拟融资780亿港币，4000亿免税巨头再谋港股IPO

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图片来源@视觉中国
文｜砺石财经，作者｜李平前不久，国际免税巨头中国中免向港交所提交上市请求，开启再度资本化过程。
材料显示，2021年年终，中国中免曾初次向港交所提交上市请求，并于当年十一月22日经过港交所上市聆讯。但受新冠疫情等要素影响，公司抉择暂缓H股发行上市，后续支配将视市场状况肯定。
本次赴港上市，中国中免募资金额或将达到780亿港币，上市所募资金将用于拓展海内渠道、稳固边疆渠道、增进产业链延长、晋升效力等。根据这一金额计算，中国中免将成为港股史上第二大、往年第一大IPO。
从寰球规模看，新冠疫情致使跨境游委靡，寰球免税团体事迹大幅承压，惟独中国中免事迹取患了逆势大涨。财务数据显示，2019年-2021年，中国中免完成营业支出分别为480.13亿元、525.98亿元和676.76亿元，净利润分别为54.71亿元、71.09亿元和十二4.41亿元，营收复合年增长率为18.7%，净利润复合年增长率为50.8%。
据弗若斯特沙利文讲演数据，根据销售支出计算，2021年中国中免寰球游览批发行业市场份额达到24.6%，位居寰球第一名。
不外，曾经成为寰球最大的免税批发商，中国中免所面临的竞争和事迹压力也在日积月累。疫情的重复、竞争的加剧、牌照的放开还是中国中免难以躲避的近虑与远忧。纵然如愿登陆港交所，中国中免在业内“一家独大”的场面恐怕也很难维持过久。
逆势生长的“免税茅”
中国中免最先成立于1984年，前身为中国国旅，主营业务分为旅行社业务和免税业务两部份。2019年，中国国旅将国旅总社100%股权转让给中国游览团体，将主业聚焦于免税主业。2020年6月，中国国旅正式更名为中国中免。
从渠道类型来看，中国中免次要分为口岸免税店（含机场、陆路疆域等）、离岛免税店、市内免税店三部份。其中，口岸免税店包罗上海浦东和虹桥机场（日上上海）、北京首都机场（日上中国）等61家机场店，离岛免税店次要包罗三亚国内免税城、海口国内免税城，市内免税店涵盖北京、上海、大连等五个城市。


只管具有着极其稀缺的牌照资源，中国中免开展历程却并不是一路顺风，初期次要运营沈阳机场、广州机场等机场为主，北京机场、上海机场等中心航运枢纽免税运营权均不禁其运营。直到2017年，中国中免经过并购，前后收购了日上中国（首都机场免税）和日上上海（浦东机场、虹桥机场免税）51%股权。至此，中国中免简直把全国首要的机场关口尽收囊中。
经过下图能够看出，北京、上海两大枢纽机场业务的并表使得中国中免事迹自2017年开始大幅增长。


另外，离岛免税店也是助力中国中免事迹大幅增长的症结。新冠疫情的突发，对重大依赖口岸免税业务的中国中免事迹形成了显著的冲击。2020年一季度，中国中免运营事迹泛起了稀有的亏损（净亏损金额为-2186.45元）。受事迹下滑影响，中国中免股价一度由2020年年终的91.十二元跌至63.28元，总市值由1800亿元跌至十二00亿元左近。
因祸得福的是，新冠疫情的突发又让中国中免不测播种了一大政策利好。面对口岸免税的下滑，我国抉择加大对离岛免税行业的开展，2020年6月，海南离岛免税政策放宽，按照《海南自在贸易港建立整体计划》新政，每人每一年购物额度从3万晋升至10万，且勾销了次数限度。此外，对注册在海南自在贸易港并本质经营的激励性产业企业，将根据15%征收企业所得税。
离岛限度的放开给海南免税市场带来了绝后的繁华。数据显示，新政实行49天后，海南离岛免税销售额就曾经超过了50亿，同比大涨250%。2019年-2021年，中国离岛免税店销售额复合增长率达到83%。
中国中免曾经在海南市场规划多年。早在2001年，中国中免就在三亚开设中国第一家离岛店；尔后，中国中免于2014年又在三亚开设中国第一个游览批发综合体——三亚国内免税城，这也是寰球单体销售面积最大的游览批发综合体，具有超过7万平方米的批发面积。
2018年，中国中免控股股东国旅团体就设立了海南总部，并与海南省政府换股收购海免51%股权。2020年5月，上市公司层面正式收购海免51%的股权。截至目前，中国中免在海南具有5家离岛免税店，垄断了海南90%以上的免税品市场。因此，中国中免成为海南离岛免税政策的最大受害人。
终究，离岛免税业务的疾速增长扭转了中国中免的事迹颓势。2020年三季度开始，中国中免净利润开始止跌上升，2020年全年净利润增幅达到32.56%，成为寰球免税行业独一逆势增长的企业。
二级市场上，中国中免阅历长久的上涨后重上升势。2021年2月，中国中免最高股价曾达到401.28元的高位，总市值一度冲破7500亿元大关，成为二级市场家喻户晓的“免税茅”。
近乎垄断的牌照生意
除了较好的事迹表示之下，中国中免共同的商业模式也是其继续遭到资金追捧的一个首要缘故。不同于普通的批发逻辑，免税品业务实质上是一门牌照生意。
望文生义，免税品就是免征进口海关税、进口环节消费税、增值税等税收。简略了解，专柜里的商品需求纳税（消费税、增值税），而免税店里的产品是免税，价钱天然要廉价些。尤为是进口的豪侈品（进口税较高），会比非免税店廉价得多。
从发源上看，古代免税行业最先降生于1947年的爱尔兰香农（Shannon）机场。在二战期间，爱尔兰香农机场成了欧洲和美国之间航班的直达站。为了吸引过境旅客在外国消费，爱尔兰政府经过了《机场免征关税法》，香农机场也由此成为寰球第一个提供免税商品批发办事的出出境口岸。
从实践上看，境外人员在外国勾留时代并未享用到外国对应的福利。因此，增值税、消费税等消费行动相干的税赋应该给予退还，所以采用在离境区域设立免税店的方式提供返还。关于入境人员而言，免税店的意义在于经过在外国“免税”的形式替代在海内的“退税”，进而让消费留在国际。
因此，从办事人群上看，免税店次要办事来外国的本国人和办事去本国的外国人，前者达到招徕本国游客消费的成果，后者达到截留外国居民消费、增加消费外流的成果。


免税店实质上是国度将税收让利于消费者，目的是以此拉动消费，因此享有政策劣势的企业将获取微小的客流量反对，但也只能是特定企业才能够获取这一特许运营权。
按照我国规则，免税业务次要采取特许运营模式，需求政府批准。截至目前，全国只要8家免税企业获取政府批准，分别为中国中免（包罗日上免税行、海免）、深免、珠免、中出服、中侨、王府井、海旅投和海发控。
从渠道上看，国际免税店次要包罗口岸免税店、离岛免税店、市内免税店三大类。截至目前，中国中免是独一具有免税店整个牌照的公司，2021年市场份额达到86.0%，处于绝对的领导位置。


据弗若斯特沙利文讲演数据，根据销售支出计算，中国中免寰球排名在过来10年不停晋升，从2010年排名的第19名晋升到2015年的第十二名，并于2019年进一步升至第四，2020年及2021年位列寰球第一。2021年，中国中免寰球游览批发行业市场份额达到24.6%。
不外，跟着基数的增长以及资本并购的完结，中国中免所面临的事迹压力也在日积月累。从实质上看，中国中免行业位置的取得来自于其垄断性的牌照资源。但跟着免税牌照的逐渐放开，持牌运营已再也不是行业次要的壁垒，中国中免一家独大的行业位置正在受到新老玩家的应战。
免税帝国的远虑近忧
经过前文引见不难发现，日上免税行、海免等资产的注入始终是中国中免过来几年事迹放弃高速增长的一个症结要素。但自2021年下半年开始，中国中免曾经再也不享用并表所带来的事迹奉献，事迹增速不停放缓。2020年四季度，因为基数的减少以及疫情的影响，中国中免净利润同比再次下滑，同比下滑幅度高达61%。
最新一季报显示，2022年1-3月，中国中免完成营业支出167.82亿元，同比降落7.45%；完成净利润25.63亿元，同比降落9.99%。
关于事迹的下滑，中国中免在财报中表现，3月以来，受国际疫情多点分发和局部暴发的不利影响，公司运营遭到较大冲击。此外，中国中免还在招股书中表现，公司自新冠疫情以来临时封闭的门店中，仅有26%的门店恢复了正常经营，有十一%的门店以增加容量恢复了经营，而且63%的门店仍然处于临时关门形态。
事实上，中国中免之所以可以取得寰球第一的市场份额，很大水平上得益于中国政府在当年防疫战略的胜利。数据显示，2020年，寰球免税市场大幅下滑61%，其中亚洲地域下滑幅度为40%，中国免税行业下滑幅度为34%。不难看出，恰是中国所受新冠疫情冲击相对于较低，中国中免才晋升了其在寰球市场的份额占比。
此外，毛利率的下滑也是中免事迹表示不迭预期的一个次要缘故。数据显示，2019年-2021年，中国中免综合毛利率分别为51.1%、38.9%及32.9%，下滑趋向显著。这其中，既与其支出构造变动无关，也与免税行业的竞争加剧无关。


从产品种别上看，中国中免所售商品共分为免税商品和有税商品两种。有税商品是指中免经过日上直邮补购、CDF会员购海南及CDF会员购等线上平台所销售的有税商品，通常会以折扣方式销售。比拟免税商品，有税商品毛利率要显著偏低。
数据显示，2019年-2021年，中国中免免税商品毛利率分别为51.2%、42.1%和37%，有税商品毛利率分别为31.2%、32.5%和23.9%，有税商品与免税商品毛利率差距在10个点以上。
经过下图能够看，2019年，中国中免绝大部份支出来自于免税商品（96.7%），有税商品占比仅为2.4%。2020年-2021年，中国中免有税商品分别为37.5%、35.5%，有税商品占比疾速晋升。因此，低毛利率有税商品占比的晋升成为中国中免毛利率下滑的一个次要缘故。


另外，中免免税商品毛利率过来三年呈现出显著的逐年下滑趋向，这也是公司综合毛利率不停下滑的又一首要缘故。对此，中国中免在招股书中表现，为应答新冠疫情反弹所致使的客流量增加，公司加大了商品的折扣及促销力度。
除了客流量下滑以外，行业竞争的加剧应该也是中国中免加大促销力度的一个首要要素。此前，我国免税行业次要被中免团体、珠免团体、深免团体、中侨免税和日上免税等5家团体所把控。但跟着牌照的不停放开，王府井、海旅投和海发控等企业前后取得免税牌照，持牌企业达到8家。
此外，直播电商等新型消费模式的泛起，对全部免税行业也带来了一定的冲击。疫情产生以来，快手推出跨境电商业务，抖音则上线寰球优选进口超市业务，跨境电商直播的竞争压力也是中国中免不停加大商品折扣力度的一个缘故。
二级市场上，投资者关于“免税茅”的信仰也在产生摆荡。自去年2月创下401元的历史最低价之后，中国中免股价开始掉头向下，往年4月初更是跌至153元/股摆布，市值跌至3000亿元左近，总市值蒸发4500亿元。
从某种意义上说，中国中免本次赴港融资，就是为了保住其寰球第一的宝座。短时间来看，中国中免在业内的龙头位置很难被撼动，但跟着中出服、海旅投免税等新老竞争对手的发力，中国中免在业内“一家独大”的场面势必遭受应战。或者说，中国中免依托特许运营权（牌照）所建设的护城河正在变窄，免税帝国曾经泛起裂缝。