对以后互联网中概股的总看法

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图片来源@视觉中国
文 | 互联网怪盗团半年多之前，咱们公布了《对2022年互联网中概股的总看法》，其中心观念是如下三条：
2022年3-5月之间将泛起最初一波凶悍的上涨，致使大批互联网公司的估值十分廉价；
8-10月之间将泛起急剧反转，投资者将在迟疑中逐步入场，只管回升幅度将远不迭2020年的反转；
10月当前的互联网行业将显著分化，强者恒强，多数公司享用高估值，绝大少数公司被冷清。
预先看来，第一条预测的胜利带有很大的偶尔要素——我显然不成能预测到2月下旬会产生和平，而后又泛起了一系列繁杂的寰球性问题。无论如何，绝大少数互联网公司的确吐出了2020年以来的整个涨幅，估值显得颇有吸引力。然而，迄今并未产生甚么“急剧反转”；跟着时间的推移，上述第二条预测胜利的但愿变得对比渺茫，只管我依然对第三条预测满怀决心。
过来8个月，市场预期变动之快、情绪颠簸之急剧，在历史上能够说是稀有的。在阅历了这么多预感以外的事件之后，我再也不期待互联网行业在短时间内泛起“急剧反转”——咱们可能曾经度过了最坏的时辰（这一点存疑），但还要为下一个春季等候至关长的时间（这一点毫无疑难）。在这段等候期，无论是公司办理层、从业者仍是投资者，都切忌四平八稳，要以升高危险、保留实力为第一要务。并且，绝对不要依赖在过来十多年的挪动互联网红利期造成的思惟定式，由于那归根结柢只是运气罢了。家喻户晓，人们凭运气获取的财产，终将凭实力输掉。
我以后的根本看法，简而言之就是：
互联网行业的问题很繁杂，没有“灵丹妙药”可言。精确地说，当初所有问题都是微观性、寰球性的，再也没有孤立的、能够当即解决的问题了。
美国经济复苏是互联网中概股走出低谷的先决前提（请留意不是独一先决前提），而这件事件最先也要比及一年之后再产生。
在现阶段，分化将次要泛起在中小公司身上：资本市场将严格考查它们的盈利才能和内生增长后劲。至于大公司，还谈不上分化，由于都同样惨然。
首先，时至今日，假如还有人以为互联网中概股的问题能够经过几纸文件就整个解决，那就太无邪了——这些文件固然很首要，但只能解决部份问题。国际互联网行业面临的最大问题是长时间增长后劲缺乏。即使咱们不是经济学家，也不难看出：在消费增长乏力的时代，指望消费互联网公司做出高增长是不理想的。从2017年开始，咱们始终在讲“互联网流量红利耗尽”；当初，正确的说法变为了“消费红利耗尽”。
不管是依托广告支出的互联网公司，仍是依托消费者间接付费的互联网公司，都在不成防止地遭到“消费红利耗尽”的影响。留给它们的开展门路无非是三条：
与实体商家争取消费者的“钱包份额”；
经过云计算和To B运用开展产业互联网；
出海。
毫无疑难，第一条是不成能的，想都别想，一切互联网公司都极力不想被视为“挤压实体经济”，反而需求为实体经济让出一些空间。第二条也很难题，留给互联网公司的市场空间无限，况且其实不赚钱（看看阿里云和腾讯云的财务数据就知道了）。真正可行的只要第三条，即出海。但是，斟酌到极端繁杂的国内环境，这也不成能成为中国互联网公司的灵丹妙药——具体的例子在此就不罗列了，大家都懂。
互联网中概股若要完全走出低谷、开启下一个生长周期，必需最少同时知足三个前提：第一是国际消费的微弱复苏；第二是美外货币政策的转向；第三是国内环境的基本性和缓。这三个前提目前都还彻底没影；咱们只能乐观假定，“美外货币政策的转向”可能在2023年中期产生。
假如三个前提傍边只要一个或两个产生，又会如何？那末状况将会更繁杂，一部份互联网公司会很受害，另外一些则会雪上加霜。届时的场面可能会比2022年上半年还要繁杂。不外，这类场面仍是会不成防止地产生，咱们这一代人总出借是要阅历的。
其次，目前产生的寰球经济上行，伴有着国内政治格式的高度不不乱，乃至有多是热战完结以来最不不乱的时代。在这类状况下，美国是较晚进入衰退的，而且势必最先走出衰退（我置信这个逻辑不需求解释）。换句话说：美国走出衰退是寰球经济复苏的先决前提。没有任何一个国度（既包罗美国的盟友，也包罗其对手），可以开脱与美国经济的相干性，独自完成复苏。
假定美国的通货收缩在2022年以内触底，那末美联储将在2023年二季度或三季度扭转货泉政策。美元汇率将稍有降落，寰球活动性将再次宽松，附带使得各种危险资产的价钱回升。与此同时，美国消费复苏将推进对中国商品及办事的需要，从而使中国互联网公司要末间接受害，要末直接受害。微弱的消费需要将从美国传导上来，到达中国，而后又传导到西北亚、南亚等更后发的经济体——这样一来，就连出海问题也失掉了某种水平的解决。
需求强调的是：没有任何证据显示，明年美国能迅速迎来一场经济复苏。在历史上，加息周期的完结其实不一定伴有着经济复苏（乃至往往相同）。即使有复苏，也多是迟缓的、精神焕发的。咱们不克不及彻底排除1970年代的滞胀重演的可能性。总而言之，不肯定性太多了，即使是最相熟微观经济的新手，也不会急着押注于美国经济复苏。
再次，互联网中概股的“分化”在长时间必定产生。看看美国的先例就知道了，以MAMAA（之前是FAANG）为代表的极多数互联网巨头占领了全部美股市值的近一半；大约50家真实的优质科技公司享用着极高的估值；剩下数以百计的二三线公司则根本无人问津，或者只要在被收购时才会被想起。中概股其实曾经阅历过这样的分化，只是2020年鱼龙混杂的超级牛市让得多死猪又飞上了天。
将来数年，“分化”仍将是中国互联网行业的主旋律，无论在业务上仍是资本市场上都是如斯。我置信，（包罗但不限于）腾讯、美团、拼多多这样的优质公司，将逐步与同行拉开很大差距。不外，在短时间内，精确地说是将来2-4个季度内，分化将次要产生在中小公司（换句话说，不是“巨头”的公司）身上：
资本市场将集中考查这些公司的盈利才能。用户增长、用户时长这些故事曾经举足轻重了，就连营业支出也不是特别首要（由于能够适得其反）。资本市场当初最关怀的就是扣非净利润和现金流，做失掉的公司就可以逆市晋升估值，做不到的公司就只能持续崩塌。
现金将十分贵重，由于咱们不知道资本市场融资窗口将封闭多久。有人可能会以为，手里具有几十亿到上百亿现金、足够焚烧1-2年，就足够了；然而，在一个不肯定的时期，这都纷歧定够。并且，一旦市场开始疑心公司的生存才能，那所有就都太晚了。
所以，接上去几个季度，一切市值低于200亿美元的互联网中概股面临的工作是相反的，那就是尽快让运营现金流转正。我集体以为，最少有十家互联网公司难以实现这样的工作，那末它们在资本市场的前景就会很严厉。
反观那些大型公司（也就是所谓“互联网巨头”），真实的“分化”机会尚无到来，由于资本市场还不肯定现阶段究竟应该注重哪一个财务目标——关于巨头而言，盈利才能早就被证实了，现金贮备也很丰厚，当初也不是高调做增长的好机会。更首要的是，任何“互联网巨头”都与微观经济高度相干，难以在大气象傍边做出本人的大方候。其中有些也许会表示得更好一点，但并不是天与地的区分。
在长时间，投资或从事互联网行业依然是分享中国经济增长的最好途径，（对普通人来讲）没有之一。某些中老年经济学家和剖析师，正在卖弄所谓“新动力将取代互联网”或者“硬科技将取代互联网”的好笑说法——这些说法不值一驳，我不但愿读者挥霍贵重的时间去理解。假如有人想找“下一个互联网”，那依然是互联网。关于中国而言是如斯，关于全世界而言也是如斯。由于互联网关于人类历史的首要性，只要车轮、火和电力能够等量齐观，咱们迄今也仅仅走到了互联网时期的初期罢了。
没错，关于长时间，我放弃绝对的、毫无保存的乐观。我置信在5-10年后，寰球市值最大的公司以及中国市值最大的公司都将是互联网公司，最少是运营少量互联网业务的公司。我置信在经济复苏到来之后，带给投资者收益率最高的行业也将是互联网行业。然而这其实不阻碍我在短时间放弃小心。
咱们当初越小心，留给将来的弹药就越多。由于咱们抱有绝对的决心，所以不用耽心错过任何初期反转——注定具有全部世界的人，不会在意一城一地的得失。