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作者｜宋婉心
编纂｜潘心怡
美国科技股暴涨风暴降临，Netflix（奈飞）神话幻灭了。信赖的建设是长时间的，但触发科技泡沫恶梦重演，有时只需一个崩坏的数据。
Netflix本地时间4月19日公布财报称，往年第一季度公司失去了20万定阅用户——这是20十一年来，Netflix用户初次不增反降，且公司正告第二季度用户数将持续流失200万。
在财报公布后的24小时里，Netflix先是盘后暴涨25%，随后第二个买卖日中，股价再次累计上涨35%，500亿美元市值瞬间被抹去。
之后一个月，Netflix市值继续下坠，截至5月25日，年内股价已跌去70%，来到187美元，4年涨幅归零。
疫情重创寰球经济，为反抗通胀，美联储“史诗级加息缩表”下，和活动性严密挂钩的美国科技股天然成为重灾区，Netflix以外，微软、亚马逊、Meta也在面临着一轮又一轮的信赖危机。
过来很长一段时间里，Netflix给投资者们带来的都是有限但愿，它具有忠厚的“信徒”。
美国股市中，Facebook、Apple、Amazon、Netflix和Google五家挪动互联网公司组成“FAANG”俱乐部，他们在2009到2018年十年间，利润增长6倍，占标普500比例从3%晋升至9%，撑持着美国股市完成长牛。
再没有一个国度像美国这样，将如斯多的财产押注在股市上，但在市场低谷时，繁杂初级的金融机制开始变为一场基于预期的游戏。
Netflix“信徒们”知道增长总会堕入停滞，只是没人违心置信击鼓传花会停在本人手里。当科技股标杆信仰再也不，下一次科技泡沫还会远吗？
01 预期游戏
4月20日早上，张佳欣在旧事中阅读到Netflix新一季财报的各项数据。作为美国科技股资深投资者，她的第一判别是，从运营层面上，除了会员这项数据，营收、利润等目标“都还好”。
但出乎她想象的是，这一天收盘，Netflix却一落千丈，累计暴涨35%，同时牵累流媒体Spotify上涨10%，派拉蒙跌8.6%。“在美国科技股里，一天以内的这类跌幅很少见，尤为是以Netflix的体量。”
只管没有企业能无尽头增长，但关于Netflix这样一家撑持行业信仰的公司而言，它的暴雷，无疑能最大水平催生股民的自我疑心。一切人都在问“怎么了”，在泛滥猜测中，达成的广泛共鸣是，“流失20万用户”是原罪，这打破了市场对Netflix继续增长的预期。
张佳欣复盘得出论断是：“美国互联网股票曾经涨了很长期，可能得多股民原本意想到估值曾经很高了，但没想到过一段时间，更高了。”当这类趋向继续一段时间之后，市场容易发生一种非感性心态，以为“这些公司的估值中枢就应该不停往上走”。
按照张佳欣此前做的作业，“从剖析师到股民，没有人会忽然给出下个月Netflix定阅要降落的预测”。
一名美股投资者告知36氪，市场大环境以外，Netflix过往高股价的撑持，还存在“短时间偏差”，好比相似《鱿鱼游戏》的剧集爆火后，用户和股价会短时间内疾速回升，“但凭借爆款剧做 ‘线性外推’，是市场对这家公司的误判”。
“线性外推”指以时间为横坐标的坐标图中，事物的变动接近一条直线，用来钻研随时间按恒定增长率变动的事物。简略说，就是事物会跟着时间推动，而不乱继续增长。
乐观预期下，所有会被理所固然地进行“线性外推”，所以在不少投资者眼里，Netflix的拐点来得“稀里糊涂”。
“太惋惜了，我已经对这个文明铁心塌地。”一名Netflix投资者遇到这次暴雷后，感触到了某种危机，投资上的，以及精力上的。
危机一样涉及对冲基金大佬。
1月26日，潘兴广场开创人Bill Ackman公布了一则推特，称几天内购买了310万股Netflix股票，成为前20大股东。几天前的21日，Netflix上涨22%，Bill Ackman及更多投资者以为，到了“抄底”的好机会。
但3个月后，他们才发现，那时远没有到最底部。
只4月20日一夜，Bill Ackman在Netflix上损失超过4亿美元。Bill Ackman连忙认输入场，押注仅3个月后，便宣告退出Netflix的投资。他自己和潘兴广场，成为了Netflix投资者中损失最惨痛的一批。
Bill Ackman退出时给出的理由是，因为仓位集中，所以需求被投公司的前景有极强的可预测性，然而Netflix颠簸的运营情况曾经让他没有预测的才能，所以选择清仓。
Netflix暴涨当天，十年美股投资者陈达转发这段舆论说：扩散，一定要扩散，没那末多可预测性。
从2002年上市以来，20年坚决增长的股价，已经让Netflix取得二级市场层面上的“胜利”，作为文明文娱畛域的头部科技公司，“Netflix”同样成为一种学习标签——对于这家公司的种种，都是好的、正向的。
但有形中，Netflix过往长时间的增长态势，以及较好的市场环境，缩小了利好声响，利空声响相应变小，乃至变得缄默。
这显然利于一只股票在二级市场的表示，但从一开始，这家公司的商业逻辑从未变过，质疑Netflix的声响也早就存在——Netflix到底是一家科技公司仍是电视公司？
Benedict Evans是硅谷顶级VC剖析师，他曾于2019年8月颁发了一篇文章，指出过后人们在议论Netflix的问题，都是电视产业的问题，好比产出了多少影视剧？有多少估算？假如主演退出怎么办？Benedict Evans以为这些是洛杉矶或纽约问题，而不是“硅谷问题”。
陈达在2016年，也是Netflix增长顶峰期之时，就在论坛对这支“生长股”提出质疑。
只管Netflix用户数比年攀升，但财报显示，2014年以来，Netflix的营业现金流量始终是负值，且呈现不停扩张的趋向。而公司利润可以终年为正，是因为内容制造本钱的现金流出，其实不体当初利润表的费用中，而是作为“内容资产”，进行每一年摊销。
陈达剖析，现金流量表体现了Netflix每季度花了多少现金在内容上，数据显示，2016年时就已达到全年60亿美元开消，且每两年简直都翻倍增长。
花在内容上的钱，就是花在获得用户上的钱。十年来，Netflix用户数可以不停增长，无他，惟有继续不停地烧钱。
把内容本钱平摊到每一个个用户头上，陈达发现，Netflix单个用户的获得本钱始终在下跌。这合乎互联网公司的扩大铁律：当范围效应没有完成，烧钱换范围的边际效益是递加的。
02 无尽和平
4月20日暴雷之后，Netflix股价跌破300美元。张佳欣发现，此时市场的探讨转向了“抄底”。“美股这类长时间牛市状况，大家会感觉，当初跌上去是个 ‘黄金坑’，反正迟早会涨回去。”
一名此前未建仓的投资者深信，Netflix的商业模式不错，用户增加20万是临时的，估值来看，仍是贵，等候延续暴涨后，PE（市盈率）20摆布时，方案买入建仓。当初，Netflix股价只要187美元，PE来到了17。
但美股最佳的日子曾经过来，市场进入上行期，对公司的扫视将会变得更为严苛。
为应答股东压力，Netflix开始酝酿一系列援救措施。5月十一日，暴雷之后的20天，Netflix告诉员工，公司方案在往年底推出带广告的高价定阅办事，但当天公司股价却再次上涨6.5%。
张佳欣感觉“广告”并无给市场预期带来肯定性，暴涨后转型，市场还需求时间去重建信赖。“更何况广告市场也很差，纷歧定能补救支出。”
Netflix打破多年无广告的原则，很难说是受竞争影响，仍是早有打算。但能够确认的是，Netflix与Disney+、Apple TV、HBO等从新开始了跑马圈地的竞争。
洪嘉骏在兴业证券长时间跟踪海内TMT行业，他感觉后续奈飞在纯定阅视频市场份额将继续遭到迪士尼、HBO等平台冲击，“当初并非一个不乱的形态”。
最新财报中，Disney+付费用户环比增长了790万，超过预期数值76%。截至目前，Disney+具有的用户总量达1.38亿，此消彼长中，紧跟Netflix 2.2亿的用户数。
新入局的几家，将市场供应带到了多余阶段，“价钱战”自愿打响。而新竞争对手对Netflix用户池的侵犯还远未完结，Netflix难再轻言降价。
目前，根据美国地域定价，Netflix规范会员15.49美元/月，已经是已经定价最高的一家，比拟较，Disney+7.99美元/月、Hulu无广告版十二.99美元/月、HBO Max 14.99美元/月。
“中心矛盾没有破，违心付费的人就这么多，在达到份额不乱平衡的阶段以前，没人会等闲降价，广告业务就会是很首要的尝试。”洪嘉骏说。
一个景象是，市场好的时分，人们认可至多的，是Netflix的“定阅模式”，如古人们诟病至多的，也是其“定阅模式”。
“大家情绪变动后，对同一件事的解读就会产生翻天覆地的变动，这是二级市场特性”，张佳欣说。
一名美股投资者则告知36氪，无效的商业模式永久是阶段性的。“国外不卷，单靠定阅就可以赚钱，是由于过后增量还很大，当增量隐没，进入内卷是必定的，也就是国际长视频的形态。
“定阅模式并不是欠好，而是空间无限，不是每集体对广告都那末介意，都有钱去定阅。”洪嘉骏的视角更为庞大，在经济上行期，即便是付费习气良好的海内用户，也开始展示出价钱敏感的一面。
定阅抉择ARPU，用户基数乘以ARPU，就是Netflix的最根本商业模型。尚无广告业务的时分，在华尔街眼中，用户数天然是Netflix最首要的经营参数，但这关于长视频生意，是件极为严酷的事。
“长视频行业有一个很大的特征，大家是不克不及躺在功勋簿上吃老本的。”张佳欣说，“只有想用户留在本人的平台上，晋升获客留存度，就需求去不停吸引和安慰大众留意力。”
这是场无尽和平，需求不停投入本钱，没有流水线出产可言。互联网经济的范围效益，其实不会在流媒体赛道上浮现。
跟着行业“灯塔”跌倒，更多反思长视频生意实质的声响开始泛起。
有投资者表现，“不看好这些做内容的流媒体行业当做变现渠道，这类行业只能当成引流工具，拉长期周期，它们的估值会看向电视台。”
而36氪拜候的多位剖析师均以为，如今Netflix的窘境，Disney+们之后也会遇到，“就看谁能咬牙坚持上来了，只是几率差异，资金实力来讲，Netflix坚持住的几率比Disney+小些”。
5月16日，暴涨后25天，Netflix五年来初次更新了它的企业文明手册，在“艺术表白”部份，公司正告员工“可能会从事与他们价值观相悖的内容”“做好你厌恶的内容，否则就走人”。
市场恐慌情绪影响下，Neflix外部也开始摇曳。失去了信仰，Netflix还会持续失去灵魂吗？
（应受访者要求，张佳欣为化名）
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