狐说商道｜悬崖上的“黑马”房企蓝光开展：千亿销售额已腰斩，逾期债权328亿

溪溪

【编者案】 新时期的竞争规律也正产生着质的改动，这类变动不只猛烈冲击着企业和竞争格式，更粗浅改动着咱们对商业世界的传统了解。没有一家企业可以长盛不衰，商业逻辑正不停更新和迭代。
搜狐财经《狐说商道》栏目，聚焦商业人物、企业案例，洞悉商业智慧、品尝商战故事。此为第二十八期稿件，聚焦蓝光开展。

房地产开发商之间的分化仍在持续，有人在“超车”，有人在“求生”，有人则是已深陷泥潭许久难自拔。
2021年最先一批“暴雷”的四川房企一哥蓝光开展（600466.SH），“自救”至今前路却仍不清朗。
2020年时，蓝光开展还委曲守住了本人“千亿房企”的位置。但2021年地产行业剧变，外行业上行等“内忧外困”两重夹攻之下，蓝光开展最新销售额已腰斩，往日的“千亿范围”如今已仅剩465亿元。
雷声阵阵，债权滚滚。从2021年7月至最新的往年4月底，累计9个月的时间，蓝光开展的未偿还债权本息已高达328.22亿元。
债权重组仍不清朗之下，蓝光开展诉讼缠身。作为蓝光开展控股股东的蓝光控股，本身情况也不容乐观。
究竟走错了哪一步，让这家曾被誉为“东北房企三剑客之一”的“黑马”房企，堕入如今的生死危局？
或许，与本轮暴雷的多家范围房企同样，毒害蓝光开展的恰是其蒙眼疾走的几年里崇奉的“高负债、加杠杆”模式。而其不曾料到的，则是房地产的周期轮回之变。
净亏损138亿的2021年“成就单”
蓝光开展的“惨”，在最新的2021年“成就单”中体现得酣畅淋漓。
2021年，蓝光开展仅完成总营收201.16亿元，同比降落53.17%；归母净利则间接由盈转亏138.34亿元，同比降落518.92%。

（蓝光开展2019年-2021年次要财务目标，数据来源：蓝光开展2021年年报）
对此，蓝光开展的解释是，跟着债权危险的继续加大，下半年公司运营泛起较大难题，旗下房地产名目面临复工、诉讼、查封、逾期完工等问题，终究结转的名目大幅增加由此影响了公司终究营收。
同时，此前蓝光开展为了自救而处理中心资产带来的影响，也在2021年有所体现。
根据蓝光开展的说法，2021年公司发售蓝光嘉宝办事股权和部份地产名目，增加期内利润总额7.97亿元；截止期末，公司总资产为1745亿元，同比降落32.4%。
比拟一些房企在“暴雷”之后才实行资产处理举措来“卖子求生”，蓝光开展早在2020年8月就开始“挥刀”，卖掉迪康药业、砍去医药产业板块。
要知道，2015年时蓝光开展恰是借壳迪康药业才实现了A股上市。依靠主营医药业务的迪康药业，蓝光开展还构建了3D生物打印业务，将这两大业务称之为翻新支柱产业，并喊出“生命蓝光”的标语；地产业务和古代办事业，则定位为“人居蓝光”。
2015年-2018年，蓝光开展以“3D 生物打印+生物医药”为口径披露的板块营收由4.47亿元增至10.十二亿元，复合年增长率2.26%；毛利率58.91%-73.38%，当先其他产业。
能够查问到年报数据显示，2015年到2019年四个残缺财年，蓝光开展对迪康药业累计投入
3.75亿元；但仅2019年，迪康药业为主的医药板块完成营收就已达10.66亿元，2020年也有6.96亿元。
紧接着的2021年2月，蓝光开展又宣告将发售旗下的物业产业平台蓝光嘉宝办事。该公司20十二年成立，2015年也就是蓝光开展A股上市的那一年也完成了新三板上市，系东北地域首家登陆新三板的物企。
之后，为了业务扩大，2018年下半年蓝光嘉宝重新三板摘牌。次年3月便向港交所初次递交招股书，当年10月港股上市，由此也让蓝光开展进入“A+H”双资本平台。
截止被收购前的2020年年末，蓝光嘉宝的办理办事合约面积已达2.1亿平方米，在管面积约1.4亿平方米；同期营收27.34亿、净利润5.5亿元。终究被蓝光开展以49.64亿元的总价发售予碧桂园办事，并在2021年8月从港股退市。

（蓝光开展2015年至2021年分板块盈利概略，数据来源：蓝光开展历年年报）
另外一要素则是与许多房企同样，基于对市场的预判，蓝光开展在2021年计提了65.76亿资产减值损失，同比翻39.6倍；其中针对地产名目的存货贬价筹备达到61.14亿元，占比近93%。
由此，间接增加蓝光开展当期利润总额67.39亿元。一次性计提减值几十亿，这类处置形式在其余房企身上也有产生。阅历了2021年销售市场以及信誉市场的两重应战，少数房企对现有名目不能不采用更小心的估值办法。
但需求留意的是，企业什么时候计提资产减值筹备，会计轨制中仅规则“按期或者最少每一年年度完毕时”。而计提资产减值筹备，对企业最间接的影响则是反应在财务报表上，即腐蚀当期利润。正因如斯，这类一次性“出清利空”的形式，也存在“事迹洗澡”的质疑。
本身缘故以外，叠加房地产行业总体上行影响，2021年蓝光开展的地产销售也泛起了量价下滑，仅完成销售额额465.62亿元，同比降落55.03%；销售面积505.80万平方米，同比降落58.03%。
要知道，蓝光开展在2019年跻身房企“千亿营垒”，即便在已泛起处理资产的2020年，也仍完成了2%的增幅，以1035.36亿元的成就守住了千亿房企的地位。
同在2020年，蓝光开展也还放弃了9.6%的营收增幅；虽然同期归母净利润同比降落了4.53%，但也仍盈利了33.02亿元，“增收不增利”的为难也不是房企中的个例。
已身背328亿元逾期债权
拆解来看，蓝光开展的事迹好转由2021年二季度开始，这也恰是蓝光开展危机逐步“地下化”的时间。
此前的2020年7月，以9亿元的价钱剥离了迪康药业；甚至之后的2021年2月发售蓝光嘉宝办事时，蓝光开展给出的理由都是回归地产主业。
但彼时与该理由相背离确实实，在差未几的时间里，蓝光开展还陆续退出了旗下多个协作开发的地产名目。
如斯密集的资产处理举措，就曾诱发外界猜测。到了2021年3月，市面上曾忽然暴出蓝光开展“大面积裁员”等负面动静，不外这些动静被迅速否定。
但紧接着局势却迅速变动了，到了4月，市场上屡现蓝光开展或“被收购”的风闻，绯闻对象涵盖了万科、融创中国、华裔城等多家房企。
此等动静在当月并未失掉波及房企们的回应，蓝光开展却在当月月底召开了投资人会议，并宣告一个重磅动静：有适量的时机时，公司会引入财务投资者，但“不会斟酌出让控股权”。
此言一出，从侧面回应了蓝光开展不会“被收购”，却也透露了其欲“引外助”的用意，也近乎奥妙地印证了蓝光开展遇到了难题。
一个光鲜的比较是，在2021年一季度，蓝光开展总营收和归母净利均为正增长，且均为盈利形态。
但二季度，蓝光开展总营收和归母净利却忽然大降，且同比降幅均超51%，单季度完成营收50.77亿元，归母净利却已亏损52.83亿元。
之后的三季度、四季度，蓝光开展也未能扭转“双降”场面；而且归母净利分别亏损19.83亿元、71.3亿元，同比降幅也在扩张，由此致使其全年事迹惨然。
纵然下半年的低迷事迹与行业上行也有一定瓜葛，但其中一大首要要素则是蓝光开展从7月开始，泛起了本质性的债权逾期。
当年7月9日，蓝光开展初次公布公司及上司子公司部份债权未能如期偿还的布告。该布告波及的本金金额实则仅为24.84 亿元，但同时披露了一个首要事实：蓝光开展的“活动性”已近乎干涸。
截止彼时比来的6月30日，蓝光开展账面上的货泉资金余额为十一0.16亿元，但实际可自在动用的资金仅为2.07亿元；少量的资金则积淀在预售监管资金池、协作开发名目等板块。
蓝光开展将其无奈偿还债权的缘故归纳为“公司活动性阶段性紧张”，在2021年年报中也有提及，并增补了一些细节。
根据蓝光开展的表述，上半年公司发售上司物业和地产名目等资产，动用少量自有资金，保障了境表里地下市场债权融资工具的到期兑付。
但下半年公司在地下市场融资未改良，融资性现金流“失血”；同时金融机构对公司偿债才能耽忧加剧，泛起清偿务提前到期的金融挤兑危险。
如今，蓝光开展已债台高筑。截止最新的往年4月22日，其披露的公司累计到期未能偿还债权本息已算计328.22亿元（包罗银行存款、信托存款、债权融资工具等债权方式）。
据此计算，仅9个月的时间里，蓝光开展的逾期未偿还债权暴增了十二.21倍。
负债之谜与多数股东权利之争
戳中蓝光开展命门的恰是债权问题，事实上，坊间曾流传未经民间证明的说法和大面积的媒体报导，称中国安全是蓝光债权的最初一块遮羞布。
相干信息显示，蓝光开展位于佛山的一名目曾失掉安全几十亿元的融资。但2020年10月，蓝光开展在这笔债权到期后未定时偿还，招致安全方面不满并对其限度融资。
流传到市场上，便成为了“蓝光开展进了黑名单”，惹起更多经融机构和资方的警惕。叠加彼时蓝光开展密集的资产处理举措，便诱发了外界耽忧，多米诺骨牌开始倒下。
蓝光开展往期财报显示，2016年时深圳市安全翻新资本投资无限公司（安全持股99.88%）减持公司股分超1.96亿股；但截止年末仍持3939万股，持股比例为1.84%，系除蓝光控股、杨铿以外的公司第三大股东。
之后的2017年，安全翻新未减持所持蓝光开展股分，截止年末仍持有3939万股、仍为公司第三大股东；但到了2018年年末，安全翻新已不在蓝光开展的前十大股东行列。

（蓝光开展截止2016年年末前五大股东概略，图片来源：蓝光开展2016年年报）
事实上，在暴雷以前的蓝光开展竟是一家“黄档”房企。截止2020年末时的净负债率为 88.57%，现金短债比1.06；仅扣除预收款后的资产负债率为73.03%，未达标“三道红线”要求的小于70%。
但如果看有息负债，蓝光开展在2017年之后迅速攀升，当年仅为306亿元；2018年增长75.32%至537亿元；2019年的增幅有也有7.31%，2020年则增长了19.33%至722亿元。
但仅看资产负债率，2015年-2020年，蓝光开展安稳地放弃在79%-82%的区间。如何做到的？这面前是蓝光开展多数股东权利暴增。
2018-2020年，蓝光开展多数股东权利占比分别为41.83%、50.89%、60.06%；同期，多数股东损益占利润比重则分别为10.9%、16.83%、10.17%，二者之间存在显著的“剪刀差”。
这便带来了外界对蓝光开展“明股实债”的质疑，而且需求留意的是，这时候的蓝光开展已有宏大的对外担保范围，而对外担保也存在“隐形债权”的质疑。
在2020年末时，蓝光开展及控股子公司的对外担保余额为702.66亿元，占其2019年年末未经审核归母净资产的365.72%。
“暴雷”后蓝光开展也仍在进行对外担保，截止最新的往年3月31日，其披露的对外担保余额为449.33亿元，占2021年年末未经审核归母净资产的33十一.09%。
而“高负债”作为房企的个性，就需求房企有短缺的现金流来应答，有钱则象征着能盘活所有。
从历年年报披露的数据来看，蓝光开展在未暴雷以前的融资形式较为多元。2017年时，蓝光开展的融资本钱还由 9.06%迅速降落到了7.19%，当年年末的融资总额为347.81亿元。
到了2018年的融资本钱有所回升为7.54%，但年末融资总额也回升到了569.57亿元；尔后两年，蓝光开展的年末融资总额均在回升，但融资本钱分别为8.65%、8.2%，这象征着其需求付出更高的代价去融资。
一边是借钱本钱晋升，另外一边是欠的钱也在不停减少。而伴有着地产周期的轮回，房企在2018年后开始迎来“严监管”，2020年8月“三道红线”融资新规也随之出台。行业也逐步进入新的调剂期，地产利润也日渐淡薄，很大水平上开始影响着少数房企的赚钱才能。
虽然蓝光开展在2015年上市时销售额仅为182亿元，其用四年时间就在2019年首破千亿元，于是被冠以“黑马”房企之称。
但拆解当前也可发现，2017年之后，蓝光开展的销售额增速实则也已开始放缓，从93%的高点降至2018年的47%；2019年也进一步降至了18.7%。
疾走的几年：全国化规划与“失守”的大本营
而蓝光开展本人账面上的货泉资金实则在2019年也达到了峰值为297.4亿元，与2015年上市时的55.86亿元比拟，5年的复合增长率也达到了39.72%。
只是，如前述蓝光开展也曾披露的那样，这部份看似短缺的资金，能被公司自在动用的范围又是多少？这样的数据并没有披露。
而债权高台筑起的背面，则是蓝光开展在市场上的进取。wind数据显示，2017年和2018年时，蓝光开展的拿地金额仅为202亿元和288亿元。
到了2019年便升至654亿元，同比增长了十二7%；拿地楼面价4743元/平方米，比拟2018年的2520元/平方米增长了88.21%；新增土储中，华东区域占了45%。
在蓝光开展的历年年报中，也可看到2018时其新增土储1499万平方米，同比增长了155%；之后的2019年和2020年也分别新增了十一21万平方米、962万平方米；截至2020年末，蓝光开展的总土储为2640万平方米，对应总货值约2800亿元。
外界对蓝光开展的印象多为东北房企，不外，在上市前，蓝光开展的全国化策略就已铺开多年。
1990年成立到2008年近18年的时间里，蓝光开展次要深耕成都外乡市场。2008年迈出全国化的第一步，首站选择了重庆这一名于成都周边的城市。
4年后，蓝光开展全国化提速，总体环抱安身成渝、东进南下、优化京津冀长三角等城市群的思绪。
在上市后的第二年即2016年，蓝光开展来自华东、华中区域的销售额同比增长214%至137亿元；对总销售额的奉献比也达到了45%，同比2015年增长了21个百分点。
这一年的年报中，蓝光开展宣告，“公司真正完成了从‘四川蓝光’走向‘中国蓝光’。”
或正因对事迹的更高诉求，蓝光开展持续推动“东进南下”等全国化策略，并在2019年9月设立上海经营总部，以接近经济量级更高的区域市场，成了“双总部”房企中的一员。
行业大势也如斯，2016年-2018年，三四线城市棚改浪潮也带动了中国楼市的一轮增长。许多的中斗室企也凭借这轮红利迅速扩大。
到了2019年时，蓝光开展的销售额来源已产生了明显的变动。此前奉献比位列第一的成都区域被华东区域和华中区域赶超，间接下滑至第三位。
这样的状况间接继续到了2021年，但华东和华中区域的毛利率状况其实不不乱，2019年时还能与成都平分春色，2020年即下滑、降至不迭成都的一半。
而蓝光开展毛利率程度相对于靠前的成都大本营却已“失守”，不只是排名后进，销售额更是延续三年下滑，从189.26亿萎缩至70.48亿元。

（蓝光开展2016年-2021年分区域板块销售额概略，制表：搜狐财经）
成都市场也早已再也不“一家独大”，外来房企纷纭抢滩。仅2020年和2021年的房企销售额排行榜中，均是万科、保利开展及同为东北起家的龙湖领跑。
从2015年的双轮驱动策略；到2017年切入文旅产业，依靠“瓜果侠”IP形象打造蓝光瓜果侠主题乐园，并喊出中国文旅产业“新物种”的标语；再到同年启动“科技蓝光”的策略尝试，切入互联网科技畛域…………开发业务以外，蓝光开展在多元化方面也在进取。
只是，没有民间数据来体现蓝光开展对这种业务投入几何？产出效益又是多少？针对这些业务在近几年的年报中，蓝光开展也未有引见。
如以2021年4月宣告要“引战”来算，仅六年时间，从融资渠道多元化到融资“干涸”，从“加杠杆”的拿地扩大到“缩表出资产”，从全国化规划到大本营“失守”，蓝光开展就站到了悬崖边。
债权化解计划造成雏形
蓝光开展仍在自救，最新的动静是在往年2月10日，其召开债券持有人会议，会上称在专业中介机构配合下，公司已实现资产和负债底数的摸排，造成了危险化解计划雏形。
下一步，蓝光开展的方案是在承袭被迫性准则的条件下放慢对债委会扩容，组建全国性的债委会，以逐渐与不同类型的债务人就危险化解总体方协商沟通，按照债权种别分组征求债务人意见，以进一步细化该计划。
蓝光开展也再次提及公司“不逃废债”，冀望失掉持有人的反对并给予时间，独特推进债权偿付计划的达成。
另外一个明白的信号则是，蓝光开展称公司目前一切的任务重心都在环抱债权危险化解任务发展，“短时间内不会进行被动的资产发售任务。”
针对此前“1元发售分公司货值70亿资产予金科股分”的外界质疑，蓝光开展也再次向持有人解释，称该买卖基于“保交付、降负债”准则进行，经过“承债式收购”在发售资产的同时，也同步升高了公司负债约91.91亿元（包孕运营性负债）。
的确，蓝光开展初期发售迪康药业、蓝光嘉宝办事甚至部份地产名目时，收并购市场的行情还尚可。之后跟着暴雷房企的名单不停拉长、多家千亿房企“倒下”，市场上的“接盘侠”已不敷用了。
房地产危险的基本化解更需求房企继续的“自我造血”，这需求市场销售的回暖，但销售碰壁却又是如今房企致命的痛点。行业上行压力仍在继续，房企范围仍在萎缩。
据克而瑞钻研统计，TOP100房企4月单月销售额环比升高16.2%，同比升高58.6%；前4月总体事迹范围同比升高50.2%，降幅较一季度进一步扩张。
最新的往年一季度，蓝光开展完成总营收70.83亿元，同比增长3.34%；但归母净利由盈转亏2.89亿元，同比增加151%，上年同期为5.16亿元；销售额仅14.06亿元，同比2021年的252.19亿元，增加94.42%。
蓝光开展在内的一众“暴雷”房企，它们留给行业的一个独特经验或是：畏敬市场，疾走的同时不要疏忽了安康的增长逻辑。
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