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本文来自微信大众号：过客财经（ID：getshot），作者：DBS路人甲，头图来自：视觉中国
外资经常是金融市场的焦点话题。比来在大A，常常能看到“外资狂买（卖）XXX亿”的标题，外资的进进出出曾经成为A股的常态。那末问题来了，外资到底是帮股民解套的救世主？仍是加剧颠簸的洪水猛兽呢？
外资资管入华二十年之际，愈来愈多的外资机构开启了solo模式，贝莱德、路博迈、富达、摩根大通、施罗德、宏利等前后选择了单独登程。2003年1月十二日，首家合资资管机构招商基金停业，外资在国际公募基金的征战拉开了帷幕。合资基金成立之初，承载了极高的冀望值，以致于在第一个十年之后，业内充溢了关于“反转”带来的反思。
据上期稿件《最“闷声发大财”的外资股东竟然是……》所统计的外资捞金榜的数据，不少外资股东在合资公司赚到了真金白银。假如从财务投资的角度来讲，其中的一些仙人名目可谓梦境：一笔几千万的初始投资，十几年后估值曾经百亿+，每一年还有10亿+的分成，投资报答的倍数可比肩彩票。
那末，既然大部份外资股东赚到了钱，为何会有这么多各奔前程与意难平？我关于外资金融机构进行零碎性的梳理，但愿能给读者带来一个接近全景式的印象。
一、狂妄与成见
外资在华的折腾，外滩的万国修建群记载了一个“光辉期”。
票号、银号和外资银行，已经维系“三足鼎峙”的态势长达四十年。之后外资银行的占比升高的次要缘故也很简略：华资银行的突起。外资银行具有中国金融总资力的比例由1894年的32%大幅上涨至1936年的十一%。
这是一段特殊的历史，不少外资银行已经尝到过中国市场的“苦头”。譬如，花旗银行在中国排汇的贷款额一度占其国际外分支机构整个贷款额的将近一半。花旗银行尚且如斯，更不必提外资行中的“带头大哥”HSBC了。
参加WTO之后，金融机构个别将中国划入“新兴市场”分类。之所以采取这类分类，次要是由于中国的GNP，未达到高支出国度规范。2003年，中国人均GNP为1087美元，而早在1990年，高支出国度的门坎为人均GNP7620美元，间隔至关边远。2022年7月份，世界银行高支出国度规范定为人均GNI超过13205美元，而这一年中国人均GNI接近1.3万美元。
阅历了较长周期的高增长之后，中国市场的体量越加宏大。在过来二十年，各种狂妄和成见都曾清静一时，市场上不时充斥着行将解体的忧思。国人的忧郁很容易了解，在这个才走出农耕文化的国家，已经阅历过数千年的“看天吃饭”，忧患认识是这个文化的底色。无意思的是，解体论在其余国家也颇有市场，这关于我来讲是一个谜。要知道，二战之后逾越“中等支出圈套”的经济体，大部份都在儒家文明圈。
从理想的演绎来看，中国金融市场的增长速度，超过绝大部份乐观者的预测。但外资在其中的存在感，则远远低于得多亲历者的预期。
我已经问过某位老领导：总行关于中国分行的业务满意否？答曰：“一年两位数的增长，与其余海内分行比拟，算是凸起的了。不外，国有大行的体量那末大，增长率还比你快，外资的市占率并不升反降。”
我翻了一下数据，截止去年二季末，外资银行资产占国际银行总资产低于2%，而经合国度的均匀资产占比均高于10%。从数据下去看，外资保险过来几年进入了一个高速扩大期，所占份额从2017年的4.7%，增长到2021年的7.8%。到底怎么做到的，我也很猎奇。
整体来讲，外资存在感最高的金融子行业仍是公募基金。（外资股东的赚钱榜见上期图表）“老十家”中有4家外资参股，头部银行系基金公司一水的合资。总而言之，外资在公募算是赚得盆满钵满。
无意思的是，外资的表示有时分却有点傲娇。譬如，某合资基金公司总经理，已经说公司的盈利关于外方股东不具理想意义，当年外方股东的年利润在30亿欧元。在过后的语境里，本意也许是想彰显一下公司的股东实力。但是，我发现，暗里场所中，合资公司中持这种观念的职业经理报酬数不少。
或许有人会耽心金融殖民化，这也是一个无意思的话题。我发现有两类外资金融机构占对比大的国度：一类是非洲某些国度，根据世界银行的数据，已经有接近对折的非洲国度样本“外资银行占主导”；此外一类是英国这种老牌金融强国，外资银行资产占比一度超过30%。
与此同时，渣打、巴克莱等英国银行在非洲随处可见。能否接受凋谢的后果，大抵论断是“打铁还需本身硬”，用一个不甚失当的比方：地里的玉米长高了，杂草就很难乌泱泱。
有人谈起在寰球第二大经济体拿到一块稀缺牌照，并占领一定市场占有率，就像在菲律宾或者肯尼亚搞家资管分公司同样稀松往常。我百思不得其解。
立个flag，将来一定有外资机构在华开启第二增长曲线，乃至取得超过其外乡市场的运营绩效。
二、相亲大会
回到外资进入中国基金业的2003年。尔后两年，合资基金公司如雨后春笋般泛起。国联安、海富通、华宝兴业、景顺长城等14家基金公司成立，另有多家合资基金公司筹建中。
值得一提的是，外资关于过来的“远东金融核心”仍有执念。过后成立了14家合资基金公司，便有10家位于上海。
接上去3～4年，是一个外资抢滩公募基金的时期。凋谢的鼓点乍响，中资金融机构与外资巨头，便热切的投身于这场“相亲大会”。之所以说相亲大会，是由于得多参预方，都想抢在别家以前“领证”，拿下“首家合资基金公司”的光荣。
会谈如火如荼进行，“从一而终”是不存在的，简直参预者都同时与其余多家进行会谈。一些有历史渊源的“世交”天然会优先，但也会由于一些前提的不契合而作罢。譬如，交通银行与汇丰银行瓜葛亲密，但等汇丰银行的会谈代表提出“相对于控股”的设法，交通银行便绝不犹疑的掀了桌子。
除了股权比例以外，会谈中得多细节都被重复推敲。被纠结至多的的问题是人事支配，过后的主流模式为中方股东派驻董事长，总经理由外方支配，至于投资总监、市场总监等症结人员，也需求重复博弈。
有不少的案例中，外方占领了一定的被动权，也许是由于单方家底的比对。当年的人均GNP数据，明明确白写着“我很穷”三个大字。即使是宇宙行，2003年的净利润也只要621亿人民币，其合资火伴瑞士信贷当年的净利也有50亿瑞士法郎，根据过后的汇率计算，跟宇宙行也在同一个数量级。
作为带头大哥的宇宙行尚且如斯，其余小兄弟大多都对比寒酸了。譬如兴业证券同年的净利润仅有2400万人民币，其合资火伴寰球人寿的“躺赚”，真实是不测之喜。
整体来讲，能进入中国市场的外资即使不是寰球性的巨头，也都是其外乡市场的小霸主。现在即使扭扭捏捏“下嫁”中资，多半仍是有点对付的象征。其中有一个无意思的细节，外方广泛要求派驻财务总监。显然，外资都怕碰到拆白党，要求把荷包捏在本人手里。
事实上，回到过后的情境里，一笔几千万的投资，在一个10亿+人口的国家获取一张稀缺的金融牌照，这类生意不要太划算。要知道，杰米·戴蒙2006年成为摩根大通CEO，次年的薪酬已经达到4990万美元。摩根大通花在合资基金公司的1.2亿人民币，也的确够不上大手笔。
那是一个镀金时期，外资金融机构任务的热门水平，恍如与前几年头部互联网大厂招聘不差。
当年公募基金关于外资的欢送，当初看起来有点自觉。但请记住，没有人能具有上帝视野。早在四十年前，“市场换技术”曾经泛起在中国汽车业。从目前的视角来看，是做了蚀本交易，但这显然也是生长的代价。
过后对合资基金，也有得多美妙的想象。譬如，学习其寰球当先的办理模式、危险管制和投资理念。从现实化的角度来讲，合资公司既能够让中资股东等在渠道发行等方面时而帮点小忙，又能具有外资股东制霸寰球的教训。而理想演绎的标的目的，往往却更接近于“秦王以五百里地易安陵”，安陵君那五十里地是实真实在的，而秦王那五百里地却存活在虚空之中。
三、隐蔽的角落
“迎娶白富美，走向人生巅峰”是爽文的流量明码。但谁也不知道，巅峰之后又会见对甚么。
这世界变动的速度很快。譬如，在四十几年前，在村干部能力穿上“尿素裤”的时期，城里人赠送一些旧衣物给乡下穷亲戚，后者以土特产作为报答，都会感觉很天然。如果时至今日，还想用一些破铜烂铁来换亲戚的走地老母鸡，那可能会被打出去。
进入柴米油盐的阶段，磕磕碰碰多了起来。不少合资基金公司发现，外方股东的陪嫁虚有其表，解决不了理想的难题。碰到缺盐少油，只能向中方股东伸手。更加悲催的是，有些公司乃至发现虽然外方帮不上忙，但一身的小姐脾气，添堵倒是一把好手。
富贵夫妻百事哀。运营得对比别扭的合资基金公司，往往幺蛾子对比少；反重复复在饥寒线挣扎的，穷形饿状缓缓就出来了。最经典的桥段，当属在董事会各自给对方的议案亮红牌，将董事会变为了充溢炸药味的战场。
关于办理层而言，遭受中外方股东不和几乎是恶梦。曾有合资基金公司总经理回顾，关于到底该取悦中方仍是外方很是迷茫，在单方股东之间的周旋足以耗尽开疆拓土的豪情。
有人说，平等的婚姻能力短暂，一方低声下气的婚姻行将走到起点。这显然跟合资基金公司的戏码很有不同。
据我梳理，一方强势的合资基金公司，广泛问题较少。其中最典型的即是银行系基金公司，中方股东具有充分的渠道资源，合资公司根本衣食无忧。吃人的嘴短，银行系合资基金公司的外资股东往往也对比低调，很少看到出来刷存在感。另外，外方强势的合资基金公司，也有一些开展对比安稳。
最为为难的场景，往往泛起于中外方股东半斤八两的配景下。假如加之业务开展不顺利，那末合资基金公司很容易变为一个中外方股东角力的修罗场，单方都忙着把锅甩给对方，鸡飞狗跳是不免的。好几家合资基金公司的外方股东，终究选择了清空股权离场，在华规划最终是竹篮打水。
四、寰球视野VS外乡智慧
一个值得思考的问题：外资到底给公募基金带来了甚么？
有位公募高管已经跟我说：能够跟老外学外语，但最佳不要斟酌娶她。
主观来讲，外资在国际公募市场的获取，应该是不测之喜。与银证保等行业不同，公募基金的商业模式，无须占用少量资本金。另外，公募基金是一个最为市场化的行业，与中资基金公司比拟，合资基金公司并没有任何额定壁垒。
银证保机构在华的市占率偏低，次要是这种机构需求少量网点或者一线销售人员，而这并不是外资金融机构之长。以银行动例，截至2022年二季末，境外银行在华的营业机构总数缺乏千家。要知道，国有大行的网点都是数以万计，其中邮储便有4～5万个网点。网点的迥异，让外资银行大多局限于企业业务，很难摊开批发业务。
值得一提的是，有些机构是抱着“取经”的心态来拥抱外资的。譬如，作为“老十家”的富国基金，在合资的时点早已衣食无虞。事实上，过后“老十家”大多也都跟外资金融机构接洽过协作事宜，大多无疾而终，而富国基金成了“侥幸儿”。
多年当前，一名中方高管谈及这次联姻，对我忿忿的说：“搞甚么合资，白白给老外送钱！”
回到二十年前，国际对外资已经有过美妙的空想，这不单单局限于合资基金的中资股东。那时分的投资者、渠道也都沉迷其中，譬如，国联安首只基金国联安中小盘首募83.25亿元，而海富通收益更是以131亿元的首募范围，发明了基金业的历史。在基金经理没有历史事迹的配景下，光凭一个美妙的故事就可以召募百亿。要知道，那可是20年前的百亿基金。
外资机构曾被视为公司治理的模板。但是，在过来二十年所产生的“老鼠仓”事情中，合资基金公司其实不能免俗，乃至还泛起过“老鼠仓”窝案。
外方股东曾试图带来一些奇怪的理念。譬如，某家合资基金公司，其外方股东以为，其中心竞争力应该为客服；还有某合资基金公司，外方股东以为中心竞争力为品牌，一停业就折腾了数十人的品牌团队；还有合资基金公司的外方股东，坚持在牛市发保本，而后又大功告成。
合资的推动，的确也给公募基金带来了一些改动。其中最为典型的是上投摩根的“致富100”，这类下沉式的营销彼时让人线人一新。某基金公司中层乃至表现：“我就是由于听了王鸿嫔的讲座才抉择来公募基金任务的”。
不外，来自宝岛的营销旋风，也有一定保质期。某银行系基金公司董事长告知我：“投教的成果简直吹糠见米，其余基金公司很快学习并跟进。国际公募基金公司的学习才能极强，一招鲜只能好景不常。”
目前，投研才能被视为基金公司的中心才能。在这个畛域，不少合资基金公司已经有引入海内投研的阅历，但整体成果欠安。其中有过好些奇特的案例，限于篇幅暂不赘述。
“秘诀，就是没有秘诀。”工夫熊猫阿宝的养父在揭秘其面汤的家传秘方时说。外资巨头的开展壮大，自身通过了得多轮试炼，但如何将其移植至中国市场，目前还是一个尚待解答的问题。一家机构的胜利，自身也是一种幸存者偏差，总结出来的教训经验不免会似是而非。
没有秘诀，也其实不代表人人能做好。每一个家胜利的基金公司，都包孕着阅历的有数细节，以及在中国市场的试炼过程当中获得的一些根本技巧。乃至运气，也是这些公司历史中的一部份。
至于“拿到了独门秘籍，而后能够制霸全行业”，只是一些不切实际的常识份子的臆想。即使在实业畛域也是如斯。独家技术，往往是为了生存而搏杀的过程当中，获取的后果。把它当成指标，实际上是很离谱的。真实的盗火者，所提供的Know-how，不是给你一大箱材料，或者一大堆最新独家专利。要知道，云天明讲的三个童话，才是地球文化克服三体文化的最初但愿。
五、金色滤镜
假如把目光不限于合资基金公司，会得出一个象征深长的论断：公募基金公司短时间看运气，中期照管理层，长时间看公司治理。
无须讳言，基金公司的开展轨迹，其实不时辰与其所付出的致力重合。咱们也能见到，某些公司办理层身败名裂，却也偶然能交出不错的范围增长成就单。有时一个明星基金经理的横空出生，一个指数产品的发作，都能给某些基金公司逆天改命。
但运气这类货色，往往不过长久。风来的时分猪也能入地，风停了往往就满地鸡毛了。而关于基金公司而言，靠谱的办理层，能够在任期内为企业保驾护航，乃至收获将来。
在初创期，作为代理人的办理层，也许带来的影响要大于中外方股东。譬如，杨东之于兴业寰球，王鸿嫔之于上投摩根，莫泰山之于交银施罗德。
过了守业期的公募基金公司，相似曾经成年的娃儿，曾经有了本人的独立思想，体魄强健经得起折腾，往往不作死就不会死。至于有无作死的案例，固然也是有的。某基金公司守业总经理吐槽：“咱们把江山打上去，交给下一任，认为再怎么折腾都有足够的家底应答。没想到，出去上个卫生间的工夫，家被偷了。”
办理层都有任期，不免人走茶凉，公司的长治久安只能依托公司治理。事实上，长时间开展最佳的几家基金公司，都不是股东最煊赫的，而是股东不刷存在感的。
在以前的多股东体系中，“最佳的股东就是看不见的股东”。如今公募基金公司的股权更加多元化，不只有了中资、外资全资基金公司，还有了集体系基金公司。从这个意义来看，外资在华的尾声才刚刚拉开。
也许有读者会问，说了这么多合资，奇怪的常识又减少了？然而对咱们投资基金有甚么意义呢？
我答曰：买基金不单单是看看排行榜。能反对咱们给基金“定性”的，历来都不是繁多维度的数据。譬如，你问某家外资基金公司有甚么劣势，人家说母公司一度办理着10万亿美元呢。要不要买呢？看完这篇文章后，你会找到谜底。
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