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封面图来源|unsplash
日前，大连万达商管团体美元债发行的路演上，公司透露珠海万达商管预计于2023年二季度实现在香港IPO上市，置信最快2月底前将会取得中国证监会就公司赴港上市的批准（俗称“大路条”）。
一位在香港投行市场相熟房企境外融资的业内人士告知36氪，2月底获取证监会的大路条，二季度IPO应该来得及。
关于IPO停顿，万达回应36氪表现，所有以公司披露信息为准，目前并无精确的日期。
2016年从港交所退市以来，万达商管屡次签订、更新对赌协定，策略投资者迎来送往，终于走到了“临门一脚”的时辰。
01上市对赌
珠海万达商管第三次提交的招股书无效期，仅剩不到3个月的时间。
追溯2016年9月万达商业公有化退市，万达与投资者签署了一份对赌协定：在退市满两年或2018年8月31日以前未能在边疆主板市场上市，大连万达团体将回购整个股分，并向海内及境内投资者分别领取十二%和10%的年化利息，本息算计超过300亿元人民币。
一年后，万达以637.5亿元的总价将13个文旅名目91%的股权、77家城市酒店的整个股权，分别售予融创和富力，向轻资产模式转型。
彼时，万达商业在证监会的IPO排序在50名开外，对赌日期降临前A股上市简直有望。2018年1月，腾讯控股、苏宁、京东和融创，向万达商业注入340亿元，收购公有化投资者持有的约14%股分，化解了对赌协定可能发生的回购问题。
另有市场动静称，万达商业与这四个投资者签订了新的对赌协定，将IPO最晚时间推延至2023年10月31日前。
时任万达团体初级副总裁的刘朝晖对此予以否定，他表现基本没有所谓的“对赌协定”，此次协作是长时间策略投资，和普通财务投资不同，即便5年内无奈上市，也不存在任何回购条款。
无法A股涉房IPO闸门紧闭，2021年王健林带着轻资产的珠海万达商管重返港交所。初次披露的招股书里明白了“对赌协定”，只不外日期变了，投资者也换了。
招股书显示，2021年7月、8月大连万达向碧桂园物业、中信资本、蚂蚁、腾讯、PAG太盟投资团体等机构投资人转让股分并设有对赌协定，以转让前公司估值1800亿元计算，每股转让价钱为24.84元，Pre-IPO投资者共持有15.33亿股，对应总投资额为380亿元。
对赌协定显示，若投资者持有的股分未能在2023年十二月31日前转换为上市股分，投资者可要求控股股东南大学连万达回购尚未转换的整个或部份股分。
尔后，珠海万达商管的招股书两次生效。36氪发现，在2022年10月最新披露的招股书中，再也不泛起“2023年十二月31日”的上市对赌期限，但内部投资者仍有撤资权。上述业内人士对36氪指出，多是单方在追求延期或者达成为了新的协定。
汇生国内融资总裁黄立冲对36氪表现，“只有投资者赞成，对赌是能够延期的。个别而言到了接近对赌期间的3到6个月，联交所要获取投资者延期确认才会持续审批。不然，在联交所根本不会经过。”Ω
02债权滚续
2月17日，继年内发行两笔美元债、重启海内融资后，万达的境内公司债券也已提交注册，拟发行金额为60亿。
债券召募资金拟用于偿付到期公司债券本金，其中部份用于置换后期公司债券回售兑付资金。
除此以外，万达团体与中原银行签订策略协作协定。中原银行许诺，将来5年将配置不低于100亿元的专项资金，片面反对万达团体在河南省的名目经营建立及劣势资源开发。
年终至今，万达曾经接连经过信誉债及银行授信张罗资金，为债权滚续做筹备。据36氪不彻底统计，万达商管在2023年有154亿元人民币的在岸债券和4亿美元的离岸债券到期。
评级征询公司“YY Rating”剖析称，假定极限状况下整个股权及债务投资者都要求回购，万达的潜伏回购收入范围达440亿元。
此前标普评级讲演指出，上市请求的后果、上市时间和市值仍不肯定，假如万达商管在2023年底前未能上市，且一切上市前投资者选择行使认沽期权撤回投资，大连万达商业办理团体和大连万达团体的活动性和财务目标可能会好转。
不外从现金流来看，截至2022年9月30日，万达商业持有348亿元人民币的少量现金，也有不乱的房钱和办理费支出。
穆迪预计，这些现金资源将足以掩盖万达商业的到期债权、该公司购物核心投资组合的许诺资本收入以及将来十二—18个月商业物业办理部门Pre-IPO资本的潜伏回购义务。
03估值待解
折价上市（ downround IPO ）往往是在市场环境整体低迷的配景下吸引投资者的一个选项，即初次地下上市发行股票的价钱或估值低于上市以前私募股权融资的价钱或估值。
“这可能也是珠海万达商管及其策略投资者不能不面对的选择。”前述相熟房企赴港上市的投行人士表现，市场曾经今非昔比。
若以2021年万达商管净利润34.82亿元、Pre-IPO融资估值1800亿元推算，公司对应市盈率约为51.7倍。
按照Wind数据统计，过来一年剔除掉新上市的6家物业办理公司，港股46家上市物企总的市值从2022年终的5530亿元降落至3650亿元，一年蒸发近2000亿元市值。物管板块在2019年至2020年曾获取热捧，龙头公司的静态市盈率一度超过100倍。不外，截至2023年2月20日，港股59家物业公司均匀市盈率仅为10.18倍。
比拟住宅物业办理公司，商业物业办理公司估值相对于更高。港股市场上，华润万象糊口是以后物管企业里估值最高的公司，但市盈率亦较最高点降落了超过六成，宝龙商业、中骏商管、星盛商业等降幅愈甚。
从市值来看，目前港股59家物业均匀市值为75.06亿港元，共有9家物业总市值超过百亿港元。华润万象糊口总市值为1016.85港元，位列第一，但其办理面积及收租范围不迭万达商管。
若与竞争对手比拟，万达商管的劣势在于轻资产以及较高的出租率。招股书显示，2018年、2019年、2020年，珠海万达商管在管商业广场（不包罗泊车位）均匀出租率为98.8%。2021年、2022年这一数字是99.3%、98.7%，房钱收缴率达到100%。
轻资产输入办理、办事及品牌是近来多家商管公司扩大范围的首要抓手，如华润万象糊口在2022年度新签13个轻资产商业名目。
轻资产起步早的万达，在范围方面有一定劣势。2021年万达广场新停业超50座，其中轻资产名目占68%。2022年万达也接管了田森团体、建业团体的商业板块，以及北京蓝色港湾、五棵松卓展核心、奥克斯广场等名目。
中诚信在评级讲演中指出，万达商管一线和二线城市名目修建面积占比约36%，而其中矜持名目一二线城市占比约 39%，轻资产和协作名目一二线城市占比27%。因为新停业名目区位能级有所下沉，物业构造性变动致使万达商管均匀房钱程度有所降落。
中金研报指出，以后资本市场更看重商管公司关联方提供的合约情况和在管名目的内生增速。毫无疑难，独立拓展和商业翻新的才能，将起到抉择性作用。
后疫情阶段，搀扶消费成为重振经济的重中之重，但商业地产公司仍面临诸多应战。
仲量联行讲演显示，从国内和香港教训来看，以后市场中消费改良向好已初见曙光。但同时，消费短时间内难以恢复到疫情前程度。在2022年低基数的根底上，国内机构对中国2023年社消增长率预测仍为6%—7%区间，潜伏压力点包罗消费者决心走低、自发性的社交间隔连续、储蓄潮等。
黄立冲表现，这些要素是商管公司面临的独特应战，也是香港资本市场的负面预期所在。
作者|王露
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