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作者 | 范亮
编纂 | 黄绎达
8月底，北交所“一哥”贝特瑞发布了2022年上半年的事迹状况。
讲演期内，公司完成营业支出 102.01 亿元，同比增长 142.47%；完成归母扣非净利润 8.77 亿元，同比增长 68.36%；综合毛利率则从去年的28.19%降落至往年的19.56%。
分产品来看，公司负极资料在讲演期内的销量超过 14 万吨，完成营业支出 63.59 亿元，同比分别增长约十二6.17%/ 165.74%；正极资料同期销量超过 1.2 万吨，完成营业支出 35.33亿元，同比分别增长约-40%/ 十二2.64%。
不难看出，贝特瑞的营收增速远高于产品销量的增速，公司在2022年上半年的产品单价同比去年有了对比大的晋升。与此同时，毛利率的降落又阐明公司在单位本钱面临着更大的压力。
上述的数据生动地勾画出了锂电资料企业面临上上游企业两重挤压的困境。
贝特瑞营业数据 材料来源：Wind、36氪整顿
负极资料业务：鳞片石墨等原资料涨价拖累毛利率
贝特瑞的负极资料业务在2022年上半年的毛利率为23.54%，同比去年大幅降落十一.15个百分点。
从公司负极资料的单位售价来看，贝特瑞2022年负极资料的均价约为4.54万/吨，同比下跌约17.31%。但是，公司负极资料次要原资料的涨幅则更加显著。
过来一年，市场广泛将留意力集中在了碳酸锂等正极原资料的涨价中。实际上，锂电负极的原资料涨幅也一样惊人。
公司的负极资料次要以石墨及焦类原料构成，原资料在营业本钱中的占比约为50%-60%，
按照公司披露，西南地域鳞片石墨价钱同比下跌约 73%，山东地域鳞片石墨价钱同比下跌约36%；针状焦下跌至每吨 1.1 万元以上，优质低硫焦下跌至每吨 8000 元摆布，同比涨幅亦超70%。
此外，负极资料的加工制作自身就以重资产为主，而其中石墨化等症结环节固定资产投入更高、损耗资金更大。因此，贝特瑞在该环节选择了部份自产、部份外协加工的出产方式，2019年外协费用在营业本钱中的占比约为16%。
贝特瑞财报指出，石墨化外协费用在2022年大幅下跌，二季度代工价钱下跌到2.8万元/吨。
终究，负极资料症结原资料及外协加工费的大幅下跌致使公司的本钱压力激增。但是，公司在面对上游的能源电池客户时，又没有很强的议价才能，终究致使毛利率大幅降落。
正极资料业务：剥离磷酸铁锂业务后，三元资料的日子也欠好过
贝特瑞的正极资料产品在2022年上半年的销量为1.2万吨，同比去年降落40%。同时，销售单价却下跌超200%。
泛起上述状况次要源自两方面缘故，一是公司在去年剥离了磷酸铁锂业务，只保存三元资料业务，致使往年销量同比降落，另外一方面，三元资料售价自身就比磷酸铁锂要高，因此对单价起到了提抖擞用；二是往年上半年，三元资料的下游原料如氢氧化锂、钴等价钱大涨，公司对旗下产品的价钱进行调剂，这是形成公司正极资料价钱大幅下跌的次要缘故。
不外，只管贝特瑞曾经对三元资料业务进行了大幅的降价，但仍然没有将本钱压力彻底传导至上游。贝特瑞三元资料业务讲演期的毛利率为10.87%，同比降落5.29个百分点。与同业比拟，容百科技的三元资料业务毛利率从去年的15.08%到往年上半年降落至十二.55%；
从销售均价来看，容百科技三元资料的销售均价约为29.54万/吨，与贝特瑞接近，但毛利率却略高于贝特瑞。咱们以为上述差别次要系范围要素而至，2022年上半年容百科技三元资料出货量达到3.5万吨，而贝特瑞仅1.2万吨。
现金流：上游能源电池企业占款重大，现金流表示“辣眼睛”
从贝特瑞的现金流表示状况来看，公司上半年运营流动现金流净流出2.01亿元，同比降落187%。另外一方面，资本收入却高达17.73亿元。
实际上，公司的自在现金流曾经多年表示欠安，这次要由下列两方面缘故形成：
1.上游能源电池客户对公司占款重大，贝特瑞的应收账款始终居高不下，2022年上半半年应收账款及票据金额已高达46.06亿，同比增长超185%。同时，原资料价钱的居高不下，也使得公司的存货金额在2022年上半年达到46.47亿元。
2.锂电资料业务的重资产特性，使得公司扩产需求投入少量的现金流，贝特瑞仅2020年至今的资本开支累计就曾经超40亿元，账面固定资产+在建工程累计超65亿元。
公司运营流动需求占用少量现金流，而产能扩建又属于重资产投入，这也使得贝特瑞的资产负债率在2022年曾经达到63.40%，长短时间借款算计超50亿元（其中短时间借款约31亿元）。好在公司身处锂电资料这一明星赛道，历年综合借款利率仅3%摆布，不然公司亦难接受债权担负。
为理解决现金流的问题，贝特瑞已在往年6月份发布非地下发行草案，拟召募资金达50亿元。若定增胜利发行，公司的现金流压力也将大大加重。
总结与瞻望
总体来看，在下游资料大幅下跌的配景下，贝特瑞即便作为正负极资料行业的龙头企业，也仍然难以将本钱压力转移至上游，终究致使毛利率的大幅下滑。
同时，面对上游强势的能源电池厂商，公司的应收账款也居高不下，现金流面临着微小的压力。
在上述配景下，中游的锂电资料企业实际上只要等候锂矿提价这一条路，公司的毛利率和现金流状况在往年仍然压力重重。
从估值的角度来看，截止9月6日，贝特瑞PE-TTM约为26倍，万得锂电正极PE-TTM约为35倍，万得锂电负极PE-TTM约为32倍，公司的估值总体低于行业均匀程度，假如斟酌到北交所活动性的影响，公司的估值目前仍处于公道程度。
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