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以后时点，市场对电车的不合不是个股根本面，而是行业β。7月后，电动车板块一路向下，电车指数（以中证新动力汽车指数为例）22Q3（7.1-9.30）跌幅25％，据风光储榜首。咱们以为电车大幅跑输风光储简略说是耽心销量，进入22Q4，市场对22年销量根本无不合，对Q3/Q4事迹也不耽心，但不合在23年销量：1）灰心者：耽心销量欠好杀估值。预期23年电动车销量国际（乘联会批发口径）800万辆（复刻往年欧洲，增速骤降；而实际中欧纷歧样，前面阐述）+欧洲250+美国200=十二50万辆，同比增速29％，增速从22年的64％降至23年的29％，故7月以来板块提前杀估值。2）乐观者：耽心销量太好浸透率见顶杀估值。看好国际供应发明需要，以为23年国际销量（乘联会批发口径）可达900万辆，但开始耽心二阶导，以为明年浸透率见顶，也提前杀板块估值。咱们以为耽心销量的面前，实质是不知如何定义增速、浸透率和估值的瓜葛，本文拟回答这个问题。
生长股估值是二阶导，反应的是预期，而不是当期根本面，以后时间点板块估值回落到历史底部区间。从中证新动力汽车指数分位数看，目前锂电板块估值在历史（15年至今）10％分位出头，处于历史底部程度。细份子板块来看，按照wind统一预期，23年锂电公司均匀估值19X。其中，主材公司（15X摆布）、新资料（20X出头），电池估值十二-25X摆布，零部件25X摆布，整车比亚迪28X。与此同时，按照wind统一预期，23年板块公司均匀事迹增速59％。
瞻望明年，板块销量、增速、浸透率到底如何？
按照中欧美三地需要剖析，咱们预计23年寰球新动力车销量达1390万辆，浸透率18％，装机需要693GWh，同比增长42％。预计23年寰球锂电装机需要在993GWh，同比增长46％，后续能源电池需要增速放缓，但储能仍旧放弃高增，预计25年寰球锂电池装机需要达1700GWh，22-25年复合增速36％。
中国：优质供应是第一驱能源。预计22、23年新动力车批发销量630、900万辆，浸透率分别为27％、41％。国际市场逐步开脱政策驱动，转为供应驱动，咱们以为无需适度耽忧补助退坡的长久影响，关注各车企供给链才能加强下的产能晋升与代替合资带来的增量空间。咱们预计明年较往年增量270万辆次要来自于特斯拉、比亚迪产能晋升带来的定单转化；新权势新品周期与中高端市场国产代替；传统车企转型策略下高性价比纯电与插混代替合资。咱们以为不该无视车企对销量的注重水平，对特斯拉、比亚迪而言，销量是通往范围效应、释放盈利弹性的症结，对造车新权势而言，销量更关乎现金流与生存，首要性显而易见。欧洲：关注车型构造改良，BEV占比晋升。预计22、23年新动力车销量240、270万辆，浸透率分别为22％、24％。咱们以为22年欧洲销量延续几个月增长乏力更可能是供应问题而不是需要，BEV占比继续晋升改良构造，明年好过市场预期的几率反而大。
美国：补助政策落地，电动化趋向减速。预计22、23年新动力车销量100、200万辆，浸透率分别为7％、13％。基于《通胀增添法案》补助政策落地与特斯拉之外的车型新品放量，明年销量高增肯定性较强。
当板块失去销量、增速、浸透率和估值的锚，咱们如何定义板块估值？
咱们经过两层类比去讨论锂电板块公道估值，一层是行业层面相似智能手机和电动车浸透率走势，另外一层是类比消费电子龙头（歌尔股分）和锂电龙头公司（宁德时期）估值走势，在充沛斟酌歌尔和宁德不同劣势下，咱们以为宁德时期23年公道估值在30-40X。
从浸透率走势看，23年的电动车相似十一年的智能手机，参考十二-15年的智能手机进入第二轮生长期，咱们以为电动车浸透率并无见顶。按照咱们的预测，23年寰球/国际新动力车浸透率在18％/41％，市场耽心见顶，但对标消费电子发现20十一年寰球智能手机在29％浸透率下，十二-15年依然在疾速晋升，进入第二轮生长期。
从产业链龙头公司看，十一年的歌尔股分估值在30-40X，斟酌歌尔和宁德的不同劣势，咱们以为23年的宁德时期公道估值在30-40X。十一年的歌尔除了受害于智能手机浸透率晋升外，还有初进苹果，跟随苹果市占率晋升的劣势（十二年手机寰球市占率在18.7％，同比晋升十二.7pct），而以后的宁德的劣势在于：1）在供给链位置显著高于歌尔（歌尔随后逐渐沦为苹果代工厂，宁德可经过技术+定单搀扶乃至有可能让中游锂电资料成为本人代工厂）；2）往下游锂、镍规划，一体化可增厚利润；3）宁德是锂电行业技术迭代领军者，资料体系下的锰铁锂、钠电，构造体系的CTP、麒麟电池均走在前列，无望获取估值溢价；4）储能业务带来自然第二增长极，目前宁德在寰球储能电池出货排名第一，22Q3储能电池出货占比电池总出货20％摆布，弹性可观。
危险提醒：新动力车销量不迭预期、政策变动超预期、疫情重复影响超预期、供给链充足超预期，测算有一定客观性。
本文源自券商研报精选 |
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