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来源：重阳投资大众号
致尊重的您：
（一）
往年以来，A股、港股阅历了大幅调剂，虽然在新动力板块的带动下泛起了一波构造性行情，但近期市场再度走弱，沪深两市成交量萎缩至7000亿下列，仅为年终高点的一半，市场被灰心情绪所笼罩。在咱们看来，以后的低迷多是“拂晓前的暗中”，转折可能随时到来。
从估值上看，A股市场特别是蓝筹股的估值再次进入了十分有吸引力的区间。以港股为例，目前恒生国企指数的点位与2008年“次贷危机”最低点接近，估值程度也和2008年最低点接近，都处于历史最低程度。恒生国企指数的股权危险溢价乃至高于2008年市场最恐慌的时代。
低估值面前折射的是极度灰心的市场情绪。在房地产面临长时间拐点、国际疫情多点重复、海内高通胀下需要回落、地缘政治危险回升等要素下，市场的耽心不无情理。这些危险应战既有短时间的、周期性的，也有中长时间、构造性的，一时很难找到明晰的解决门路。事实上，假如放眼寰球，几大次要经济体各自都面临着较大的构造性应战。然而此外一方面，中国动力自给率高、产业链不乱有韧性、企业家创始精力强，长时间来看中国企业的寰球竞争力将会继续加强。在市场情绪极度低迷确当下，关注这些构造性踊跃要素显得尤为须要。
中国变革凋谢以来的历史教训告知咱们，经济上行压力最大的时分，可能也恰是变革能源最强、力度最大的时分。假如咱们对中国经济的中长时间前景仍然是乐观的，那末在这样的时辰无妨更加踊跃。
（二）
同时，咱们也不该无视A股市场悄然产生的一些深档次变动。回顾过来三年的资本市场，咱们发现了一个首要的景象：从2020年开始，每一年年终市场都会阅历一次大幅调剂。2020年是疫情的泛起，2021年是“茅指数”抱团的瓦解，往年自不用说。更偶合的是，每次大幅调剂后，市场都没有进入熊市，而是疾速的修复，走出了却构性牛市。2020年是“茅指数”为代表的中心资产，2021年是新动力、专精特新以及周期股，往年的反弹主线是新动力、汽车等。这三年的市场能够总结为“牛长熊短”。但是，参预A股时间对比久的投资者应该有一个共鸣，即A股历史上的特点是“牛短熊长”，个股普涨的牛市十分长久，完结落后入漫长的熊市。从“牛短熊长”到“牛长熊短”，转机点在哪里？为何会有这样的变动？这类变动可继续么？搞分明了这些问题，也就找到了以后咱们对市场乐观的缘故。
转机点泛起在2018年底，政治局会议对资本市场给予了一个簇新的形容：牵一发而动全身，这是一个十分高的定位。2018年以前，能够说资本市场并未处于一个十分首要的地位，其在中国经济流动中的作用也并不是特别显著。但是，跟着中国经济构造调剂的深化，资本市场的首要位置逐步凸显出来。在传统的开展模式下，房地产、基建、传统制作业作为中国经济的支柱产业，经过银行的直接融资，继续不停获得资金。因为有土地、厂房、装备作为典质物，这类以债权为主的直接融资顺理成章。然而，跟着传统产业的饱和，愈来愈多的新兴产业开始涌现。这些以科技、生物、高端制作为代表的产业，再也不合适传统的银行直接融资模式，经过资本市场进行股权融资合乎产业特点。所以，资本市场位置的抬升是在中国经济转型降级的配景下产生的，因此是长时间的、趋向性的。2018年，美国发起贸易战，使咱们对自主可控的高科技行业的技术冲破更为迫切，资本市场在经济转型中的作用失掉充沛确定，能够看成是资本市场高品质开展的“元年”。
资本市场的位置被晋升后，需求有详细的轨制改革来保障其安稳安康开展。因此咱们看到了之后出台了一系列政策：注册制开始施行，科创板推出，激励中长时间资金入市……这些政策的目的能够概括为：供需双向扩容。资本市场的供应是上市公司，注册制的推动以及科创板的推出，能够看做是供应端扩容的首要变革措施，愈来愈多的新兴产业上市公司涌现出来，经过资本市场获得开展的资金。但是，只要供应真个扩容是不成继续的，需要侧也要跟进。资本市场的需要端是资金，体现为上市公司的配置需要，吸引中长时间资金入市就是相应的变革措施。2019年以来，包罗理财资金、保险资金、养老金、公募私募在内的长时间资金入市显著放慢，供应端上市公司的扩容被安稳消化。目前来看，这些变革措施功效明显，上市公司数量显著减少，股票配置需要显著晋升，市场买卖对比活泼。当愈来愈多的资金面对愈来愈多的上市公司时，优质公司的溢价将疾速体现，泛起2019年至今的构造性牛市也就屡见不鲜了。
有人耽心长时间资金入市是否短时间行动，咱们以为这是一个大趋向的起头。在资本市场变革推动的同时，其余行业也在推动高品质开展。在这些政策中，对中长时间资金入市最首要的两个推手是“房住不炒”和“资管新规”。这两个政策将过来20多年我国居民和机构的次要资产配置标的目的“封顶”了。房子将再也不成为稳赚不赔的投资标的，而基于房地产和基建的非标类资产也将逐渐退出历史舞台。将来的资产配置模型将变得十分简略：低危险偏好对应理财富品，中高危险偏好对应基金产品，满目琳琅的非规范化产品将让位给资本市场。咱们看到，2019年以来，这类交换效应曾经产生，明星基金产品动辄百亿的召募范围印证了这一点。咱们以为这是一个趋向的开始，也是咱们对资本市场长时间乐观的首要缘故。
在咱们看来，中国经济开展韧性强，资本市场在高品质开展中的首要性不停晋升，经济转型配景下钱多缺资产的场面带动长时间资金入市，这些大配景下A股不具备片面熊市的根底。以后A股市场的疲弱更可能是构造性行情演绎到极致后的构造再均衡。在短时间的危险失掉释放后，市场可能正在孕育新一轮的构造性行情时机。
重阳投资
2022年9月27日 |
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