智氪·新动力 高景气宇下，光伏企业的冰火双重天

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文 | 范亮
编纂 | 丁卯
4月30日，“年报季”接近序幕，A股上市公司或甘愿、或不甘愿地交出了2021年的成就单。
对光伏行业而言，2021是足以载入光伏史册的一年，产业链的互相博弈在2021年开始进入白热化阶段。
总体来看，光伏产业链的中心环节次要由硅料、硅片、电池片、组件组成，主要环节则次要包罗光伏辅材及光伏装备。


图1：光伏产业链梳理 材料来源：36氪整顿
在终真个光伏电站，光伏发电正式完成了寻求十余年的“平价上网”，进而对光伏产业链的本钱提出了更严苛的要求。
而在产业链下游的硅料环节，碳中和下绿电需要的暴跌，使得扩产最慢的硅料价钱大幅下跌，从而对产业链原本的利润调配形成了微小冲击。
在硅片环节，则有上机数控这种硅片新权势对传统硅片厂商发动应战；电池片环节，则掀起了N型电池片对P型电池片代替的尾声。
以上种种的事情交错在一同，可能令过后身处其中的投资者感到莫衷一是。但在年报完毕，咱们却能够开启上帝视角，透过财务数据，一窥各家光伏企业的得失。
本文将对数十家光伏企业的年报事迹进行清点，并将中心财务数据细分至产业链的各个环节，以试图回答下列问题：
1、2021光伏产业链哪些环节挣到了钱？
2、将来光伏产业链的利润将如何调配？合适规划哪些环节？
硅料暴赚、硅片沾光，电池片最惨然
在光伏产业链的次要环节，咱们分别在已上市的光伏企业中，拔取了对硅料-硅片-电池片-组件业务板块有明白财数据披露的标的，并对各家企业不同业务板块的营收、加权毛利率等进行汇总对比，以期明白地体现出光伏产业链各环节的盈利变动。


图2：光伏产业链次要环节拔取的标的 材料来源：36氪整顿
从营收增速来看，光伏产业链各龙头的营收增速则总体跑赢行业增速。按照CPIA数据，2021年寰球新增光伏装机量约170GW，同比增长23%，而硅料/硅片/电池片/组件环节的营收增速分别为171.2%/70.4%/62.8%/40.5%，呈递加形态。


图3：光伏产业链各环节营收增速 材料来源：企业年报、36氪整顿
从毛利率的角度来看，在硅料环节，均匀售价从2020年的7.89万/吨下跌至2021年的19.3万元/吨，受害于价钱的大幅下跌，硅料的毛利率从2020年的30.36%大幅晋升至2021年的64.十二%。
硅片环节则表示出很强的韧性，只管硅料本钱大幅下跌，但近3年的毛利率都继续放弃在24%摆布。硅片环节毛利率不乱的缘故次要有两点：一是硅片处于产业链环节中的相对于强势位置，对上游电池片厂商的议价才能较强，可转移大部份本钱压力。二是硅片的首要产出方中环股分在实现混改、以及推行210硅片后，盈利才能大幅晋升，从而对该环节的毛利率起到了不乱作用。
而电池片和组件环节，则是本轮硅料涨价潮中真实的受益者。其中，电池片环节的毛利率从14.47%骤降至7.46%，而组件环节的毛利率则从17.24%降落至十二.86%。
组件环节的毛利率相对于电池片环节表示更好的缘故是：中心组件企业如隆基股分、晶澳科技、天合光能等均为一体化企业，没有两头商赚差价，因此抗压才能更强。爱旭股分、通威股分等电池片企业因为需求外采硅片，因此利润空间显著遭到挤压。


图4：光伏产业链各环节加权毛利率表示 材料来源：企业年报、36氪整顿
最初，从毛利润（营业支出*毛利率）的变化状况来看，光伏产业链不同环节之间的“命运差距”则更为显著。
2021年，硅料环节的毛利润增长高达472%，而电池片环节的毛利润却降落16.13%。
此外，咱们能够看到，只管硅片环节的毛利率没有产生变动，但毛利增幅却接近70%。实际上，假如从利润的角度来看，硅片其实也是硅料涨价潮的受害者。


图5：光伏产业链各环节毛利润变化状况 材料来源：企业年报、36氪整顿
光伏辅材利润率受损，但装备商仍然坚挺
在光伏产业链的辅材及装备环节，咱们亦采取一样的办法，在已上市的光伏企业中，拔取相干标的，并对这些标的对应环节的利润状况进行剖析。


图6：光伏辅材及装备环节拔取标的 材料来源：36氪整顿
光伏辅材环节，各家企业的毛利率也都泛起不同水平的下滑，但都可完成盈利。总体来看，光伏玻璃与逆变器增收不增利的景象最为重大，而光伏胶膜的利润增速则相对于更为优秀。


图7：光伏产辅材营收及毛利率变化状况 材料来源：企业年报、36氪整顿
光伏装备环节，各家装备商的财务数据十分稳健，表示亮眼。其中，在毛利率方面，各家装备商的加权毛利率从2020年的33.98%晋升至2021年的34.54%，简直没有遭到光伏主环节各类纷争的影响。而在营收方面，8家装备商总体的营业支出总体增长也达到40%。


图8：光伏装备商财务状况梳理 材料来源：企业年报、36氪整顿
总体来看，2021年光伏产业链凑近下游的硅料和硅片环节盈利才能表示均对比优秀，而上游的电池片、组件环节则受制于电站严苛的本钱要求，盈利受损。
光伏辅材方面，因为逆变器、光伏胶膜、光伏玻璃等次要以产业链上游的客户为主，故盈利才能在2021年受也到不同水平的影响。
光伏装备环节的表示则对比“超脱”，财务目标在近几年至关稳健，简直没有遭到光伏产业链各种纷争的影响。


图9：2021年光伏各环节利润表示 材料来源：36氪整顿
将来光伏行业会产生哪些变动？
既然硅料价钱暴跌，是致使2021年光伏产业链利润调配格式产生变动的次要缘故。那末，将来硅料价钱什么时候会降落、降落之后光伏产业链会产生哪些变动，就成为投资者关注的重点。
1、硅料价钱判别:2022年均价仍维持高位，2023年开始上涨。
按照浙商证券数据，2022年寰球硅料无效产能大约为84万吨，同比增长约50%，可撑持约294GW的硅片需要，假如再斟酌到1.2的容配比，2022年84万吨的硅料无效产能能够知足约245GW的光伏装机量。但是，新减产能可能恰好知足寰球的光伏需要，而非达到多余的形态。
对2022年的光伏装机需要，CPIA在二月份给出了一个十分大的预测区间:195-240GW，从目前的状况来看，实际装机量可能会接近预测的下限。
2022年开年以来，俄乌冲突加剧了欧洲动力供给的危机感，各国纷纭加大清洁动力的规划，这也推进2022年寰球光伏景气宇的继续走高。按照中金公司预测，2022年欧洲的光伏装机量无望同比减少60-80%至40-45GW。
短时间来看，因为新增的硅料产能次要在2022年下半年才开始逐步释放，因此目前的硅料仍处于极度紧缺形态，截止5月十一日，硅料已延续16日下跌，均匀约26万/吨。
全年来看，下半年硅料新产能释放后，硅料的紧缺水平会有所减缓，但供需瓜葛仍处于紧张形态，这也就象征着， 2022年硅料均价仍会维持在高位。即便下半年硅料价钱会有所回调，但也很难泛起大幅上涨的状况，硅料企业仍然有一年的蜜月期。
而从2023年开始，跟着新产能爬坡终了，以及硅料新权势的不停涌入，硅料供需紧张的格式将会真正开始反转。
浙商证券预测，2023年起寰球主流硅料企业算计产能最少在132万吨以上，能够撑持超385GW的光伏装机需要。假如再加之硅料新权势宝丰动力的30万吨产能、以及上机数控的5万吨产能，2023年硅料的供需紧缺水平将会大大加重，而拥有本钱劣势的硅料龙头为了维持市场份额，则极可能会被动发动价钱战，届时硅料价钱将会大幅上涨。


图10：各年硅料对应光伏装机量测算 材料来源：浙商证券，36氪测算
2、硅片环节:与硅料共命运，预计2023-2024年开始发起价钱战。
从前文对2021年的复盘咱们能够知道，从毛利润的角度来看，硅片企业本质上是受害于这波硅料涨价潮的。将来硅料价钱一旦上行，迫于同业及上游环节的压力，硅片企业也会不成防止地调低硅片价钱，即便毛利率放弃不变或有所进步，单位GW的毛利润也会有所降落。
此外，在硅料价钱降落后，硅片实际上会成为光伏产业链中最容易产生价钱战的环节。从产能角度来看，目前硅片环节的产能其实曾经重大多余，2022年潜伏产能超600GW。但受硅料紧缺的影响，硅片的实际产能受限，因此各家硅片厂间的矛盾并无发作。将来硅料的掣肘一旦隐没，硅片新旧权势间大略率会产生价钱战，以扩张和维持本身外行业的影响力。
从投资的角度来看，只管往年硅片企业还能够维持不错的盈利才能，然而市场可能会在下半年开始提前反映硅片价钱战的预期，因此往年可能其实不合适规划硅片环节的企业。
3、电池片与组件：2022年盈利压力仍然对比大，2023年窘境反转
作为本轮硅料涨价潮中最大的“受益者”，默默接受了全部产业链环节本钱压力的电池片与组件企业，无疑是最但愿硅料价钱暴涨的。
但是，按照咱们对往年硅料价钱走势的判别，电池片与组件环节的企业仍然需求过一年“苦日子”。待明年硅料价钱上涨，进一步传导至硅片环节后，电池片与组件企业的盈利才能才会开始恶化。
这里需求留意的是，晶澳科技等作为硅片-电池片-组件的一体化企业，其盈利才能的高下次要与硅料本钱相干，而硅片繁多环节价钱的涨跌则对公司的利润率影响不大。因此，斟酌到将来光伏行业可能面临的腥风血雨，目前规划一体化光伏企业将会是更稳健的选择。
隆基股分是一体化企业中对比特殊的存在，其硅片一半内销、一半自用。因此，当将来硅片开启价钱战，组件窘境反转时，其组件与硅片业务的盈利会泛起对冲的状况，这也是隆基在二级市场表示欠安的缘故之一。
总体来看，2022年光伏产业链的形态将会与2021年相似，而当硅料产能在2023年片面释放时，硅料与硅片环节将大略率产生价钱战，同时上游的组件与电池片环节的盈利才能将会开始上升，电站环节新投建名目的IRR也将会有所改良，斟酌到市场通常会关注“预期向好”的企业。因此，目前光伏产业链中的电池片、组件及一体化企业将会更值得关注。


图十一：光伏产业链各环节瞻望 材料来源：36氪整顿