金融数据疲弱和15日发布的经济数据不迭预期的配景下产生的，这些配景似乎也给降息赋与了公道的理由。但因为此前市场资金面极其宽裕，资金价钱处于多年来的低位，实际利率处于至关低的程度（央行行长易纲6月下旬承受采访时的发言），也致使了历史上曾泛起过的一些金融乱象的再现，好比资金在金融体系内空转套利，好比借款人借新还旧（还房贷、借运营性存款）套利，好比债市杠杆曾经接连创下新高，等等，所以即使是对下半年资金面走势最为乐观的投资者，也仍然对本次降息操作十分不测。在降息曾经成为既定事实的状况下，降息面前的逻辑如何演绎，资金面和债市又将会如何开展，笔者试图给出本人的思考。
“超预期”降息的目的或同时着眼于企业和居民端
MLF降息最间接的目的无疑是为了传导至下旬的LPR利率调剂，从而起到安慰实体需要，加重居民房贷担负，托底楼市（防危险），修覆信用环境，以图不乱经济、民生大盘。7月的金融数据堪称是总量、构造双弱，住户存款、企业存款均同比大幅降落，虽然有6月信贷提前投放发作的要素，但降幅仍然超越预期。而企业债融资在疫情后延续两个月低于今年同期程度，也标明以后实体需要较弱，信誉环境尚待修复。
另外，降息在以后时点推出，还能起到出人意料的作用。从与市场博弈的角度来看，越是出乎意料的政策，往往都能在一开始令市场发生触动，从而让重磅政策发生应该拥有的市场影响。正如本文结尾所述，资金面超预期（时长）宽松、利率又处于历史低位，以及资金空转套利等景象的泛起，都制约了市场对“降息”的想象，这个时点的降息操作的确起到了出人意料的成果。然而在早期影响后，降息能否起到继续安慰需要从而提振经济的作用，若仅靠货泉政策获许只能事半功倍。
不克不及无视MLF缩量的政策考量
今日市场的留意力简直全放在超预期的降息上，对MLF缩量的考量鲜有人斟酌，最次要的缘故就是市场对MLF缩量曾经有充沛的预期。在本次操作以前，大部份市场参预者都以为以后极度宽松的资金面很难长时间维系，尤为是本轮宽松时长曾经显著超越2020年疫情时代，鉴于疫情防控和根本面恢复较缓的要素，虽不至于疾速收紧，但边际收敛是大的趋向，因此对MLF净投放缩量是有对比明白的市场预期的。
但是，央行祭出降息+缩量的政策组合不会没有其政策考量，降息是为了传导至存款市场，而缩量则是间接作用于银行间资金面的。算上16日到期的6000亿MLF，本次MLF操作至关于净回笼2000亿长时间资金，体现出央行对活动性办理的奥妙调剂，即不但愿市场资金利率长时间大幅偏离政策利率。本次降息虽然拉近了政策利率和市场利率之间的间隔，但与让市场利率环抱政策利率颠簸的初衷仍相差甚远。以后DR007的利率处于1.3-1.4%区间，即使较降息后的政策利率仍然低6、-70bp。若将来活动性持续收敛，市场资金利率很难说会不会向新的政策利率中枢回归。
市场的反映
MLF降息+缩量操作后，债券市场一片沸腾，利率全线疾速上行，中短时间利率债的上行幅度广泛在10bp摆布，而长端利率亦上行7-8bp摆布。似乎降息就预示着将来资金面和利率就是一片坦途，更有买卖员兴奋地以为往年利率就不会再下行了。而股票市场对此反映较为冷静，估值对贴现率更敏感的生长股走强，但盘子较大的价值和蓝筹股仍然受较为疲软的经济金融数据的压抑，终究守业板指收涨1%，而上证指数微幅收跌0.02%。
LPR的调剂空间几何
MLF降息后，顺利关上了LPR的调剂空间。后面探讨过，本次降息的目的就是为了能传导至存款市场，并且与以往不同，政策指标除了反对实体企业以外，应该还有加重居民房贷担负、提振楼市情绪的用意。从这个角度斟酌，本次超预期降息更像是一次“救火”之举。传统上，MLF利率对1年和5年期LPR利率的传导调剂是，1年同步，5年减半。往年5月算是个例外，目的是为了托底楼市，防备地产畛域的危险蔓延。而本次“救火式”的降息，除了要预防开发商融资危险以外，还要预防居民部门的“停贷”危险。因此，笔者预计本次1年和5年期LPR可能会分别同步下调10bp。这曾经是不停挤压银行业利润程度的无法之举，由于在贷款基准利率不动的配景下，MLF利率和LPR利率的同步伐整，实质上是在继续压降银行的净息差程度。
后市如何演绎
笔者在此前剖析7月金融数据的文章中，已经拿以后的货泉信贷环境与2016年做过类比，二者在资金面（极度宽松）、信贷状况（疲弱）、资金空转、加杠杆等方面十分相像，然后俩者又是随后开启的去杠杆、防危险时代所侧重打击和防备的乱象。那末本次降息，是不是会致使资金面更为宽松，资金利率再下一个台阶，以致于空转和杠杆加剧呢？从实践下去说，要避免资金空转和加杠杆行动，最现实的后果就是降息胜利拉动无效需要，经济流动提速，企业投资志愿减少，从而自发地将资金吸引到实体中，金融体系资金收紧，杠杆自动去化。但从理想来看，只靠货泉政策一家施策，财政政策不足增量作为的配景下，降息对需要的提振的效用可能会十分无限。如斯一来，市场对降息所带来的货泉宽松预期反而可能会加剧资金空转和杠杆行动。
那末央行是不是会对此熟视无睹？笔者以为这类可能性极低。正如上文剖析，本次MLF降息，次要是针对的是信贷市场的企业端和居民端，而对资金市场的影响可能更体当初缩量方面。将来四个月还有2.6万亿的MLF到期，假如继续缩量，哪怕存在为加重银行担负用降准置换MLF的可能，市场资金利率也可能会向着新的政策利率中枢（7天2.0%）回归，从而造成政策利率下调，但市场实际利率回升的场面。由于加杠杆和资金空转考量的资金本钱是实际市场利率，从而起到降息的同时避免各类乱象进一步滋长场面。这也是笔者以为最有可能产生的一幕。
固然，出于危险提醒，仍然有存在泛起极端环境的可能，即后续经济进一步疲弱，各种危险问题层出，财政政策仍然没有增量，货泉政策不能不持续在十分时代实行十分（宽松）政策。
本文转载自FT中文网，仅代表原出处和原作者观念，仅供参考浏览，不代表本网态度和立场。 |
|
注册会员