中银战略：做多A股低危险、高不肯定阶段

胡想和

中心论断
以后A股市场低危险、高不肯定性，关于危险资产投资是较佳的阶段。
观念回顾

01市场热点思考
低危险、高不肯定关于危险资产投资是较佳的阶段。这个阶段投资的胜率和赔率较高，个别泛起在市场拐点底部区域。此阶段资产价钱曾经较充沛的进行危险定价，估值分位偏低，有足够的平安边际；高不肯定的非对称性又使得资产又较高的向上赔率。投资者依照本人的才能圈，做多优质资产，往往在不长的时间都会获取不错的投资收益。《憨夺型投资者》一书作者将该阶段比作“状况好，赚的多；状况欠好，赔的少”。当时机泛起的时分，要爱护保重这个美好的阶段。
咱们以为以后A股市场正处于低危险，高不肯定投资阶段。从点位上看，以后A股处于2015年之后三度演绎“欲上先下”的探底行情。上证综指2638-2440-2646点构筑震荡趋向的下轨。往年上证指数从状态看，无望于4月27日2863点独特构筑W底（详细拜见《“W”市场底渐行渐近》）。从估值分位看，以后全市场估值处于2016年以来的低位；危险溢价ERP目标更是回落到负1倍规范差的下方，市场处于低危险阶段证据较足。但是低危险并无令指数疾速修复，面前缘故是以后市局面临的不肯定性较高，震荡走势令投资者当机立断，尤为是一些做趋向跟随的量化和产业资金张望情绪较浓，反观微观自上而下的资金曾经有了提前规划的迹象。以后市场的不肯定性次要来自微观层面：既有寰球地缘冲突中长时间的影响；也有增长、通胀、利率、汇率等短周期价钱变量颠簸的影响。后一种短周期颠簸对中短时间资产价钱趋向拥有更强的指点意义。
从短周期定位上看，寰球经济处于衰退前期，货泉政策处于压缩变动的敏感阶段。危险资产价钱对压缩连续的敏理性降落，关于边际和缓则回升。近期美股的抵制上涨和暴力反弹印证了这点。合乎“状况好，赚的多；状况欠好，赔的少”的投资战略。关于A股而言，咱们见证了往年年中不肯定性由高到低之后市场凌厉的反攻，能够预见后续市场的下跌幅度和继续性或会超过5、6月的表示。从根本面趋向看，不肯定性较低，国际企业盈利或最少会修复到明年年中，修复强度需求等候政策进一步前瞻指引，咱们亦能够从行将公布的3季度经济数据和上市公司3季报预报中窥测端倪。以后次要的不肯定性来自海内压缩，目前也有松动的迹象，据华尔街旧事报导，多位鹰派的美联储官员以为“曾经到了进一步放大加息范围的时分。”咱们以为这是一个首要的信号，合乎衰退前期的特点。假如后续美元、美债利率走势确认，被按捺的A股以及其余新兴市场估值都会失掉不同水平的修复。股、债双牛逐渐进入视野。行业选择上，亲密关注估值回落，资本开支下行，产能扩大的硬科技和中游制作板块；政策反对的自主可控、信创标的目的要惹起注重。
02大势及格调
本周市场反弹动能趋缓，仍旧连续窄幅震荡趋向。国际经济仍然等候明白的底部回暖信号，海内危机不停，颠簸减少。一方面，英国为首的欧洲通胀数据继续超预期攀升，联储官员鹰派亮相也进一步推升了寰球压缩预期，10Y美债收益率迅速攀升至4.2％以上。海内压缩风云影响下，本周5个买卖日北向资金累积净卖出达293亿元，创逾7个月新高。另外一方面，国际根本面预期仍处于博弈阶段。消费、地产投资仍然偏弱，后期强势的出口将来也或将面临一定的上行压力，基建发力托底经济，但根本面下行拐点仍需耐烦等候。
瞻望后市，权利资产以后虽然胜率暂不明晰，但赔率较为无利。4月以来，市场资金利率中枢始终处于上行通道，显示以后国际市场活动性环境仍旧较为富余。国际经济大略率曾经渡过压力最大的阶段，后续根本面预期改良的几率较高：四季度微观政策无望逐渐扒开迷雾，逐渐发力；地产销售端政策不停升温，社融拐点渐近。但需求留意的是，在国际边际利好尚未泛起以前，海内危险冲击可能仍旧会对市场形成扰动。美国待业及消费数据仍旧微弱，中心通胀韧性较高，年内加息预期并未泛起和缓态势；欧洲政治危险及动力危机的演化仍然存在较大不肯定性，需求警觉欧洲滞胀危险及其带来的次生危险。因此，多要素叠加影响下，以后权利资产下行拐点泛起时点虽不明晰，但以后赔率曾经较为无利，上行危险及空间相对于无限，是较佳的中期配置时机。

03中观跟踪与行业景气
本周，二十大成功召开期间，除受疫情外溢和外资流出影响较大的消费类行业外，其余次要行业运转较为安稳。咱们以为，二十大讲演提供指明了更加明白的中长时间开展标的目的思绪，中心可归纳为“高品质开展”与“平安”两词，进一步引伸对应为“平安抉择开展底限，高品质开展关上将来下限，终究完成中国式古代化的开展指标。”在此配景下，本周构造性赚钱效应也聚焦在“平安与开展”对应的信创、兵工、半导体、教育、医疗、工业母机等细分行业。
本周高景气生长行业弹性持续占优，此前平衡的构造特点持续收敛（上周二者相对于全A表示分别录得1.0％，-0.2％），跷跷板效应仍放弃连续。成交额占比喻面，交投热度持续转向科技生长大类，其中计算机/通讯行业成交额占比连续晋升，周期及金地稳大类有所回落，消费大类西医药行业成交额占比连续晋升，银行/建材/农林牧渔/煤炭/石化等行业成交额占比有所回落，1年转动成交额占比分位来看，医药/机械/交运/计算机/通讯行业以后处于近一年交投热度较高区间。

“W”双底行情中超跌反弹，新主线强化是次要特点。咱们在上周周报中强调，A股的“W”市场底渐行渐近，复盘2010年迄今A股市场，造成“W”形双底的年份不在多数，但触碰以M2为权衡规范的底部区域而造成的“W”双底仅有2次，分别为1）20十二年5月-2013年10月，以及2）2018年9月-2019年2月，以后或为第3次。因此，在一样双底特点假定下，咱们更关注前两次两轮上涨和两轮反弹中的领涨/领跌行业有何特点？

1）历史上3次“W”双底特点中，第一个“V”区间（上涨1与反弹1区间）中的行业表示总体呈现出较为显著的超跌反弹特点，咱们依据历轮上涨1区间中行业跌幅大小进行分组，上涨1区间跌幅靠前的3/6/8/十一/14个行业所造成的分组，在反弹1区间中的均匀收益率明显高于此前跌幅靠后的3/6/8/十一/14个行业所造成的分组，显示出参预超跌反弹在几率上能够获得显著逾额。
2）反弹1和上涨2区间组成的反弹回落效应，以及上涨2与反弹2区间的超跌反弹效应，从分组统计的均匀收益率角度来看其实不显著，与此前上涨1与反弹1区间的超跌反弹效应比拟，有显著削弱。
3）两次反弹2区间中先领涨行业，前期几率上仍占优。统计前两次反弹2区间前5/10个买卖日率先下跌的前50％（14个）行业，在全部反弹2区间均匀涨幅仍明显高于后50％行业的均匀涨幅。
4）反弹2区间领涨行业由超跌反弹和新主线独特驱动。2013年反弹2区间中领涨的行业，在上涨2区间中曾经展示出了较强的抗跌才能，超跌反弹要素奉献度较少，此前由银行地产等顺经济周期板块引领的反弹1区间的行业主线再也不无效，在阅历钱荒诱发的上涨2区间后，由TMT行业引领的生长格调守业板行情成为反弹2区间中新的行业主线标的目的。18-19年反弹2区间中的领涨行业，次要由以消费为代表的（食物饮料/家电）中心资产行情为主线，而此前超跌的电子/非银等行业在反弹后期由超跌所奉献，但前期逐步跑输中心资产主线行业。
在2022年的双底行情中，咱们一样能看到相似的特点，即5-7月反弹2区间的领涨行业与2-5月上涨1区间的超跌行业的相干性高，超跌反弹的行情特点呈现的较为显著。而关于以后或正在展开的反弹2行情中，逾额收益行业或同时由超跌反弹与新主线独特奉献，后期跌幅较大而且合乎开展标的目的的医药/计算机/电子等生长行业无望持续放弃当先劣势。

两重要素催化，生长预计连续占优。近期A股市场有所回暖，生长格调表示强势，以后生长格调仍具备两重催化，预计仍无望连续占优。1）三季报进入密集披露期，生长板块事迹高增速继续验证；10月以来，三季报事迹及事迹预报披露减速，截止10月22日，A股事迹披露数已达639家，已披露样原本看，生长格调表示优异，增速达54.5％，明显优于A股总体的38.0％，分行业来看，医药、电力装备及新动力、电子、计算机等生长板块事迹增速居前，分别高达102.4％、100.2％、77.8％、50.1％；

2）“二十大”密集提及生长板块，行业无望迎政策利好。10月16日“二十大”召开，“二十大”讲演中，重复重点提及“平安”，在军事方面，相较十九大讲演，本次会议特别强调“片面增强练兵备战，深化推动实战化军事训练”，制作业方面，十九大的“科技强国”进一步交换为“制作强国”，动力方面，本次会议也强调“踊跃安妥推动碳达峰碳中和”。信创、国防兵工、新动力及半导体等高端制作业无望成为后续投资主线，继续受害。

二十大频繁提及“平安”，“平安主线”相干行业中兵工、信创等买卖热度与估值仍处于相对于低位。本次二十大讲演中，“平安”症结词提及频次约为0.5％，较十九大提及频次明显进步。二十大讲演中指出“以政治平安为基本、以经济平安为根底、以军事科技文明社会平安为保障”，以及“健全国度平安体系，加强保护国度平安才能”。顶层策略关注之下，平安主线无望继续获取政策歪斜，而相干行业如国防兵工、信创板块中的计算机软硬件等行业以后依然是买卖热度和估值的相对于低位，处于低劣配置机会。

“动力主线”高景气继续验证，相干行业均处于高性价比配置地位。10 月 20 日，海力风电披露拟 10亿元投建高端海下风电装备名目，完成北部区域市场规划，风电、海缆板块无望继续遭到提振。10月 18 日，宁德时期宣告与美国 Primergy SolarLLC 达成协定，为 Gemini 光伏+储能名目独家供给电池，该名目总投资达十二亿美元，名目实现后预计将成为美国最大的光伏储能名目之一，寰球光风新能
源高需要共振下，储能继续维持高景气。而据乘联会数据，9 月新动力乘用车零售销量达 67.5 万辆，同比+94.9％，环比进一步抬升 9.2％。比拟于行业的高景气，从买卖热度和估值角度来看，以后“动力主线”的储能、风电、新动力汽车等均处于较高性价比的配置地位。

半导体装备、医疗器械、CRO等以后买卖热度处于戒备区间，但长线来看行业仍具备较高投资价值。以后半导体装备、CRO、医疗器械买卖热度已达到历史高位，但估值角度来看，行业估值依然处在历史上的较低程度，同时半导体装备继续受害于高端制作业“自主可控”的政策导向，医疗器械、CRO等受贴息存款、行业趋向等的拉动也有较强的高景气肯定性，长线来看依然具备较高投资价值，值得继续关注。

04一周市场总览、组合表示及热点追踪

证金公司下调A股转融资费率。10月20日中证金融公司总体下调转融资费率40BP，调剂后各期限层次的费率详细为：182天期为2.10％、91天期为2.40％、28天期为2.50％、14天和7天期为2.60％。证金公司表现，此次下调转融资费率，是按照资金市场利率程度做出的正常运营性调剂，旨在知足证券公司低本钱融资需要，增进合规资金参预市场投资，保护我国资本市场安稳安康开展。相对于应的，周五晚间沪深买卖所亮相将扩张融资融券标的股票规模，增进融资融券业务稳健开展。咱们以为，此次下调费率以及标的扩容将有助于券商更好优化其融资渠道，升高融资本钱，晋升券商事迹，同时将有助于晋升市场总体活动性，增进市场长时间不乱的开展。

此前三次下调转融资费率后A股均有大行情。历史数据显示，融资费率曾3次下调，动静发布后券商板块均泛起下跌，A股也相应走强。2014年8月15日，证金宣告182天期转融资业务费率大幅下调80基点，从6.6％降至5.8％，在随后的数个计算周期，万得全A指数、中信券商指数都迎来下跌行情，与此同时，融资余额也在多个周期内下行增长，融资买卖额/全市场买卖额总体呈现降落趋向；2016年3月18日，证金公司公布布告再次调降费率，自2016年3月21日起，恢复转融资业务182天、91天、28天、14天、7天等五个期限种类，并下调各期限转融资费率，下调幅度在30％以上，在随后周期中，万得全A指数、中信券商指数一样迎来下跌行情，融资余额相对于上轮调剂颠簸趋小，融资买卖额/全市场买卖额在短、中期呈现降落趋向，在长时间泛起回升态势；2019年8月7日晚，中国证券金融股分无限公司布告，总体下调转融资费率80个基点，其余期限种类也有所下调，在随后周期中万得全A指数、中信券商指数在短时间回调，中期开始有所反弹，年涨跌幅恢复负值，而融资余额则次要呈现回升态势，融资买卖额/全市场买卖额也以大幅晋升为主，并在半年后逐渐回落。综合三次下调后大行情回顾，咱们预计本次转融资费下调后也会带来相似的作用机制。

沪深买卖所扩容融资融券标的股票规模。此次上交所将主板融资融券标的股票数量由现有的800只扩张到1000只，深交所则是将注册制股票之外的标的股票数量由现有800只扩张到十二00只。以2022/10/21日开盘价计算，上交所此次主板融资融券标的股票规模扩张后，主板标的股票流通市值占沪市主板A股流通市值达到95％，完成了对沪深300指数成份股中沪市成份股的全掩盖，对中证500指数成份股、中证1000指数成份股中沪市成份股的掩盖率分别达到98％、86％；而深交所也做到了对沪深300指数成份股中深市成份股的全掩盖，对中证500指数成份股、中证1000指数成份股中深市成份股的掩盖率分别达到92％、81％。

整体来看，近期政策轨制利好不停，或催生新一轮市场行情；行业层面，此轮政策将间接利好券商板块。转融资费下调将有助券商优化融资渠道，升高融资本钱从而晋升券商事迹，同时也将晋升市场总体活动性；转融资业务试点开启了转融资市场化变革，旨在进步资本市场资源配置效力，更好办事于证券公司多样化融资需要；沪深标的股票规模扩张措施整体无利于吸引增量资金，晋升市场活气，进步相干股票的活动性和定价效力，将踊跃增进融资融券业务的长时间稳健开展，知足投资者多样化的投资需要。
本文源自金融界

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