大股东百亿减持，药明康德价值逻辑生变

第二性

图片来源@视觉中国
文｜砺石财经，作者｜李平一面出利好动静，一面又鼎力减持，CXO赛道龙头企业药明康德再次卷入风口浪尖。
6月5日晚间，药明康德公布布告称，截至布告日，公司在上海地域的出产运营流动已根本恢复正常。公司预计2022年第二季度支出仍将完成此前布告的63%-65%的增长，公司持续对2022年全年完成支出增长65%-70%的指标充溢决心。
动静发布第二天，药明康德股价大涨9.25%，总市值重回3000亿元上方。而在布告之后的五个买卖日内，药明康德股价周涨幅达到14.1%，总市值增长370亿元。
往年以来，药明康德关于公司事迹预报分外注重，且对公司事迹的高速增长充溢决心。
早在3月9日，药明康德就在《2022年1至2月次要运营数据布告》中披露，“公司预计2022年第一季度支出同比增长将达到65%-68%。瞻望全年，公司支出同比增长无望达到65%-70%”。
4月26日公布的一季报显示，药明康德一季度完成营业支出84.74亿元，同比增长71.18%，事迹增速超越了此前的事迹预报下限。与此同时，药明康德表现，基于公司在手定单状况，假如上海疫情在4月底失掉无效管制， 公司预计2022年第二季度仍将完成63%-65%的高速增长，公司也对2022全年完成支出增长65%-70%的指标充溢决心。
药明康德总部位于上海内高桥自贸区，上海地域3月末由于新冠疫情而封城。因此，药明康德特地强调了公司第二季度运营事迹瞻望以公司目前在手定单状况为根底预测，并以寰球新冠病毒疫情不乱或改良（特别是上海疫情在4月底失掉无效管制）为条件。
但较为蹊跷的是，上海片面恢复正常出产糊口秩序是从6月1日起，与药明康德在一季报中提出的4月底发生较大差别。那末，药明康德为什么仍在6月5日布告二季度支出将完成63%-65%的增速，并持续对2022年全年完成支出增长65%-70%的指标充溢决心？
谜底似乎与实控人的减持方案无关。
6月10日晚，药明康德公布布告称，公司实际管制人管制的股东及与实际管制人签订统一行为协定的股东方案按照市场状况，自7月4往后的不超过90日期间内算计减持不超公司总股本3%的A股股分。以药明康德6月10日开盘市值计，上述减持市值最高将达91.2亿元。
自去年7月中旬以来，药明康德股价便继续调剂，从171元的高位跌到往年2月中旬最低81.3元，期间最大跌幅超过50%。这其中，股东的大比例减持就是一个首要缘故。
5月13日晚，药明康德公布布告称，股东上海瀛翊因涉嫌守法违规减持公司股票28.94亿，被证监会处以2亿元的罚款。


材料显示，上海瀛翊属于药明康德IPO首发原始股东，共持有药明康德2053.83万股，占药明康德总股本的0.8381%。按照上市日起三十六个月内不减持许诺，2021年5月10日上海瀛翊所持药明康德股票禁售期满解禁。
5月10日，也就是刚过解禁期，上海瀛翊的履行事务合伙人江苏瑞联投资基金办理无限公司履行董事、总经理陈志杰向任务人员下达了减持药明康德的指令。终究，2021年5月14日至6月7日之间，上海瀛翊经过上海证券买卖所集中竞价买卖零碎累计减持药明康德算计1724.97万股，减持价钱为143.49-176.88元/股，减持总金额达28.94亿元。
按照《行政处分告诉书》，上海瀛翊此次减持初次地下发行前股分，未能按其后期作出的许诺提前15个买卖日向证券买卖所讲演存案减持方案及布告，未能事后披露减持方案，直至2021年6月十二日才就相干股分交易状况执行信息披露义务，违规减持股分金额微小、情节重大。
值得留意的是，减持以前，上海瀛翊曾与药明康德实际管制人李革签订了投票拜托书，将其整个股权对应的表决权拜托给药明康德的开创人兼实控人李革行使。由此不难看出，上海瀛翊与李革瓜葛匪浅。
也许是承受了上海瀛翊2亿元罚款的经验，药明康德实控人本次减持被动披露了减持方案，但又在减持方案披露以前频发“利好”动静。回头再看药明康德所谓“对2022年全年完成支出增长65%-70%的指标充溢决心”之表述，其借助利好减持的用心昭然若揭。作为已经的10倍大牛股，药明康德如斯操作，将遭受投资者继续诟病。
突起之路
上个世纪60年代以来，跟着FDA对药品审查的不停趋严，制药企业新药的研发本钱继续攀升。尤为是在“双十定律”与“专利悬崖”的束缚下，翻新药研发愈发面临到投入高、周期长、投资报答率愈来愈低的窘境。在此配景下，一些大型药企开始将医药研发的部份环节进行剥离并外包给更加专业的组织机构，这就促使了合同钻研组织（CRO）行业的应运而生。
CRO的全称为Contract Research Organization，是指代表客户在药物研发过程当中担任整个或部份的迷信或医学试验的学术性或商业性组织。作为制药企业可借用的内部资源，CRO可在短期内迅速组织起一个拥有高度专业化的和拥有丰硕临床钻研教训的临床钻研队伍，并能升高全部制药企业的办理费用，大大进步效力。
20世纪80年代，愈来愈多的美国药企开始将部份任务转移给CRO企业实现，CRO行业迎来了疾速开展期。自20世纪90年代以来，跟着大型药企业务寰球化规划的继续推动，CRO产业开始向开展中国度转移。
1996年，美国国内研发外包办事企业MDS Pharma Service在我国投资设立了国际第一家真正意义上的合同钻研公司，从事新药的临床实验业务。随后，美国Quintiles（昆泰）、科文斯等行业巨头也纷纭在中国成立分支机构，带动了中国CRO产业的开展。
2000年，药明康德与万全阳光的成立，象征着外乡CRO行业的开展拉开了尾声。尔后，泰格医药、博济医药等公司接踵成立，中国外乡CRO企业迎来萌芽期。这其中，药明康德开展最为迅速，已成为中国CRO行业的绝对龙头。
药明康德成立于2000年，由美国哥伦比亚大学无机化学博士李革所创建，属于最先一批成立的外乡CRO企业。在回国以前，李革曾在Pharmacopeia任务期间负责科研和办理职位，并主导了多项与美国各大制药公司的协作名目，这对初期的药明康德关上美国市场提供了帮忙。
凭借先发劣势与开创人技术配景及资源，药明康德在成立5年后化学办事范围就做到了寰球第一，大型制药企业客户资源超过80家，包罗辉瑞、礼来、诺华等寰球排名前十位的巨头药企。
2007年8月，药明康德胜利在美国纽约买卖所上市，成为中国际地药品研发办事外包业赴美上市第一股，市值冲破10亿美元。在此之后，因为中概股遭受做空危机，药明康德在美股表示其实不现实。
2015年，药明康德宣告公有化退市，过后市值约为33亿美元，约合人民币210亿元。尔后，公司被拆为三大类业务分别上市。2018年5月，主营业务为小份子化学药发现、研发及出产的药明康德上交所主板上市。
凭借翻新药轨制红利、产业链一体化劣势和外乡化本钱劣势，回A上市的药明康德事迹迎来高速开展期。数据显示，2018年-2021年，药明康德营业支出由96.14亿元增长至229.02亿元，扣非净利润由15.59亿元增长至40.64亿元。三年以内，药明康德营收、净利润均完成翻倍增长。


与此同时，药明康德股价在二级市场上也遭到投资者追捧。尤为是去年，在医药板块总体下挫的配景下，以药明康德为首的CRO板块却逆势而上。去年7月，药明康德股价攀升至172.49元的历史新高，总市值冲破5000亿元，力压恒瑞医药成为A股市值最大的医药企业。
不外，过快下跌的股价也诱发外界对药明康德估值泡沫的耽忧。尤为是去年7月份，药明康德转动市盈率（TTM）曾经达到十二0摆布。比较来看，寰球CXO领头羊查尔斯河试验室（Charles River Laboratories, Inc., CRL.N）市盈率尚缺乏30倍。也许恰是估值太高这一缘故，才促使上海瀛翊对药明康德疯狂减持。
不外，股东减持行动只会对短时间投资者情绪形成一定冲击，但对公司根本面不会发生影响。前文曾经提及，自去年7月中旬以来，药明康德股价从171元的高位跌到往年2月中旬最低81.3元，期间最大跌幅超过50%。
究其缘故，除了股东减持要素以外，已经撑持药明康德事迹不乱增长的几大要素都有了些奥妙变动，进而致使部份投资者对其投资价值发生了较大争议。
价值争议
CRO又被称为医药研发“卖铲子”行业。就淘金者而言，无论有无挖到金矿，都要付买铲子的钱。一样，无论新药开发胜利与否，CRO均可以获取不乱支出。因此，比拟危险极高的翻新药研发企业，CRO公司事迹肯定性强，无论是医药大厂、仍是翻新性公司，都需求与CRO企业亲密协作。
政策红利始终是CRO行业疾速开展的一个症结要素。2015年-2017年，国度出台多项政策激励生物医药产业开展，推进MAH（药品上市许可持有人）轨制、参加ICH（人用药品注册技术国内协调会议）两项症结任务，国际翻新药迎来疾速开展期。
政策红利之下，百济神州、君实生物等为代表新型翻新药企也日趋遭到资本的注重，融资情况大为宜转，新型Biotech公司同样成为医药研发外包办事的首要需要方。因而可知，CRO企业虽是“卖铲子”的角色，政策红利才是增进淘金者挖掘“金矿”的首要推进气力。
不外，跟着资本的大幅染指，国际翻新药研发逐步呈现出过热的迹象。一方面，me-too药物研发过量，真实的翻新药研发数量无限；另外一方面，翻新药靶点同质化竞争越发剧烈、研发投入适度投向抢手靶点等问题。
2021年7月2日，CDE（药品审评核心）一则“对于地下征求《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指点准则》”的通知，强调药物研发要“以患者利益为中心，以临床价值为导向”。按照这一政策，无关临床对比对于实验选择的BSC变动间接升高了me-too药物上市的可能性，从而影响新药公司产品立项数量，进而将增加CXO公司可获取定单数目。
动静收回当日，药明康德大跌7.71%。而往年一季报数据显示，药明康德国际新药研发办事分部完成销售支出2.4亿元，同比降落22%，环比降落25%。


材料显示，药明康德的国际新药研发办事部次要为药企提供以IND申报为指标的一站式新药研发办事平台，专一于为中国药企赋能研发小份子一类新药。因此，国际新药研发办事部支出的降落象征着正式确认国际小份子me-too药物开始出清，CDE新政冲击开始浮现。
从营收构成上看，药明康德75%摆布的营收次要来自境外市场，其中美国市场支出占比超过50%。因此，除了国际政策危险以外，药明康德还面临到中美贸易磨擦危险。
去年十二月，美国商务部宣告将几十家中国单位参加“实体名单”，其中包罗一些生物科技公司，一度致使药明康德股价暴涨。但终究公布的实体名单其实不包罗生物医药公司或CDMO公司，而是军科院及上司十一个钻研所被列入。
往年2月，药明生物和药明生物（上海）被列入美国商务部工业与平安局（BIS）挂网地下新一批的“未经核实名单（Unverified List，简称UVL）”。一旦被列入此名单，实体企业将被美国商务部严格监管，并致使高端装备、制剂、原料进口的难度减少。受此动静冲击，第二天药明康德股价一字跌停。
另外，CRO行业拥有显著的“休息密集型“特点，而国际工程师红利成为中国本次CRO疾速开展的一个首要要素。数据显示，国际药企研发岗位的入职年薪约为兴旺国度的四分之一。因此，比拟跨国CRO而言，药明康德等中国外乡CRO公司本钱劣势凸起。
不外，跟着国际用工本钱的不停回升，药明康德开始面临到人力本钱下跌所带来的本钱压力。2021年，药明康德营业本钱同比增幅为42.32%，显著超越公司营收增幅（38.50%）。这其中，间接人工本钱达到64.14亿元，同比增长44.77%。
跟着人力本钱的不停攀升，药明康德毛利率程度曾经延续4年泛起同比下滑。数据显示，2017年-2021年，药明康德综合毛利率曾经由41.83%下滑至36.28%，4年内毛利率下滑了5.5个百分点，盈利才能逐年下滑迹象显著。


过来几年，跨国大型药企研发外包浸透率的晋升、兴旺国度向开展中国度产能的转移及国际中小型生物科技公司需要的疾速增长始终是驱动国际CRO行业疾速开展的三大驱动要素。
但从以上剖析能够看出，“未经核实名单”、“实体清单”等政策危险愈发让适度依赖海内市场及境外原料供给的药明康德面临到较大的运营不肯定要素，国际人力本钱的回升则让外乡CRO企业本钱劣势再也不，而国际翻新药研发新政的推出又将对新型Biotech研发外包办事需要发生不利影响。
因此，上述CRO行业三大驱动逻辑均面临到压力和应战，药明康德实际管制人管制的股东及与实际管制人签订统一行为协定的股东南大学额减持方案也就不难了解。但是，减持以前却要频发利好来安慰股价，这最终很难让投资者感到服气。