华人澳洲中文论坛

热图推荐

    一年没了780亿,TCL逃不外周期劫

    [复制链接]

    2022-6-2 09:27:43 39 0



    本文来自微信大众号:市值榜(ID:shizhibang2021),作者:陈清,编纂:贾乐乐,头图来自:视觉中国
    鹰是世界上寿命最长的鸟类。实践上,它会有70年的寿命。但跟着喙的增长、爪子老化、羽毛增厚等要素,鹰每隔一段时间就要拔除废旧的器官,不然就会因无奈进食、无奈行为而死去。
    2006年,由这个故事,TCL董事长李东生写下《鹰之新生》,借此为本人和团队打气。
    那时分,TCL正在阅历一场被商学院写进教材的背面并购案例。
    在寰球化扩大的第二站欧洲,TCL遭受了滑铁卢。TCL收购来的汤姆逊电子无限公司欧洲版块的业务2005年亏损6亿元,2006年持续亏损26亿元,差点让TCL丢掉上市公司的席位。
    通过束手无策变革之后,TCL新生。
    十年当前,TCL又堕入了家电行业的“千亿魔咒”。通过一番腾笼换鸟,当初的TCL已再也不是咱们所熟知的卖TCL王牌电视的公司了。
    面目一新后的TCL,变身TCL科技(下简称TCL),在2020~2021迎来事迹和股价齐飞,好景不长,TCL又堕入了股价上涨的漫漫征途,从戴维斯双击变为双杀。
    从2021年3月的最高点到发稿,TCL科技的股价上涨幅度超过55%,市值缩水超过780亿元。
    不只如斯,2022年第一季度,在支出增长26%的状况下,TCL的归母净利润同比下滑43.9%,扣非净利润同比缩水超过70%。
    TCL为什么大起大落?行业的周期机能被熨平吗?本文将回答这些问题。
    一、失误与转型
    回答TCL大起大落的问题,需求回顾一段历史。
    李东生主导TCL并购汤姆逊时,后者是世界500强,具有寰球至多的彩电专利技术。
    然而汤姆逊迅速败落了,缘故在于行业的破坏性翻新——彩电从显像管(CRT)转向液晶显示面板(LCD)。而汤姆逊的专利简直集中在显像管上。
    接上去的家电下乡,让国际的电视品牌松了一口吻。同时,液晶电视将成为主流的趋向曾经是明牌。
    而此时显示面板的话语权掌握在韩国、日本手里。占本钱约7成的显示面板,假如不掌握在本人手里,将永久被下游拿捏。
    金融危机后的四万亿方案给了得多行业时机,当初的面板龙头京西方恰是此时开始进入慢车道。TCL团体与深圳市政府合资成立了华星光电,出产显示面板。
    显示面板,也就是电子显示屏,除了液晶电视以外,电脑、平板、手机、智能手环等产品的屏幕都属于显示面板。
    TCL走上显示面板之路,很大水平上源自李东生当年的误判。
    另外一个首要的节点在于,在海尔、美的、格力身上都泛起过的“千亿魔咒”。
    2014年,TCL跻身“千亿营收俱乐部”,随后的2015~2018年,公司营收停滞不前,增幅再也没超过5%,利润还泛起了下滑。


    魔咒面前,是这家32岁的公司,通过多元化开展后,产业构造曾经至关冗余和繁杂。仅2014年财报披露的业务群就有十一个。
    2018年底,TCL公布数十条布告拟将公司旗下间接或直接控股的9家公司包罗TCL电子、TCL通信、TCL家电等几家首要的控股子公司,业务波及彩电、空调等家电、手机以及音视频产品,至关于公司最初只留了一个显示屏的业务。
    被剥离的业务占总支出的三分之二摆布,对价只要47.6亿元,加之接盘方是李东生管制的公司,彩电大王剥离彩电的这波大举措,在过后诱发了不少探讨。
    比较TCL电子、TCL通信、华星光电等三个次要子公司的财务目标,TCL剥离其余业务似乎也有些情理。
    TCL电子虽然是营收占比至多的,但公司发明的净利润远不如华星光电。
    2014年~2018年,TCL电子的净利率广泛在2%下列,2015年乃至只要0.05%,而华星光电的净利率至少时也有8%,高时能达到15.9%。
    2020年~2021年,就是华星光电“运气”好的时分。
    二、周期劫
    面板是公认强周期行业,其周期性次要由产能和需要周期叠加经济周期酿成的。
    产能方面,面板出产线是重资产、投入时间长的生意。
    以国际面板厂为例,华星光电十一代线投资500亿元,京西方400亿元投资合肥10.5代线、300亿投资福州8.5代线。从设计到投产,时间个别在两年摆布。
    因为面板行业高投入、长周期的特征,供应真个反映往往滞后于需要端,致使需要回升后期面板市场供应缺乏,价钱下跌,需要褪去,厂商却无奈及时抽身的景象。
    需要端次要受经济周期的影响。这也很容易了解,支出缩水的时分,电子产品换新周期就变长了。
    疫情以来,居家办公、居家网课诱发需要回升。供应端,LCD的龙头三星、LG退出,转向OLED(无机发光二极管),释放出的市场,京西方和华星光电都吃到了红利。
    面板是高技术、资金壁垒的行业,按理说龙头容易构筑护城河,三星、LG为何会退出LCD?
    在面板行业存在着一个法则,是京西方原董事长王东升的实践,也叫王式定理,即“每36个月,规范显示产品,价钱降落约50%,若要生存上来,产品机能和无效技术保有量必需晋升一倍以上”。
    艰深来讲就是,产品价钱降得很快,但资本投入也必需继续,机能和技术必需有冲破。王氏定理为起初者居上提供了可能性。
    固然,在高技术、资金壁垒的产业里,要追逐或者弯道超车,落后入者往往需求以高价竞争能力拿到市场份额,这需求落后入者高额且继续地投入。
    和芯片、新动力同样,面板行业的开展过程当中失掉了国度政策和资金方面的鼎力反对。国际的企业经过技术冲破和范围效应,升高了本钱,也把价钱拉到了低位,叠加行业自身的周期性,波谷有利可图,国外本来的强势企业退出这一市场,转寻利润率更高的行业。
    面板行业的开展也是国际得多行业开展过程当中的缩影。
    回到TCL。2019年第四季度,面板价钱回暖,2020年开始腾飞,到2021年下半年价钱泛起拐点。


    股价则先于面板价钱回暖开始回升,行情终结也早于面板价钱拐点。假如从2020年开始算起,TCL的股价就是从4元腾飞,下跌超过130%,而后又落到了当初的4元。
    2021年,TCL大尺寸面板出货量同比增长38%,支出同比增长95%,奉献了十二3亿净利润,带飞公司总体净利润创历史新高。
    从年内来看,跟着面板行情拐点泛起,TCL科技的营收增速也随之降落,三季度营收环比涨幅已由上期31%跌至10.6%,四季度环比降落8.6%。
    面板价钱降落,让TCL仓库里的存货产生了减值。2021年,公司资产减值损失高达29.十一亿元,同比增长4.7倍,其中有66%是来自存货贬价损失。
    分季度看,2021四个季度的资产减值损失分别为3亿元、5亿元、7.6亿元、13.6亿元,能够看出三、四季度减值损失扩张,刚好对应面板周期上行。
    2022年一季度,TCL支出环比降落4.8%,同比增长25.8%,归母净利润下滑43.9%。
    TCL也好,京西方也好,事迹颠簸大,且在追逐阶段往往还没播种上一轮资本开支的果实,又必需新一轮借债以跟下行业改造,进行高额的资本色收入。
    只管他们推进了国度的产业开展,但现行的估值体系是从股东利益最大化登程,无论是从利润仍是现金流的角度,面板行业都算不上好的商业模式。
    现金流的开支无可防止,因而盈利才能的不乱性,也是公司治理的一个目标。
    三、近忧远虑
    盈利的不乱性在于两点,一是面板行业能否变为弱周期行业,二是经过其余业务让平滑总体事迹颠簸。
    先看周期性。
    华西证券研报显示,从TV市场上看,60~70英寸是将来最大的主流尺寸,超大尺寸的市场范围很小,10代线的切割规模包罗了该畛域,也就是用于TV的LCD技术世代降级达到极限,新进入者再也不拥有后发劣势。
    也就是京西方和华星光电作为面板双雄的竞争格式将愈来愈明晰,跟着市场份额向头部集中,来自产能侧的周期性将会削弱。
    从需要侧看,消费电子产品需要弹性大,目前在全世界规模内,和平、疫情、地缘政治、贸易维护主义等非战争要素占多数,中短时间的需要侧受微观经济影响较大。
    另外,破坏性翻新的要挟依然存在。
    从生命周期来看,CRT已被掩埋在历史中,LCD技术步入成熟期,OLED风头正盛。广泛以为,大屏畛域还是LCD为王,OLED则次要在中小屏畛域运用。
    OLED大屏化最大的困难实际上是本钱,正如过后有声响以为液晶显示屏本钱太高,无奈代替CRT技术同样,将来OLED会不会攻入LCD的根本盘,是强周期会不会继续上来的症结要素。
    再来看以其余业务减小公司事迹颠簸。
    TCL在2020年收购的中环股分,在2021年和2022年一季度,净利润同比分别增长200.6%和96.2%,尤为是往年一季度,占到TCL净利润的60%以上。
    但这样的增长是不是不乱?产能多余是摆在TCL背后更大的困难。
    中环的主业环抱硅资料展开,处于半导体产业链中游,是寰球单晶硅双龙头之一,也是寰球最大的太阳能硅片制作商之一。
    这一样是一个拥有周期性的行业。通过2018、2019的高速开展后,单晶硅的市场需要显著放缓,市场供应却逐步走高。
    据中国动力报报导,2021年光伏市场需要是160-170GW摆布,而供应达到200GW。目前光伏行业仍处于回升阶段,跟着入场者愈来愈多,产能大略率将继续下跌,加剧竞争。
    比拟于策略标的目的,TCL更加辣手的是资金问题。
    面板、光伏、半导体,不论哪一个,都是资产极重的行业。
    从2019年到2022年第一季度,TCL只要2021年这一个年度,完成了正向的自在现金流(运营流动现金流净额-资本色开支),京西方也是从20十二年开始初次完成自在现金流为正。


    也就是说,在这些重资产行业中,依托本身运营发生的现金流无奈知足出产、扩大的需要。
    微小的资金缺口,只能依托融资解决。融资分为债务性融资和股权性融资。
    股权性融资,个别是定增,要看机会。去年,京西方进行了一波增发融资,TCL也出了定增预案,到当初尚未能实行。以去年的价钱进行融资,比当初划算很多。
    另外,两次定增之间的时间距离,已经的要求是不得短于18个月,目前时间被缩短了,股权融资的时间本钱降了上去。但将来政策存在变卦的可能性,且过程不禁本人掌控,资金的使用却是方案性的,公司容易堕入主动。
    债务性融资则会减少企业的财务担负。2021年,TCL的利息费用高达41亿元,往年第一季度,又付出了10亿元的利息,重大吞噬净利润,让本就不被看好的商业模式雪上加霜。还有一部份利息由于资本化处置,根本不影响当期的净利润,然而会造成现金的流出。


    为了融资,TCL将超过一半的固定资产进行典质,2021年,尚未到期的158亿元应收票据被背书或者贴现,这也是一种利息本钱。
    这样的资金压力,TCL将长时间背负。
    参考文献:
    [1]《面板龙头的戴维斯双击系列深度剖析讲演》,西南证券;
    [2]《三大角度剖析 LCD 面板能否变为弱周期行业?》国海证券;
    [3]《TCL科技深度讲演》,华西证券;
    [4]《64岁李东生的“鲑鱼方案”:推翻或者被推翻》,华夏时报
    [5]《万物生生:TCL敢为40年》,秦朔、戚德志
    本内容为作者独立观念,不代表虎嗅立场。未经允许不得转载,受权事宜请分割 [email protected]

    发表回复

    您需要登录后才可以回帖 登录 | 立即注册

    返回列表 本版积分规则

    :
    注册会员
    :
    论坛短信
    :
    未填写
    :
    未填写
    :
    未填写

    主题26

    帖子33

    积分150

    图文推荐