兴发转债：资源劣势构筑护城河，规划磷酸铁打造第二曲线

zhangwei945

评级范围较高，平价提供较强平安垫
兴发团体于9月20日公布布告，将于2022年9月22日地下发行可转换公司债券，本次发行仅配置网上发行。兴发团体发行范围28亿元，债项评级AA+，按照9月20日中债等同级企业债到期收益率3.3190％测算，债底约为94.84元，9月20日兴发转债平价为94.33元，债底维护尚可，平价提供较强平安垫。条款方面，三大条款中规中矩。
（一）发行范围较大，摊薄比例不高
兴发转债本次发行形式为网上发行。发行范围为28亿元，初始转股价为39.54元/股，目前公司总股本 十一.十二亿股，本次发行摊薄比例在5.99％摆布。原股东可优先配售的兴发转债数量为其在股权注销日（2022年9月21日，T-1日）收市后注销在册的持有发行人（兴发团体）的股分数量按每股配售2.518元可转债的比例计算可配售可转债金额，并按100元/张转换为可转债张数，每1张为一个申购单位。原股东优先配售以外的余额和原股东保持优先配售后的部份经过上交所网上向社会大众投资者发行。原股东配售日和网上申购日为9月22日（T日）。

（二）债底预计在94.84元左近，发行布告挂网日平价为94.33元
债底约为94.84元，维护性尚可。兴发转债期限为6年，债项评级为AA+。票面利率为：第一年0.20％、第二年0.50％、第三年1.00％、第四年1.50％、第五年1.80％、第六年2.00％。到期赎回价钱为票面面值的十一0％（含最初一期利息），根据2022年9月20日中债6年期AA+企业债到期收益率3.3190％作为贴现率预算，兴发转债债底价值约为94.84元，维护性尚可。
初始转股价为39.54元/股，本次发行的可转债转股期自本次可转债发行完结之日（2022年9月28日，T+4日）起满6个月后的第一个买卖日起至可转债到期日止。根据2022年9月19日开盘价36.20元进行计算，发行布告挂网日平价为94.33元。
三大条款中规中矩。本次转债有前提下修条款为：15/30,85％；有前提赎回条款为：15/30,130％（转股期内），到期赎回价钱为十一0元；回售条款为：30/30,70％。

二
草甘膦龙头传统业务事迹发作，规划磷酸铁打造第二曲线
（一）产品量价齐升，公司事迹高增
正股兴发团体主营磷矿石、磷酸盐等精密磷化工产品、草甘膦及甘氨酸、氯碱及无机硅产品、肥料产品、电子化学品等的出产、销售及相干化工产品的贸易业务，是国际草甘膦龙头企业。打造了行业共同的“矿电化一体”、“磷硅盐协同”和“矿肥化结合”的产业链劣势。
产业链方面，公司的主业可分为以草甘膦、黄磷为主的磷化工行业以及无机硅行业。磷化工下游为磷矿石，公司目前具有采矿权的磷矿资源储量约4.29亿吨，产能范围415万吨/年，在建后坪磷矿200万吨/年采矿工程名目。我国磷矿石资源集中在云南、贵州、四川、湖北和湖南地域，具有丰硕的水电资源，公司次要产品出产的动力本钱昂贵。磷化工上游为各种磷复肥、黄磷、磷酸盐等磷化工产品，相干产品可运用于农业、修建业、食物加工业、汽车制作业、化学工业、集成电路及其余电子制作业等多个上游畛域。无机硅行业下游为金属硅及甲醇等化工产操行业，上游次要为硅橡胶、硅油等产品，普遍运用于航空航天、电子电气、化工纺织、食物医疗、日化、修建等行业。
营收构造方面，2022H1公司磷化工行业营收占比约72.02％（草甘膦38.53％，黄磷及精密磷产品22.23％，肥料十一.26％），无机硅行业营收占比约15.66％。近些年来，得益于产品价钱下跌，公司草甘膦、黄磷、无机硅等主营业务营收占比不停晋升。



2021年，公司完成营业总支出237.06亿元，同比+28.91％；归属于上市公司股东的净利润42.37亿元，同比+585.25％。2022年H1，公司完成营业总支出172.99亿元，同比+75.58％；归属于上市公司股东的净利润36.5亿元，同比+219.97％。Q2单季度完成营收87.24亿元，同比+61％，环比+1.74％；完成归母净利润19.31亿元，同比+159.8％，环比+2.8％。2021年公司毛利率33.44％，较2020年进步20.02pct；净利率19.8％，较2020年进步16.56pct。



公司事迹高增来源于产品量价齐升。2022H1公司草甘膦系列产品的销售单价为6.13万元/吨，同比+150.3％，销量为10.02万吨，同比+46.9％；无机硅系列产品单价为2.2万元/吨，同比+24％，销量为十二.2万吨，同比+46.6％；特种化学品单价为1.7万元/吨，同比+131.8％；肥料单价为3324.95元/吨，同比+44.1％；食物添加剂单价为1.2万元/吨，同比+85.5％；黄磷单价为3.1万元/吨，同比+93.6％，销量为2.2万吨，同比106.7％；湿电子化学品单价为1.01万元/吨，同比+18.3％；磷矿石单价为439.3元/吨，同比+92.5％。
（二）磷矿石和电力规划加强本钱劣势，公司产能稳步扩大
公司打造“矿电化一体”、“磷硅盐协同”和“矿肥化结合”的产业链，本钱劣势明显。公司以磷矿石为根底原料，先制成黄磷或者磷酸，再以黄磷和磷酸与其余原资料进一步出产草甘膦、无机硅、电子级磷酸等产品。不成再生性和环保政策影响下，磷矿石产量增速降落，供给趋紧，价钱抬升，2022年1-8月磷矿石产量累计为6714.8万吨，累计同比+1.8％，相较于2021年产量增速大幅下滑。截至9月20日，磷矿石价钱为1035元/吨，处于2013年以来历史高位，年终至今均价为831.9元/吨，同比+54.4％。在磷矿石价钱高位和资源紧缺下，一方面可为磷化工产品的售价提供巩固撑持，另外一方面公司可凭借磷矿石资源规划劣势获得本钱劣势和不乱的原料供给。动力规划上，公司在湖北省兴山县建成水电站 32 座，总装机容量达17.84 万千瓦，另外还有4个散布式光伏发电站四个，总装机容量达 十二64 千瓦，水电站和光伏发电站为公司兴山区域化工出产提供电力保障，升高出产本钱。产业链一体化规划带来的明显本钱劣势保障公司抵挡原资料涨价危险并完成稳步扩产。



草甘膦在环保政策影响下供给弹性降落，价钱中枢抬升，公司可凭借本钱和范围劣势受害于行业景气下行。草甘膦是公司次要支出来源，2022H1利润奉献率达38.53％。草甘膦有两种曾经完成工业化的出产工艺，为甘氨酸法和 IDA 法，甘氨酸法虽然会发生较多净化，然而进程简略、原料来源广、产品纯度高、出产工艺相对于成熟，目前公司次要产能均为甘氨酸法。因为草甘膦出产进程净化重大，在能耗双控政策推进下，少量后进产能退出，且产品扩产审批趋严，以后仅兴发团体5万吨产能于2022Q3投产，行业集中度进一步扩张，供给弹性减小，推进产品价钱中枢抬升。按照Wind数据，2022H1草甘膦均价为6.9万元/吨，同比95.5％，Q2单季度草甘膦均匀价钱为6.48万元/吨，同比+59.1％，环比-十一.1％。

公司子公司兴福电子欲分拆上市，深耕电子化学品畛域，产品质量最高可达G5等级。建成 3 万吨/年电子级磷酸、2 万吨/年电子级硫酸、3 万吨/年电子级蚀刻液产能，其中 IC 级磷酸金属离子已管制在 10ppb 级别之内，IC 级硫酸金属离子已管制在 5ppt 级别（G5 等级）之内，产品已批量供给台联电、中芯国内、华虹宏力、SK 海力士、格罗方德、长江存储、台积电、长鑫存储等多家国际外多家出名半导体客户。另外，公司参股企业兴力电子 1.5 万吨/年电子级氢氟酸产品质量一样达到 G5 等级。在国产化推进下，该板块业务拥有较大的生长性。
公司具有较大在建产能范围，事迹增长能源短缺。磷矿石板块，公司有在建产能200万吨/年，预计于2022年四季度建成投产。黄磷及磷硫化工板块，在建二甲基亚砜2万吨/年。硅化工板块，公司在建无机硅单体40万吨/年、功用性硅橡胶（包罗3万吨/年液体硅橡胶和5万吨/年光伏胶）8万吨/年，方案2023年底建成；草甘膦板块，公司有草甘膦5万吨/年于2022Q3投产，产能无望逐渐释放；电子化学品板块，现有电子级磷酸3万吨/年、电子级硫酸6万吨/年、电子级蚀刻液3万吨/年；在建电子级硫酸3万吨/年、电子级蚀刻液2万吨/年、电子级双氧水2万吨/年、电子级荡涤剂3000吨/年。
（三）发行转债新建磷酸铁名目，携手华友钴业入局新动力
跟着寰球碳中和指标的推动，新动力汽车迎来发作式增长。能源电池作为新动力汽车的中心部件，原资料供不该求。跟着技术的迭代，磷酸铁锂电池凭借本钱劣势与平安性渐渐重回主流， 本次地下发行可转换公司债券预计召募资金总额不超过28亿元， 以投资于新建 20万吨/年磷酸铁及配套10万吨/年湿法磷酸精制技术革新名目及8万吨/年功用性硅橡胶名目，名目达产后公司将依靠本身成熟精制磷酸制备工艺和现有双氧水等原资料进行磷酸铁锂正极资料先驱体的范围化出产，切入新动力市场。
本次募投名目之一“新建20万吨/年磷酸铁名目”实行主体为公司控股子公司兴友新动力，协作方为华友钴业，产品次要配套华友钴业磷酸铁锂名目，兴发团体磷化工产业链成熟，华友钴业在新动力畛域规划早具备先发劣势，控股公司锂矿资源丰硕，本次协作无利于单方劣势互补。

三 定价剖析及申购倡议
（一）转债申购中签率预计在0.00757％摆布
截至2022年6月30日，宜昌兴发持有公司19.38％的股权，为公司的控股股东；兴山县国资局经过宜昌兴发管制公司19.38％的股分，为公司的实际管制人。参考近期发行的嵘泰转债（原股东配售比例82.38％，网上无效申购金额十一.23万亿）、松霖转债（原股东配售比例55.16％，网上无效申购金额十一.16万亿），假定兴发转债原股东配售比例和网上无效申购金额分别为70％和十一.1万亿，则网上中签率预计为0.00757％摆布。
（二）预计兴发转债一级市场申购危险不高
按照2022年9月20日兴发团体开盘价测算转债平价为94.33元，参考目前行业相反、评级相反的苏利转债（转股溢价率20.3％）、川恒转债（转股溢价率13.4％）、永22转债（转股溢价率38.7％），预计兴发转债上市首日转股溢价率预计在25-30％区间，关于9月20日平价，兴发转债上市价钱预计在十一7.92元至十二2.64元。按照正股价钱和转股溢价率进行敏理性测算，后果如下图所示。兴发转债发行范围较大，平价提供较强平安垫。兴发团体是国际草甘膦龙头，公司在磷矿石和电力畛域规划打形成本护城河，发行转债与华友钴业协作规划磷酸铁锂，关上公司生长空间。预计一级市场申购危险不高，上市后可踊跃关注。

按照Wind数据，兴发团体目前PE（TTM）为6.十一倍，处于近几年来颠簸区间中等偏低地位。



四 危险提醒
产能投放进度不迭预期、原资料涨价超预期、相干政策变化影响等。
本文源自金融界