零跑，跑不远

joson

作者｜Eastland
头图｜视觉中国
2022年9月20日，零跑科技开始地下出售。至此，香港主板已有四家“造车新权势”挂牌，此外三家是蔚来（9866.HK）、小鹏（9868.HK）、现实（2015.HK）。
零跑科技IPO发行新股1.308亿新股（1308万股在香港出售，1.18亿股经过国内配售），价钱区间为48港元~62港元，终究定为48港元。召募资金约63亿港元。
因为认购极不积极，在港出售量被降至214.6万股，仅至关于原拟出售量的16%。向香港大众召募金额仅1.03亿港元！
2022年9月29日，首个买卖日，零跑科技（9863.HK）收于31.9港元，较发行价上涨33.5%。9月30日，再跌22.26%，股价报收于24.8港元，相较48港元的IPO发行价跌了48%。上市两天，零跑市值几近腰斩。截至9月30日开盘，市值仅为283.39亿港元。
进入2022年，“蔚小理”在香港资本市场备受冷清。蔚来较年终上涨17.6%、现实上涨23%、小鹏上涨74.3%。
与“中低档”定位相去甚远
零跑科技兴办于2015年，号称“聚焦于价钱15万~30万的中高端新动力车市场”。
2019年7月至2022年6月末，零跑累计交付10.5万台车，挨次为S01、T3、C十一三个车型。
2019年7月推出纯电动轿跑S01，不到半年交付1037台；2020年交付也是1037台，其中Q4仅交付160台；2021年交付634台；2022年Q1交付21台；2022年Q2归零，至此S01总计交付2729台。
2020年5月推出纯电动微型车T03，这是零跑的第二款量产车（补助后指点价8万~9.65万）。2020年内交付7000台；2021年交付3.9万台；2022年H1交付3.3万台；截至2022年6月末，总计交付7.9万台，占零跑总交付量的75.6%。
2021年10月开始交付C十一（补助后指点价18万~23万），年内交付近4000台；2022年H1交付约1.9万台；截至2022年6月末，总计交付2.29万台。


2019年零跑仅交付S01这一款车型，单车出厂均价为十一.3万元；
2020年T03开始交付（出厂均价约7.1万元），年度交车均价被拉低到7.6万元；
2021年，S01仅交付634台，交付3.9万的T03是绝对的主力车型，C十一交付3965台，年度交车均价低至7万元。因为S01、C十一定位远高于T03，粗略推算2021年年度交车均价约为6.2万元。
2022年Q1，C十一开始放量，季度出厂均价进步到9.2万元。
截至2022年Q1，累计交付的7.44万台车，均价7.8万元，与15万~30万这个价钱区间相去甚远，“中低档”还是“画饼”。
四家“新权势”各自的标签
四家新权势傍边，蔚来的标签是“老大哥”。2020年交付4.4万台、出厂均价34.7万元；不意2021年被小鹏以9.8万台反超；但蔚来保住了“高端”人设，2022年H1出厂均价达37万元，远高于此外三家。
小鹏的标签是“以价钱换市场”。2021年交付量夺冠，出厂均价比蔚来低15.9万元；2022年H1，蔚来微涨、小鹏微降，两家出厂均价差距达16.8万元，至关于一台顶配比亚迪宋Pro。2022年H1，蔚来交付在四家中垫底，窃认为与定价偏高无关，有“破罐破摔”象征。
现实的标签是“爱赚钱”。价钱不低、销量不少，经济效益相对于较好。


零跑的标签是“提高最快”。2021年，零跑出厂均价不迭蔚来的五分之一，交付量不到此外三家的二分之一。2022年Q1，出厂均价大幅进步到9.2万元；上半年交付初次超过蔚来，与小鹏、现实的差距也大大收窄。为IPO发明了“时间窗口”。
但出厂价、销量齐涨的场面能否继续还有待视察。
零跑毛利润率进步
2021年蔚来毛利润达68亿、毛利润率19%；现实毛利润58亿、毛利润率21%；以价钱换市场的小鹏毛利润也达到26亿、毛利润率十二%。
2022年H1，蔚来毛利润28亿、毛利润率降落5个百分点；小鹏毛利润17亿、毛利润率微降；现实毛利润率微升、毛利润40亿（新权势中最高）。
零跑毛利润也在不停改良。2020年毛亏损率达51%，2021年毛亏损率降至44%；2022年Q1毛亏损14亿、亏损率27%。


制作业营收本钱包罗间接原料、间接人工、制作费用三部份。为便于剖析，将零跑本钱中原资料、人工、三包费用、运费之外的部份视为制作费用。
2019年产量太低，单台本钱高达22.1万元，出厂价仅为十一.3万元，每卖一台亏损近10万。
2020年，单台本钱降至十一.8万，但出厂价也降至7.6万，每卖一台亏损4.2万。
2021年~2022年Q1，单台本钱徘徊在十一万摆布，但构造变动很大。
2021年，单台本钱中间接原料为9.4万、是出厂价的135%，较2020年高14个百分点。
2022年Q1，单台本钱中间接原料为10.5万元、是出厂价的十一4%，较2021年低24个百分点；单台人工5100元、为出厂价的2.2%；单台制作费用2100元、为出厂价的5.6%。


零跑人力本钱、制作费用急剧升高的缘故是2021年8月启用了“金华工厂”。此前S01及T03由杭州长江外包出产。
金华工厂产能20万台/年。2022年Q1，在承当T03及C十一出产的状况下，产能利用率为43%。
“高效”的研发
零跑招股文件中屡次提“高效”——高效经营厂房、高效的出产流程、高效管制推销及仓储，“高效研发”更是被一再提及。
2021年，蔚来、小鹏、现实研发费用分别为46亿、41亿、33亿。零跑2019~2021三年研发费用仅算计13.9亿，远低于蔚小理半年的投入。
2021年，蔚来、小鹏、现实研发费用分别为39亿、29亿、25亿，分别占营收的19%、16%、18%。
2022年Q1，零跑研发费用暴跌至2.4亿、占营收的33%，但因为营收范围太小，研发投入的绝对金额无奈望蔚小理项背。


2019年~2022年三年间，蔚来研发总投入十一5亿，小鹏投入79亿。比亚迪2021年研发投入106亿（次要与新动力车相干），号称“全域自研”的零跑，三年仅花13.9亿。蔚来研发人员简直是零跑的三倍！
高不高效不得而知，省钱是千真万确的。
剔除研发费用，亏损超过蔚小理
“科技是第终身产力”，权衡新动力车企业科技程度高下的“笨方法”是看研发投入多少。特别是剖析尚在亏损中的“新权势”，该当剔除研发费用看亏损。
新权势中蔚来亏损金额最高：2017年运营亏损49.5亿、2018年巨亏96亿、2019年冲破到十一0.8亿；2020年、2021年，运营亏损回落到50亿之内；2022年H1再度巨亏50亿。
假如剔除研发费用，新权势中亏损最高的先是蔚来、后是小鹏。2019年，剔除44.3亿研发费用后，蔚来运营亏损仍达67亿，约为现实、小鹏运营亏损总额的3倍（均剔除研发费用）。
2020年，在剔除研发费用后蔚来运营亏损降至21亿，小鹏亏损26亿，现实盈利18亿。
2021年及2022年H1的格式没变：剔除研发费用后，小鹏亏至多，现实延续盈利。
零跑剔除研发费用后的运营亏损曾经赶超蔚小理。2022年Q1，零跑运营亏损10.7亿，剔除区区2.4亿研发费用后亏损8.3亿。小鹏、蔚来上半年剔除研发费用后分别亏损15亿、十一亿，预计会被零跑超过（零跑尚未发布半年报）。


运营流动现金流净额
关于疾速生长中的企业，运营流动现金流回正象征着具备了造血才能，能够不依赖内部融资活上来。
特斯拉、亚马逊都曾延续亏损多年，但运营流动发生的现金流一直为正。例如，2018年特斯拉亏损十一亿美元，运营流动现金净流入达21亿美元（约合138亿人民币）。
2020年，蔚来、现实运营流动现金流均由负转正。
现实更为抢眼：2020年净流入31亿；2021年，运营亏损10.2亿，运营流动现金净流入达83亿！
蔚小理应中，小鹏表示最差。2022年H1，运营流动现金净流出23亿，比2021年全年高出一倍。


零跑的表示略强于小鹏，2021年运营活动现金净流出10亿，2022年Q1净流出3.8亿。
综合来看，零跑质地比蔚小理更差，被资本市场冷清不冤枉，能跑多远不成知。
*以上剖析探讨仅供参考，不构成任何投资倡议