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郑志刚：面对退市压力，中概股将如何应答呢？概括而言，在美上市的中概股将来能够基于企业属性和实际状况进行“分类应答”。
“中概股”指的是在境外上市的中国企业。在我眼里，中概股是中国企业自发冲破翻新导向的新经济企业的融资束缚瓶颈，完成国内资本的发明性引进和利用的严重动作，是中国企业家面对开展融资窘境所实现的国内资本市场开辟的严重轨制翻新；中概股在引进外资过程当中，同时进行了踊跃的公司治理轨制设计翻新探究，推进了香港联交所和中国A股科创板上市轨制的变革，为A股上市轨制的注册制变革和接收“同股不同权”的公司治理轨制设计提供了无益的鉴戒；不只如斯，中概股仍是寰球资本市场所作的模范，同样成为世界资本市场开展史上的共同景象，有助于晋升寰球资本市场的凋谢性和寰球“一致”资本市场的造成。
但是，从2010年以来，近百家次中概股企业环抱财务造假等问题前后遭受做空机构围的质疑、监管当局的关注，乃至投资者个人诉讼等。2020年终在哄动一时的瑞幸咖啡财务造假丑闻暴光后，美国减速进步包罗中概股在外在美上市的本国企业的会计信息披露品质要求的立法过程。
2021年十二月开始实行《本国公司问责法》规则，假如一家本国公司若延续三年未能经过美国大众公司会计监视委员会（PCAOB）审计，将被阻止在美国任何买卖所上市。只管该法案合用于一切在美国上市的本国企业，但中国际地、香港、法国和比利时是仅有的四个PCAOB无奈监管审计的国度和地域，其中中国际地和香港的企业占比将近90%。
2022年3月8日，美国证券监管当局在上述法案受权下开始发布不合乎审计底稿相干要求的境外上市公司的“预摘牌名单”。截至2022年8月16日，已有162家美国中概股进入预摘牌名单。这些终究被列入肯定名单的公司假如三年内不克不及知足PCAOB对审计师的反省要求，实践上将会被强迫退市。
2019年十一月，时任美国总统的特朗普签订一项行政命令，阻止美国投资者对中国军方具有或管制的企业进行投资。2021年年终，中国挪动，中国电信，中国联通三大通讯经营商和中海油被纽交所履行强迫退市。2022年8月十二日，中国石化、中国石油、中国人寿、中国铝业和上海石化等5家中国企业接踵公布布告，宣告被迫将其美国存托股分从纽交所退市。
那末，面对退市压力，中概股将如何应答呢？
概括而言，在美上市的中概股将来能够基于企业属性和实际状况进行“分类应答”。
第一，美国存托股分占其总股本的比例不高，同时在多地进行穿插上市的中概股中的国企能够选择间接从美国被动退市。
中概股中为数未几的国企在美发行的美国存托股分占其总股本的比例十分小。咱们以2022年8月宣告从美国被动退市的中国石化等五家国企为例。除了上海石化外，其余四家美股存托股分占其总股本的比例均不超过1%。
除了审计底稿，《本国公司问责法》向在美上市的本国企业提出了额定的信息披露要求。这些额定信息披露内容包罗公司成立或组建所在的境外司法辖区的政府实体持有公司股分的比例；公司延聘的会计师事务所的分支机构或服务处所在的境外司法辖区的政府实体是不是对发行人拥有管制性的财富权利；公司董事会或者实际运营实体董事会中的中国共产党党员信息；以及公司章程（或等同组织文件）是不是载有中国共产党党章（若有，还需附党章的相干内容）。上述信息披露额定要求正如这五家国企在退市布告中声称的那样，“维持存托股在纽交所上市和该等存托股及对应H股在美国证券买卖委员会注册并遵循证券买卖法规则的按期讲演及相干义务所涉的较大行政担负和本钱”。
一样首要的是，这些在美国上市的国企性质的中概股同时在美国、香港，乃至我国际地A股进行多地穿插上市。其中，中石化乃至在中国A股、美国、香港和英国四地穿插上市。这不只增加了这些国企对美国资本市场的依赖性，并且还为这些国企从美国间接退市提供了便捷的途径。
参照2021年被强迫退市的中国挪动等，将来宣告间接退市的国企中概股能够选择下列三种退市计划：其一，将美国存托股分替换取公司的普通股，持续在穿插上市的港交所进行买卖；其二，将未换取公司的普通股的美国存托股分所代表的公司普通股发售返现；其三，关于非强迫退市的中概股，还能够选择将存托股在美国场外市场买卖。
基于中国挪动等退市先后的股价表示视察，咱们能够初步判别，国企中概股从美国退市虽然可能对股价有一些负面影响，但影响相对于无限，乃至不克不及排除之后股价呈上升的可能性。2022年8月十二日，中石油等5家国企布告被迫退市后，均泛起预期的小幅收跌，跌幅在1%摆布。
在近期中石油等五家国企宣告美股退市后，目前在美国上市的央企中，仅剩中国东航和中国南京航空航天大学暂未公布退市方案。
第二，民资配景的中概股能够选择香港或新加坡，乃至A股进行二次上市或两重次要上市，乃至三地上市。
国企中概股的教训标明，多地穿插上市不只拓宽了中概股的融资通道，同时为应答退市压力提供了可能的退出途径，将繁多市场上市的危险降到最低。从2020年5月美国参议院表决经过《本国公司问责法》以来截止2022年7月，已有网易等24家美国中概股公司回港穿插上市。
民资配景在美上市的中概股能够选择引见上市，第二上市以及两重次要上市等方式完成多地穿插上市。引见上市在新的市场不克不及发行本地的普通股，但能够买卖在次要上市地发行的股分，由此拓宽了原来发行股分的流通渠道，是门坎最低的穿插上市完成方式。2022年蔚来以引见上市的形式完成了在香港、新加坡和美国三地的穿插上市。
第二上市则除了像引见上市那样，允许在新上市地流通次要上市发行地发行的普通股外，还允许发行本地的普通股。2019年阿里以第二上市的形式完成了对香港市场的回归。但因为其实不能包管在次要上市地公司股票被退市当前，公司所发行股票流通的继续性，阿里在2022年8月请求将第二上市降级为纽约香港两重次要上市。
两重次要上市将来无望成为规避美国退市危险更加盛行的穿插上市完成方式。此前，知乎、贝壳、小鹏、现实等9家中概股公司完成了在纽约和香港两重次要上市。
第三，民资配景的中概股能够经过变卦选择合乎美国监管要求会计事务所，追求在美国持续上市。
2021年十二月16日，PCAOB公布《本国公司问责法》认定 “涵盖发行人”：若在美上市的中国企业延聘的是在《认定规定》裁定名单中的注册会计师事务所，那末审计机构便不合乎PCAOB监管要求。中国际地裁定管辖的35家会计师事务所和香港裁定管辖的28家会计师事务所赫然在列，其中包罗“四大”在中国际地和香港设立的一些机构。咱们留意到，在美国证监会2022年3月8日发布的中概股首份预摘牌名单中，百济神州等五家中概股年报披露的审计机构均在《认定规定》的中国际地裁定名单中，不知足PCAOB关于审计机构的相干要求。
只管中国支持PCAOB以间接反省中国际地和香港的会计师事务所获得审计任务底稿，但中国从未阻止或禁止相干会计师事务所向境外监管机构提供审计任务底稿。这为将来一些中概股企业经过提交审计任务底稿，持续留在美国上市提供了选择空间。实践上，不被美国证监会认定为“涵盖发行人”的最间接形式就是选择合乎PCAOB监管要求的注册会计师事务所作为新的审计机构。
咱们实现的一项钻研标明，在2020年会计年度，35.8%的美国中概股选择了知足PCAOB监管要求的审计机构，其中十二.2%的美国中概股进行了审计机构的变卦，以知足PCAOB监管要求。在2021年会计年度，39.7%的美国中概股选择了知足PCAOB监管要求的审计机构，同时14.6%的在美上市的中概股进行了审计机构的变卦以知足PCAOB监管要求。
咱们预计，那些民资配景且尚未在美国以外的地域进行穿插上市的中概股会选择变卦审计机构的形式应答退市压力。
第四，不排除部份民资配景的中概股以公有化退市的形式分开美国市场的可能性。
自从美国《本国公司问责法》经过以来，累计已有28家中概股实现公有化退市或已公布公有化邀约。这一方面是因为从瑞幸咖啡财务造假丑闻暴光带来中概股信赖危机，诱发中概股股价继续低迷、估值偏低；另外一方面则与《本国公司问责法》出台监管政策收紧加剧了中概股企业在美上市的不肯定性。而科创板和守业板试行注册制变革，升高 IPO门坎，并开始接收对两重股权构造的我国A股和灵敏务虚的港股为这些企业从美国退市，从新上市提供了更为多样化的选择。
第五，中美监管单方将来环抱审计底稿监管协作达成协定前景乐观。
根据《本国公司问责法》，PCAOB能够出境反省在PCAOB注册的中国会计师事务所并获得审计底稿。但这一规则与我国2020年3月1日订正实行的新《证券法》第177条规则“境外证券监视办理机构不得在中国境内间接进行考察取证等流动；未经中国证券监视办理委员会等部门赞成，任何人不得向境外提供与证券业务流动无关的文件和材料”相违抗。
2022年4月，中国证监会会同财政部、国度窃密局、国度档案局对《对于增强境内企业境外发行证券和上市相干窃密和档案办理任务的规则（征求意见稿）》，地下征求意见。其中，删除原《规则》中对于“现场反省应以我国监管机构为主进行，或者依赖我国监管机构的反省后果”的表述，进一步明白境外监管机构在中国境内进行考察取证或发展反省的该当经过跨境监管协作机制进行，证监会和无关主管部门依据双多边协作机制提供须要的协助。
容易了解，保存中概股持续在美国上市，对美国而言，中概股的开展将无利于美国投资者分享中国经济开展的红利，“你中有我，我中有你”，推进中美经济长时间协作双赢。“中概股”不只成为美国资本市场的组成部份之一，并且成为美国资本市场凋谢性和国内性的明证。
对中国而言，财务造假在任何但愿资本市场长时间安康开展的国度都不会获取反对。假如中国A股有一天但愿像美国香港那样成为寰球企业上市指标的，为了维护A股投资者防止瑞幸咖啡式的财务造假，要求在A股上市的公司提供可托赖的审计底稿或许一样在道理之中。
简略回顾美国跨境审计监管理论，咱们不难发现，只管PCAOB始终尝试推动其对境外会计师事务所的出境考察任务，但大多以签订联结反省协定发展协作告终。从2010年开始，PCAOB率先与英国、挪威、日本、荷兰、迪拜、德国和芬兰等签署了联结反省协定。截至2021年底，PCAOB曾经在54个境外埠区发展了跨境审计考察。
值得留意的是，在《本国公司问责法》失效前，此前没有达成协作协定的法国和比利时也曾经与PCAOB达成为了审计协作协定。迄今为止，在PCAOB官网上标注为回绝PCAOB进行审计考察的地域只要中国际地及香港两地。
因此，咱们在此乐观地预计，中美证券监管机构将来其实不排除遵守常规，单方达成联结反省协定的可能性。
第六，持续保存在美国上市的中概股的前景瞻望。
在注册制时期，资本市场虽然其实不能彻底禁止问题企业经过平心而论上市，但能够确保在较短的时间内让这些问题公司财务造假暴光，并为此付出繁重的代价。关于上市公司会计信息披露品质的包管，进而投资者权利的维护，咱们应该更多依托市场选择，而不是经过预设上市规范这一审核制下的监管的形式肯定一家企业是不是留在市场。在最短的时间上市，又在最短的时间内退市的瑞幸咖啡成为注册制时期市场“判决“一个企业是不是应该留在市场的最好案例。在上述意义上，《本国公司问责法》以监管的形式而不是市场的形式肯定一家企业是不是留在市场是注册制时期的一种“退化”。
关于一个严格奉行注册制的成熟资本市场，关于持续在美国上市的中概股，我了解，美国监管当局需求做的，或许仍然是，经过引入和培育做空机构和股东投票代理机构，让这些客观利欲熏心的市场机构主观上在做监视财务造假和完美公司治理的行动；让小股东发动的个人诉讼这一法制气力成为包罗打击财务造假在内的资本市场轨制建立的主导气力和弱小威慑；经过制订独特履行的买卖规定，疏导次要的买卖所在提供高品质的买卖办事上发展有序竞争，不停推进资本市场办事程度的晋升。固然，关于存在财务造假嫌疑的中概股企业，中美监管单方将环抱审计底稿发展联结反省。
咱们深信，在中美监管当局、资本市场投资者和中概股本身的独特致力下，中概股将续写往日资本市场轨制翻新和企业家精力彰显的光辉，在难题中稳步后退。
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