百度：估值里大可能是“现金”，市场还在怕甚么？

云中鱼

北京时间十一月22日港股盘后，百度（9888.HK；BIDU.O）公布了2022年三季度财报。一句话来讲，“支出没有那末烂，利润个人卷起来”。
（1）本季度百度团体支出325亿人民币，同比小增2％，算是略超市场预期318亿；分项来看爱奇艺支出利润都不拖累，百度中心的广告支出也没有想象的那末差。
（2）剔掉爱奇艺来看，这次超预期的“利润含金量”还对比高：因为广告业务在低基数上实际同比膨胀幅度3.7％，比-7％好一点；不外同行如腾讯、快手等也是同样的套路：市场不停升高心思预期后，实际没有那末烂。
（3）体内毛利相对于高一些的托管页广告三季度增速13％，比上季度的10％稍有恢复，奉献了大约百度中心广告51％的体量。
（4）百度中心中以智能云为主的非广告业务支出同比增长25％，根本与市场预期统一，广告加翻新两者综合推进百度中心支出达到了252亿，同比增长了2.3％，增速比预估的0.8％的增长要好一些。
（5）百度智能云：智能云走出疫情之后增长没有恢复，反而从二季度得31％进一步放缓到了25％，增速变慢大略率是支出去“虚胖“，把效益差的名目保持了。
（6）百度中心营业利润足足50亿人民币，比市场预期得40亿高出整整十个亿，除了增加获客本钱和销售费用以外，与同行不同得是，百度为了挤出利润，研发费用绝对值上间接低于去年同期，进入了负增长区间。

长桥海豚君观念：
以后百度的“廉价”已不需求任何繁杂的估值计算：剔除爱奇艺百度持有现金+短时间投资等资产1800亿元，而百度市值缺乏2400亿人民币，现金类资产曾经奉献了75％的估值；剩下的实际经营业务600亿人民币估值，根据单季目前赚到60亿+的自在现金流以及百度以后“抠门”运营风，两年多的现金流就可以够做到“现金=市值”，实际各类主营+股权投资等都是白送的。
在肉眼可见的廉价之下，但资金买起百度来似乎依然犹疑，海豚君总结起来不外下列几点：（1）广告业务继续停滞；（2）智能云有支出没利润；（3）自动驾驶、辅佐驾驶未见范围支出，资金曾经听疲态了，集度汽车到2023年开始交车的时分，电动车曾经是混战形态，对归母利润是绝对拖累。
尤为是以后广告还有边际戗风：除了微观差，边际上微信继续释放广告库存——对百度而言，除了视频号还有微信的同款图文搜寻“搜一搜”（四季度开始能够显著看到广告库存的释放），现金奶牛业务在这波行业广告库存释放周期中是不是进一步变差还需求视察。
因此在海豚君看来，低估百度的估值体系要零碎性修改，除了广告的边际改良以外，更首要的是市场需求看到：百度在翻新业务上范围化商业变现的才能，真正挺起百度将来十年的第二条腿。
在这类认知产生变动以前，百度除了随微观BETA和市场情绪变动的起落以外，更多时分的价值应该是跌破这类现金极值状况下确实定性投资时机，好比在70-75美元/ADS的市值（根本对应着1800-2000亿人民币百度帐上类现金库存），以及环抱这个底线，结合微观BETA停顿，下行到多少对应危险收益比仍是在本人可承受的规模内。

四季度疫情重复、消费较差，同行释放广告库存，公司如何判别短中期前景？倡议关注办理层电话会对将来的瞻望和指引，海豚君会第一时间将百度的会议记要发到长桥 App 和用户投研群，感兴致可添加微信 “dolphinR十二3” 获得。
本季财报具体解读
百度是互联网公司中对比稀有地把事迹具体拆为：
1、百度中心：涵盖了传统的广告业务（搜寻/信息流广告），以及翻新业务（智能云/DuerOS 小度音箱/阿波罗等）；
2、爱奇艺业务：会员、广告与版权转受权等其余。
两项业务的拆分若明若暗，加之爱奇艺作为独立上市公司数据详实，海豚投研在此也将两项业务具体拆解。因为两大业务有大约 1％摆布（2-4 亿之间）的抵销项，因此海豚君拆分的百度中心细分数据与实际报数可能稍有差距，但无碍趋向判别。
本财报点评侧重于百度中心的业务表示，对于爱奇艺的表示海豚君会另作点评，第一时间将公布在长桥 App上，感兴致可点击“浏览原文”下载 App 浏览。
一、广告没有那末烂
因为8、9月份各个中央疫情散点发作，消费者握紧钱袋，各个公司都在降本增效，当外部人员曾经都开始砍掉，能给内部的弹性广告估算只能说少了又少，除非这个广告可以间接和支出挂钩，有极致成果，又有好的性价比。
也由于如斯，市场对广告平台的支出预期曾经放得十分低，大少数公司都给出了负增长的预期，尤为是斟酌到这个负增长是去年下半年广告行业监管以雷霆之势铺开，致使互联网广告平台支出渐入佳境的状况下下调的。
由于市场预期足够低、去年基数也对比敌对，实际百度中心的广告支出并无那末差，海豚君基于百度财报核算出来的百度中心广告支出是187亿，同比上涨-3.7％，而大少数预期根本预期在-6％到-7％的膨胀幅度。
事实上，海豚君关注的广告平台傍边，除了分众、爱奇艺等媒体广告仍在大幅下滑形态，腾讯社交广告（即便剔除视频号增量）边际改良最为显著、乃至快手的广告放缓得速度也没有市场预期得那末差，根本都在一个套路傍边：市场在微观和公司充沛疏导之下，不停下调预期，但实际出来比灰心预期略微好一点点。
此外，为了进步广告主的使用粘性，和用户的使用体验，自2019年下半年推出的托管页营销（“营销+经营”类广告SaaS解决计划），毛利相对于高一些，且也是百度低迷的广告支出傍边，仍然有相对于正增长的广告方式。
三季度，托管页营销支出占总体中心广告支出的51％（回升了两个百分点），同比增速13％，比二季度10％小幅改良。
三季度百度APP均匀月活6.34亿，在增加获客投放的状况下，手百APP用户池子根本停滞。

二、翻新业务：智能云放缓，修复力度缺乏
广告这个季度没有预期那末差，然而百度曾经喊了得多年AI+科技业务这个季度表示上并非那末出彩。
百度中心中的其余一切与广告有关的支出都在百度中心的其余支出傍边，这部份支出根本可以奉献到百度中心支出的30％之内，其中奉献主力是智能云业务。
详细分项上，既包罗了软硬一体的智能业务，含to B和to C两真个智能云（占七成以上）、智能音箱、阿波罗自动驾驶，也包罗了挪动业务部份非广告支出。
三季度百度中心其余支出约在65 亿，同比增长接近 25％，也就是比疫情集中二季度的22％略微改良了一点，这个改良次要是因为非云业务带来的。
1、智慧云“去虚胖”
在近两年的互联网强监管之下，比拟于腾讯云的泛文娱集中的客户和阿里云互联网集中的客户，百度自身因为客户行业散布更为平衡一些，加之基数低，原本放缓稍慢一些。
但这个季度，翻新业务支出撑持——智能云业务这个季度增速在走出上海疫情之后，还在进一步放缓，增长只要24％，智能云这个季度支出大约是45亿，应该是跟腾讯阿里同样去虚肥，把一些效益差的名目都停掉了。
2、智能驾驶
相较于云业务曾经初具范围，百度的智能汽车板块还属于一个需求想象力的长线故事。虽然梦想很弘远，然而一步一步落地更首要。
1）辅佐驾驶是百度全自动驾驶路上沿途下蛋、向整车厂卖辅佐驾驶计划的产品——ANP（路途自动驾驶）、AVP（自动停车）和高精地图：AVP已在威马W6，广汽埃平安系车型，长城哈弗神兽、坦克500、欧拉闪电猫等车型搭载，ANP2曾经在威马W6车型量产；这部份业务总体的定单金额已超百亿，次要是需求缓缓交付和奏效。
2）自动驾驶车队办事萝卜快跑：第三季度，萝卜快跑共提供47.4万次乘车办事，同比增长3十一％，环比增长65％。截至2022 年第三季度末，萝卜快跑向大众提供的乘车办事次数已累计达到140万。
3）自动驾驶牌照上：百度已获取中国自动驾驶测试牌照718张，其中载人资历571张，商业试点194张；
三、广告修复+减投入，毛利率继续修复
因为比拟上季度广告边际上有一定修复，再加之获客投入克制等，单季毛利下滑5.2％，膨胀幅度减小，并且中心毛利率改良相对于显著，这个季度57.4％，市场预期不到57％。
四、连研发费用都间接缩量了
运营费用上，百度进入2022年曾经进入显著的降本增效周期，销售费用率始终在继续膨胀傍边，往年三季度还未满一年，因此销售行政的开支仍然在膨胀傍边，三季度同比膨胀了31％。
而这个季度真正不测的是，百度的研发费用绝对值比拟去年同期居然也升高上去，尤为是百度在自动驾驶业务上还要持续投人力、投资源，这在这一波互联网的降本增效周期傍边仍是对比少见的，指向百度的研发人员也在精简。
终究因为广告支出超了一点、各项投入都省了一些，销售费用继续节俭，研发费意图外间接砍降，中心业务的营业利润50亿，超越市场预期整整十个亿。
利润同比增长间接从同比-29％的下滑变为了34％的同比正增长，运营利润率创四个季度以来的巅峰值——19.7％，比市场预期多出三四个百分点。
本文源自海豚投研

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