新动力汽车铝热传输资料行业专题讲演：细水长流

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（讲演出品方：长江证券）
铝热传输资料：汽车散热为驱，精密化办理模范
新动力车景气发作之下，全产业链需要亦趁势大幅改良，不外，即使面对这轮继续性高 亢的需要周期，咱们亦注重格式赛道的稀缺性。因此，在泛滥 1+X 转型或趁势切入新能 源的赛道中，咱们将以主业运营优质+新动力赛道高壁垒这两个次要因子，独特遴选未 来胜利几率较大且长时间肯定性更强的畛域。 铝热传输资料普遍运用于汽车及工程机械冷却零碎、电站冷却安装、微通道家用商用空 调等畛域。此资料特征在于：（1）上游畛域定制化+客户粘性强，精密化办理和技术标 准严苛，构筑行业格式较强的竞争壁垒；（2）另外，新动力车电池自身及电池、电控系 统等换热需要高增，带动单车用铝热传输资料从传统乘用车约 10 千克，疾速晋升至约 20-25 千克，由此关上需要宽广生长空间。
产业链：汽车热传输主导，复合料高附加值
从铝板带箔加工行业来看，铝箔消费的次要畛域为热传输产业（包罗家用空调、地方空 和谐汽车空调）、包装行业、电力电子行业，其中热替换器占铝箔消费需要比重约 41%。 铝板带次要消费畛域包罗修建、包装容器、交通运输以及铝箔毛料等。



铝热传输资料按制作工艺分为铝热传输复合资料和非复合资料。按照产品厚度、上游产 品合用工艺可进一步分为翅片料、管料、板料： （1） 翅片料次要用于铝制散热器翅片制作工艺的铝热传输资料，个别厚度为 0.03- 0.3妹妹； （2） 管料次要用于铝制散热器制管工艺（譬如高频焊制管工艺，折叠控制管工艺）， 其厚度个别为 0.2-0.5妹妹； （3） 板料运用于铝制散热器冲压成型工艺，其个别厚度为大于 0.4妹妹。
铝热传输复合资料是以铝锰 3 系合金为根底中心资料，即芯材，利用轧制复合工艺使芯 材和其余一种或一种以上物理、化学机能不同的牌号的铝合金在接触面上造成冶金结合 的新型铝合金资料。与繁多金属比拟较，不同金属的结合能够使其物理、化学机能更优 越，热收缩性、导热性、强度、耐侵蚀性、导电性可失掉很大进步。它个别由芯材和复合层构成：芯材由铝锰 3 系铝合金构成，起强度撑持和散热作用；复合层由铝硅 4 系合 金或其余牌号的铝合金构成，起到钎焊或改良总体资料机能的作用。 铝热传输非复合资料次要是由单种铝合金经过轧制工艺制造的铝合金资料。该资料个别 和铝热传输复合资料配套使用，用于制作各种钎焊式热替换器和汽车零部件。



特征：上游非标多元扩散，精密化办理为轴
铝热传输资料特征在于：小批量、多批次、多规格、继续供货，不同行业和不同客户的 需要多元差别化，行业合金种类有 400 余类，可定制客户所需的产品规格达一万余种， 犹如精密化工或者特钢模式，对企业运营周转办理的要求极为苛刻。另外，假使产能利 用率或周转率无奈满负荷出产，则摊销的单吨折旧和费用本钱更加高企，由此明显压抑 盈利弹性空间。因此，严苛精密化办理和高周转才能，成为铝热传输企业的症结竞争力。
供需：新动力景气加持，扩大迟缓格式不乱
瞻望来看，汽车铝热传输资料需要无望跟随新动力放量而企稳，叠加寰球竞争格式相对于 不乱，龙头强者恒强格式未然造成，加工费中枢无望逐渐上移。详细来看，（1）基于新 动力车单车用铝热传输资料是传统乘用车的两倍多（22.5Kg/10Kg），测算将来寰球汽车 用铝热传输资料需要无望放弃约 4%增长程度；（2）与此同时，产品极为多元扩散致使 精密化办理规范严苛，使得寰球竞争格式相对于集中，测算 CR3 达 60%，另外，扩大周 期长达 3 年叠加寰球能耗管控趋严一定水平掣肘存量扩大节拍，行业供应较为刚性，由 此无望撑持铝热传输资料的加工费中枢抬升。
需要：新动力单车用量翻倍，夯实需要稳增
铝热传输资料一大运用畛域为交通运输行业，以华峰铝业为例，其上游需要构造中，2019 年交通运输占比高达 87%。从功效来看，铝热传输复合资料制作热替换器可以使汽车热交 换零碎减重约 40%，且大幅进步热替换效力。新动力汽车自身的热替换零碎对铝热传输资料的用量比拟较于传统油车，简直减少了一倍，再算上新动力电池、电控零碎散热等 需要，铝热资料需要用量将显著晋升。
另外，中国的汽车零部件售后市场曾经成为世界性的工厂，承接了绝大部份的寰球汽车 零部件培修业务；跟着人们物资糊口程度的进步，汽车的温馨性也有着降级换代的需要， 分区温控、电控零碎失掉愈来愈多的运用，与此相应的热替换零碎需要将越发减少，由 此推进传统汽车畛域的热替换零碎需要晋升。 测算来看，在新动力高景气加持和存量培修市场独特助力下，激进预计，十四五期间全 球汽车铝热传输资料需要复合增速达约 4%。值得阐明的是，储能、5G、轨道交通、民 用空调微通道畛域等其余热替换畛域，亦储藏较大后劲空间，无望增厚铝热传输资料需 求弹性空间。



测算阐明和假定： 1、 按照银邦股分公司布告，传统乘用车和新动力汽车的单车用铝热传输资料分别约 10 Kg 和 20-25Kg，后者取均值 22.5 Kg； 2、 按照银邦股分公司布告，汽车热替换零碎中的水箱和冷凝器属于汽车易损件，个别 水箱寿命为 5 年，冷凝器位于汽车前端，容易遭到冲击而毁坏，水箱散热器和冷凝 器的铝合金复合资料用量分别为 2.77Kg 和 2.5Kg，假定冷凝器每 5 年改换一半， 因此，培修市场单车用量为 4.02Kg。
在空互换热器畛域，目前铜管铝翅片仍为主流资料，不外基于铜价中枢高位且继续明显 高于铝价，全铝微通道换热器或逐渐减速代替。按照周子成《全铝微通道换热器在空调 中的运用》，全铝微通道换热器比拟之下，（1）效力高；（2）制冷剂充灌量少；（3）换 热器只要一种金属，容易回收利用；（4）侵蚀较慢。假使将来其结霜和除霜问题无效解 决，则其代替步调无望显著减速。 按照孙静《“铝代铜”能否让微通道换热器迎来开展良机?》，据产业在线统计，2020 年 寰球微通道换热器的潜伏市场容量为 522 亿元，而 2020 年寰球微通道换热器市场销售 范围仅 33.48 亿元，其中中国销售范围仅 5.1 亿元，将来生长空间较大。



供应：格式出清，扩产周期迟缓
在前几年制作业需要中枢下移之下，汽车、家电等铝加工上游景气有所调剂，与此同时， 环保监管、贸易磨擦和海外外疫情等扰动要素，独特减速铝加工企业产能出清节拍，部 分后期疾速扩大然而本钱管控较弱的企业，高本钱费用致使其抗危险才能较弱，部份因 现金流断裂而逐渐出清。 因此，近些年铝板带箔产量增速维持 2%-3%程度，从构造来看，大型铝板带箔加工企业 动工率比拟中小型企业显著扩张，头部企业范围和本钱劣势越发突显，构筑强者恒强效 应，亦印证铝板带箔加工环节竞争格式总体优化，由此撑持公司在全产业链位置抬升。



与全部铝板带箔加工行业相似，铝热传输资料格式亦充沛出清，放眼至寰球，测算格朗 吉斯、华峰铝业和银邦股分三大龙头 2021 年算计市占率高达约 60%，且龙头集中度逐 步晋升，CR3 同比晋升 十二pct，充沛印证寰球铝热传输资料竞争格式优化，造成强者恒 强格式。
瞻望来看，重资产属性和环保能评管控之下，高本钱和低周转的中小型企业无望逐渐退 出，将来产能扩大增量以龙头为主。不外，即使是龙头企业扩大，投产周期亦长达 3 年 时间，致使将来 2-3 年行业供应相对于刚性。究其缘故，基于工序流程相对于繁杂，热轧和 冷轧装备投资较大且推销装置周期较长，铝热传输资料的产能吨投资额根本处于铝板带 箔加工行业高位，装备置办和装置费占总产能投资比重高达 58.92%，其中热轧和冷轧 装备投资额占比高达 66%。（讲演来源：将来智库）



专精特新大时期，产业链存在哪些投资时机？
经得起涅槃之痛，就配得上新生之美。阅历了长年洗牌的制作业细分龙头，纷纭以隐形 冠军的身份脱颖而出，在迈向专精特新的路途上，广泛开始具备两个维度的重估：1、从 周期走向生长：有别于以往跟随微观颠簸的强周期性，以后隐形冠军的阿尔法多以本身 的降本增效与行业内份额的扩大为主，完成逾越周期的稳健式生长；2、从“专精”走向 “特新”：通过专业走到精密的公司外行业位置稳固的根底上，将逐渐天然向特色与新 颖过渡。
铝热传输资料产业模式犹如精密化工或者特钢模式，对企业运营周转办理的要求极为苛 刻，叠加长认证周期和高技术壁垒独特构筑铝热传输资料优质的竞争格式。国际从事铝热传输资料厂家次要为华峰铝业和银邦股分，2021 年寰球销量占比分别约 21%和 13%。 从过来往看，华峰铝业的盈利才能、周转率、客户构造总体更加靓丽，不外在新动力高 景气继续叠加龙头集中度晋升的态势下，银邦股分迈入新动力和高端油车市场，假使经 营功效顺爽利地，则亦无望夺取行业景气红利。
从杜邦剖析来看，华峰铝业的过往财务表示脱颖而出，2015 年-2021 年 ROE 均值达 14.87%：（1）凭借高端产品附加值丰厚，公司同期净利率均值达 6.十二%；（2）基于优 质高效的经营周转，公司同期总资产周转率均值达 1.0；（3）另外，公司负债率逐渐降 至 2021 年 46.08%，杠杆系数相对于较低。



吨目标方面，华峰铝业以较强的本钱管控及优秀的精密化办理程度稍逊一筹，历史吨收 入、吨毛利和吨净利相对于较高，2021 年华峰铝业和银邦股分吨净利分别约 1879 元/吨 和 269 元/吨，格朗吉斯约 916 元/吨。
华峰铝业：优质精密化龙头，阿尔法运营稳健
华峰铝业是铝热传输资料优质龙头，具备较强品牌劣势和客户粘性。公司现有 34-35 万 吨总产能，大部份为热传输资料，其他为新动力汽车能源电池用铝板带箔资料，包罗水 冷板铝材、矩形/方形电池壳料、条形电池用铝带材、电池箔、软包电池铝塑膜用铝箔等。 受害于行业格式出清叠加新动力景气，公司 2021 年完成营业支出 64.49 亿元，同比增 长 58.56%，完成归母净利润 5 亿元，同比增长 100.49%，盈利创历史新高。铝热传输 资料为公司次要支出和利润来源，2021 年，铝热传输资料营收和毛利分别为 57.20 亿 元和 10.17 亿元，占比分别达 88.69%和 92.56%。 公司具备三大中心竞争力：高端化+精密化+低本钱扩大，将来无望外行业紧均衡格式中 彰显强阿尔法，撑持运营稳健开展。



高端化主导，附加值相对于丰厚
汽车产业链认证周期长+上上游联结设计，客户粘性较高：汽车零部件原资料供给商需 进行资历认证，个别审按时间长达半年以上，国外市场乃至需求两到三年。另外，部份 特色产品是与上游客户独特钻研开发，因此，认证周期长+上上游独特研发，致使上游 客户粘性较高。
公司经过多年技术投入研发，对铝合金新资料、新工艺、新运用进行技术贮备，并凭借 不乱、优质的产质量量获取了寰球上百家汽车零部件供给商的认可，较其余新进者存在 较大竞争劣势。华峰铝业至关比例的客户是为奔跑、宝马、奥迪、特斯拉等高端车型配 套的世界出名汽配供给商，包罗日本电装株式会社（DENSO）、德国 MAHLE Group（马 勒团体）、韩国 Hanon Systems Corp.（翰昂团体）等寰球出名汽配团体，以及三花、银 轮和纳百川等新动力畛域热替换主流厂商。在新动力汽车能源电池用铝板带箔畛域，公 司客户包罗当先的锂电池精细构造件和汽车构造件研发制作商科达利，及国际出名的动 力类铝塑膜供给商新纶新材等新动力电池行业出名企业。
因此，客户高粘性叠加高端客户附加值丰厚，构筑公司强者恒强的龙头优质位置。如 2019 年 MAHLE、Hanon、银轮和三花的复合料销售单价分别为 2.31 万元/吨、2.21 万 元/吨、2.01 万元/吨和 2.05 万元/吨，便可印证。



高周转强经营，范围协同彰显
铝热传输产品属非标品，产品规格详目上万种，办理难度大，品质要求高，不同行业和 不同客户的需要多元差别化，华峰铝业通过长时间理论积淀积攒了多项不同规格牌号产品 的成熟出产工艺技术和规范参数，合金种类有 400 余类，产品至多能够达到 7 层复合， 可定制客户所需的产品规格达一万余种。
通过后期沉淀，公司已搭建起以贯通出产流程的 SAP、MES 零碎为框架、以全程品质 跟踪管控的 OPT 零碎为合作、以多个不同本能机能定制模块为辅佐的软件体系和信息平台， 无效集成数据、自动检错防错、增加反复休息。2021 年，公司鼎力实行“信息化、自动 化、智能化”建立，专一于实行精益化出产，经过多项车间、现场翻新改出项目，如生 产车间的全条码办理名目、物料流转拍照一键打印名目、MES 在线确认钎焊层名目、车 间自动送料送样名目等，增进出产现场自动化水平进步、装备提速、升高人工、增加浪 费，晋升办理效力和效益。 因此，公司基于优质高周转强经营才能，近些年完成产能利用率超 100%，无效升高吨折 旧费用摊销本钱，夯实盈利程度。



低本钱扩大，夯实生长空间
凭借高端化产品主导叠加优质精密化办理才能，公司盈利程度表示靓丽，且经过低本钱 扩大产能，进一步关上生长空间。 公司于上海设立年产14-15万吨范围出产基地，于重庆设立年产20万吨范围出产基地， 以沪渝两地协力，完成公司 34-35 万吨/年的产能。另外，公司拟筹建年产 15 万吨新能 源汽车用高端铝板带箔名目，包罗水冷板铝材、矩形/方形电池壳料、条形电池用铝带材、 电池箔、软包电池铝塑膜用铝箔、复合钎焊铝板带等。其中水冷板铝材用于锂离子能源 电池散热，矩形/方形电池壳料、条形电池用铝带材、电池箔、软包电池铝塑膜用铝箔均 为锂离子能源电池组成部份，复合钎焊铝板带用于新动力汽车热替换器。
公司低本钱扩大劣势次要体当初： （1）成品率晋升，一期名目“年产 20 万吨铝板带箔名目”选用整套装备大卷设计，有 效升高出产过程当中切边废物和头尾损失所占比例，进步产品成品率； （2）范围效应，预计重庆两名目彻底达产后，公司铝板带箔产能将达到 49-50 万吨， 凭借范围劣势，公司可无效升高产品的单位制作本钱，进步总体利润程度； （3）协同效应：上海基地重点辐射东部及海内市场，以国内高端配套客户、高技术附加 值产品、试验性新产品为引领；重庆基地拥有后发装备劣势，新工厂、新装备、范围大、 产能大、本钱优，重点辐射中国中西部市场，以全系列、全掩盖产品，范围化出产，发 挥产能劣势和本钱劣势，两基地各自发扬差别劣势，协同效应浮现。好比，重庆工业天 然气市场价钱处于全国较低程度，2021 年重庆工业自然气市场价钱为 2.33 元/立方米。 因此，公司充沛利用地区劣势，规划两期重庆名目，升高燃料本钱。自 2017 年以来， 公司单位燃料本钱和制作费用稳步降落，本钱劣势初显功效。（讲演来源：将来智库）



银邦股分：进军新动力，盈利弹性可待
银邦股分成立于 1988 年，公司建有年产 20 万吨的铝合金复合资料和多金属复合资料 出产基地，成立至今一直以做强铝热传输资料为主业，其实不断在新资料畛域进行研发升 级。公司铝基产品 73%运用于汽车行业，相干产品在新动力汽车畛域的营业支出占公司 全年支出的 16.72%。2021 年公司完成营业支出 31.95 亿元，同比增长 34.79%，完成 归母净利润 0.41 亿元，同比增长 139.49%。
通过近几年的致力，公司已成为法国Valeo thermal systems（法雷奥团体）、日本 DENSO 电装株式会社（电装团体）、德国 MAHLE Group（马勒团体）、美国 Modine Manufacturing Company（摩丁团体）、韩国 ONEGENE、韩国 Hanon Systems Corp.（翰昂团体）等 世界出名汽车零碎零部件企业的供给商。公司自主研发了新动力汽车冷却能源电池热管 理铝热传输资料等产品，已向比亚迪、长城汽车、公众、上汽团体、吉利、宁德时期等 出名企业间接或直接批量供货。
按照地下布告，公司往年与韩国 ONEGENE、法雷奥团体和宁德时期分别签署了销售合 同或者协作备忘录，其中 ONEGENE 合同金额占公司 2020 年营业支出达 10.55%，法 雷奥的合同金额占公司 2021 年营业支出达 62.6%，另外，在 2022 年 1 月 1 日至 2026 年 十二 月 31 日期间，公司许诺向宁德时期间接供给或直接供给电池水冷板资料（运用于 新动力汽车、储能等），最低供货量算计为 36.18 万吨。 因此，跟着新动力和高端油车市场需要稳步落地，公司亦无望夺取行业首要份额，与此 同时，假使公司趁势晋升存量产能利用率，则吨本钱费用无望边际升高，进一步抬升盈 利空间。



（本文仅供参考，不代表咱们的任何投资倡议。如需使用相干信息，请参阅讲演原文。）
精选讲演来源：【将来智库】。